最賺錢業務揭秘：券商衍生品業務大發展這一年

財聯社5月7日訊（記者 王晨）衍生品業務是券商最具創收潛力、專業壁壘與技術復雜度的業務之一，也是機構業務與資本中介能力的集中體現。但由于衍生品業務收入在報表中并不直觀，也讓這項業務蒙上了一層面紗。

隨著2025年券商年報披露完畢，得以從多個角度觀察這項業務。從年報數據可見，頭部券商非套期類衍生工具名義本金普遍實現兩位數增長，權益類衍生品成為業務擴張主力，行業呈現明顯的頭部集中態勢。

從市場共識來看，名義本金大幅攀升是專業投資者對沖工具需求爆發、券商產品供給能力提升、監管框架逐步完善共同作用的結果。專業投資者將場外期權、收益互換作為波動市下的核心對沖與策略，甚至是杠桿工具，推動合約規模快速增長；而券商通過賣出期權、提供互換并動態對沖，賺取波動率價差與服務收益，使得衍生金融負債規模普遍高于資產。

數據上來看，盡管衍生品賬面呈現大額虧損，但單一科目盈虧無法反映業務真實盈利與否，必須結合“衍生品+現貨”對沖組合整體評估，頭部券商自營整體穩健表現也印證了策略的有效性。

名義本金大幅增長

從名義本金這一刻度來看，2025年無疑是券商衍生品業務的高歌猛進之年。

中信證券非套期類衍生工具合計名義本金從4.74萬億元飆升至6.79萬億元，增幅超過43%，坐穩行業頭把交椅。華泰證券2025年名義本金已達2.81萬億元。國泰海通從2萬億元增至2.79萬億元，擴張幅度達38%。此外，中信建投、中金公司等也均錄得兩位數以上的名義本金增長。東方證券名義本金一舉突破2.41萬億元。

權益衍生工具作為券商的主戰場，名義本金的變動更能反映各家的主動布局。

中信證券權益類名義本金從5412億元增至6977億元，凈增1565億元，絕對增量居首。中金公司從2696億元躍升至3755億元，增幅逼近40%。國泰海通從2366億元增至3256億元，申萬宏源從1288億元增至1604億元，廣發證券從1781億元增至2116億元，幾乎所有頭部券商的權益衍生工具都錄得兩位數以上增長。

業內分析指出，2025年A股市場波動加劇，機構客戶對場外期權、收益互換等權益類衍生品的對沖和投資需求激增，直接推高了券商的合約名義規模。

衍生品名義金額既是業務規模的刻度尺，也存在不可忽視的杠桿效應。尤其是深度虛值期權，名義金額看似龐大，實際風險敞口卻遠小于賬面數字。要摸清真實家底，必須結合賬面價值與第三層次公允價值。

衍生金融資產與負債“倒掛”

由于場內期貨、期權每日盯市，相關價值變動已計入結算備付金等科目，抵消后計入衍生金融資產/負債的的凈額幾乎為0，因此資產負債表中列示的衍生金融資產/負債更多反映的是場外衍生品（如場外期權、收益互換）的價值。

2025年年報出現了一個顯著特點：多數頭部券商的衍生金融負債規模超過了衍生金融資產，形成“倒掛”格局，而且多數呈現出“資產縮、負債擴”的特征。

中信證券2025年衍生金融資產395.94億元，較2024年的489.97億元大幅縮水；衍生金融負債卻從539.54億元膨脹至656.90億元，凈負債敞口約261億元。

國泰海通同樣如此，資產從90.17億元升至129.76億元，負債從93.92億元飆升至176.93億元，凈負債約47億元。

華泰證券資產114.37億元，負債182.24億元，凈負債約68億元。廣發證券資產57.31億元，負債高達159.97億元，凈負債超過百億元。

這并非經營惡化的信號，而是場外衍生品業務擴張的自然結果。例如，當券商向客戶賣出場外期權或開展收益互換時，客戶持有的多頭頭寸在券商賬面上體現為衍生金融負債，相當于券商欠客戶的潛在收益。衍生金融資產則對應券商向對手方買入的頭寸。

資產負債倒掛，恰恰說明券商賣出了更多的期權等衍生品，作為產品創設方，向市場提供了更多的風險對沖服務，自身承擔的義務。不過，凈負債敞口的放大也意味著券商需要更多的現金流來覆蓋潛在履約義務，對資本金消耗不容小覷。

場外期權體量浮出水面

公允價值劃分為三層次，大多數券商將場外期權的公允價值歸入第三層次（依賴不可觀察輸入值，如波動率），但并不完全等同。2025年年報顯示，頭部券商的第三層次衍生金融資產與負債規模普遍放大，且負債端遠超資產端，這意味著券商作為期權賣方，承擔了更大的潛在兌付義務。

2025年，中信證券以第三層次計量的衍生金融資產為41.9億元、負債39.72億元。中金公司第三層次資產25.81億元，負債卻高達70.34億元，負債遠超資產。華泰證券第三層次資產12.75億元、負債44.91億元；國泰海通資產12.32億元、負債33.87億元；廣發證券資產15.36億元、負債44.89億元。申萬宏源資產33.56億元，負債74.15億元。

對比2024年數據，多家券商第三層次負債規模翻倍增長。這背后是場外期權的熱銷，券商通過賣出看跌期權或敲入敲出結構獲利，但同時也積累了尾部風險。業內人士指出，第三層次公允價值越大，說明券商定價權越強、業務復雜度越高。

衍生品業務是盈利還是虧損？

衍生品業務的盈虧不能只盯著衍生品工具本身的投資收益和公允價值變動，因為券商還持有大量現貨對沖持倉。但單看衍生金融工具實現的處置損益，2025年的數據并不樂觀。

中信證券處置衍生品產生投資虧損457.73億元，華泰證券虧損167.02億元，廣發證券虧損134.66億元，國泰海通虧損54.75億元。幾乎頭部券商的這一科目都是負值。

公允價值變動來看，中信證券衍生品公允價值變動損失從2024年的64.49億元擴大至214.07億元，中金公司從盈利4.05億元轉為虧損87.29億元，華泰證券從虧損9.88億元擴大至52.97億元，國泰海通從盈利8.83億元轉為虧損44.15億元，廣發證券從虧損22.16億元擴大至70.57億元。僅少數中小券商如國元證券、西部證券、首創證券等錄得正收益，但絕對值均不足2億元。

分析券商衍生品業務，不能只看衍生品科目本身，必須結合現貨端對沖組合來整體評估。當衍生品端虧損時，現貨端大概率盈利，因為券商創設看跌期權給客戶，客戶行權時券商需要兌付，但券商提前買入的現貨或股指期貨多頭會同步增值。

因此，衍生品的虧損恰恰是對沖保護的代價。

真正的盈利能力要看“衍生品+現貨”的組合損益。遺憾的是，年報并未直接披露合并后的對沖總盈虧，投資者只能從“交易性金融資產”整體投資收益中反推。2025年多數券商自營業務整體表現尚可，說明現貨端的浮盈大概率覆蓋了衍生品的賬面虧損。