四川
每經評論員 杜恒峰
一場AI產業鏈上的巨型企業上市浪潮正撲面而來。
據媒體5月23日報道，AI企業Anthropic最快本周完成超300億美元融資，投后估值有望突破9000億美元，超越OpenAI的8520億美元估值，登頂全球AI初創企業估值榜首。這兩家巨頭均計劃于今年推進公開上市。
與此同時，受益于AI基建熱潮，國內存儲芯片“雙雄”也相繼沖刺A股。長鑫科技IPO（首次公開募股）將于5月27日上會，長江存儲已進入上市輔導階段，市場對二者估值預期頗高，普遍認為上市后市值均有望突破1萬億元，甚至沖擊2萬億元。
巨大的基建投入、天量融資外加用戶和收入的急速增長，推動AI初創企業在短短數年內成長為巨無霸級企業，也帶動上游硬件企業強勢崛起。這些“巨無霸”的上市，必將深刻改變資本市場格局。在港股，智譜AI和MiniMax這兩只次新股股價分居第一和第三，總市值也排在前60，將不少傳統巨頭遠遠甩在身后；在韓國股市，三星、SK海力士憑借AI算力需求紅利，主導市場走勢。
過往的產業革命是一個持續數十年的過程，但這輪AI大爆發，將時間壓縮到了10年左右。也正是AI進化速度過快，給資本市場估值帶來新的挑戰。傳統的現金流折現、市盈率、市銷率等方法，已無法適配AI企業的特性。
比如，當前市場普遍采用ARR（年度經常性收入）估值法，企業每個季度的業績數據都將對應一個新的估值。這種方法雖能及時反映企業營收動態，但過度依賴短期收入增速，一旦增速下滑，其將面臨ARR和倍數的雙重收縮，估值將迅速下降。這樣的估值變化也將深刻影響產業鏈整體的估值變化，進而對整體市場形成擾動。
超大規模的AI產業鏈企業集中登陸資本市場，將產生強烈的虹吸效應。長鑫科技擬募資295億元，長江存儲募資規模預計也在百億元之上。巨額融資將分流市場流動性，影響市場短期走勢，尤其對中小市值、估值高企的科技股形成資金擠壓。考慮到這些板塊和個股已經累積了大量獲利盤，其調整的壓力不容小覷。
比如，5月22日晚間，A股至少7家半導體公司重要股東減持，對應金額高達127億元；5月21日，A股在外圍市場走勢強勁、沒有明顯利空因素影響的情況下大幅調整，其中一個被廣泛認同的成因就是獲利盤選擇落袋為安。
資本市場向AI產業鏈高度集中，在享受高增長紅利的同時，其脆弱性也同步增加。當前中、美、日、韓股市均呈現結構性繁榮，資金扎堆半導體、AI賽道，行業估值整體抬升。但交易擁擠度過高，一旦AI技術迭代不及預期、行業景氣度走弱，極易引發估值集體回調。長鑫和長江兩家存儲公司在行業景氣度高位上市，市場也在重點關注其高增長、高利潤能否持續的問題，“上市即巔峰”顯然不是二級市場投資者愿意看到的結果。
AI產業鏈巨型企業尚未經歷完整行業周期，資本市場注定要在探索中試錯，在試錯中調整。要讓這些巨型IPO順利落地并減少對市場沖擊，資本市場需要提前做好“功課”。比如，完善AI企業信息披露，尤其要集中到高增長是否可持續上，以引導市場理性看待高增長與高風險。筆者留意到，5月20日公布的長鑫科技IPO有關審核中心意見落實函的回復，就重點落在了未來經營業績波動和可持續性風險的提示上。
在指數的編制上，則應當更加審慎。為了爭搶上市資源，納斯達克為Anthropic、SpaceX、OpenAI改變了規則，允許將其快速納入指數，但這些個股體量巨大，初期流通盤占比較少，股價波動大，指數基金等被動投資被迫調整倉位高位買入，對間接投資者并不友好。長鑫科技以及后來的長江存儲，應當在股價得到充分博弈，估值較為穩定的時候才納入關鍵指數，如有必要可以提前調整相關規則，以確保指數的穩定性。
整體看，AI產業鏈巨型企業上市是資本市場的重大機遇，資本市場應當為之做好服務，但也要為投資者創造良好的環境，推動增長紅利更合理地在市場得到釋放。
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