AI 顛覆論陰影下，Unity 已穩(wěn)步出坑

大家好，我是海豚君！

Unity 一季度業(yè)績(jī)發(fā)布，由于 3 月底已經(jīng)發(fā)過(guò)預(yù)告，因此這次關(guān)注焦點(diǎn)還是指引，尤其在剝離 IronSource 之后，指引更能看出 Vector 廣告系統(tǒng)的增長(zhǎng)趨勢(shì)。

具體來(lái)看：

1. 指引小幅優(yōu)于預(yù)期，Vector 趨勢(shì)良好

管理層預(yù)計(jì) Q2 收入增長(zhǎng) 15%-17%。其中進(jìn)一步剔除 IronSource 和 Supersonic 部分的核心戰(zhàn)略業(yè)務(wù)收入，預(yù)計(jì)增長(zhǎng) 29%～32%。其中戰(zhàn)略 Grow 業(yè)務(wù)按指引上沿計(jì)算，Q2 環(huán)比增長(zhǎng) 10%，這里面 Vector 應(yīng)該是大頭，預(yù)計(jì) Vector 應(yīng)該有 10% 以上的增速（符合海豚君預(yù)期）。

預(yù)計(jì) Q2 之后會(huì)進(jìn)一步受益 D28 算法加大客戶滲透、Runtime engine 的數(shù)據(jù)整合以及 In-App Commerce 平臺(tái)的上線，帶來(lái)增長(zhǎng)助力。在競(jìng)爭(zhēng)邊際加劇下，管理層如何展望更長(zhǎng)期的 Vector 趨勢(shì)非常關(guān)鍵，建議關(guān)注電話會(huì)中是否披露更詳細(xì)的指標(biāo)。

Create 業(yè)務(wù)增速基數(shù)走高而有所放緩， 1 月 Unity Pro/Enterprise 訂閱小幅漲價(jià)了 5%，不過(guò) 3 月馬上開(kāi)啟了一波云存儲(chǔ)免費(fèi)升級(jí)，有望在漲價(jià)的同時(shí)，保持客戶的使用粘性。

2. 當(dāng)期的小驚喜：利潤(rùn)率環(huán)比明顯改善

近幾年 Unity 深陷泥濘，一個(gè)不容忽視的問(wèn)題就是內(nèi)部經(jīng)營(yíng)效率太低。尤其是和競(jìng)對(duì)同行 Applovin 一對(duì)比，幾倍多的員工規(guī)模最終實(shí)現(xiàn)的創(chuàng)收沒(méi)對(duì)家高。

雖說(shuō)主要鍋在于前任班子幾筆收購(gòu)留下的爛攤子，但從 2023 年新班子上任至今也有三年了，業(yè)務(wù)整合速度這么慢也能看出新班子同樣有經(jīng)營(yíng)低效的問(wèn)題。因此當(dāng) Q1 經(jīng)調(diào)整的 EBITDA 利潤(rùn)率（剔除了 SBC、折舊攤銷(xiāo)以及 Ironsource 剝離重組的影響）提高到 27%，同比環(huán)比均有明顯優(yōu)化，還是讓海豚君對(duì)財(cái)報(bào)的情緒有一些提振。

3. AI 顛覆論陰影下，如何看后續(xù)修復(fù)？

AI 顛覆論講了快一個(gè)季度，隨著軟件股的估值中樞下移和不斷用超預(yù)期的強(qiáng)勁業(yè)績(jī)進(jìn)一步消化，目前顛覆論調(diào)的短期殺傷力也告以段落了。Unity 目前 117 億美金，落在海豚君之前算的第一安全區(qū)間 99～118 億（長(zhǎng)橋App可回溯 2026 年 3 月 27 日《Unity Q1 業(yè)績(jī)預(yù)告點(diǎn)評(píng)》）。

整體就是大約對(duì)應(yīng)今年的業(yè)績(jī)，估值相當(dāng)于經(jīng)調(diào)整 EV/EBITDA 的 21x，這個(gè)性價(jià)比在業(yè)績(jī)可預(yù)期視線內(nèi)，相對(duì) Applovin 要稍微低一些。并且從 GAAP 和現(xiàn)金流角度，Unity 估值的絕對(duì)硬度上也要弱于 Applovin（SBC、折舊成本占比不低）。

但上述估值在涉及引擎業(yè)務(wù)的時(shí)候，我們用了相對(duì)保守的 3-4x P/S，來(lái)反映 AI 侵蝕顛覆論下的投資情緒。因此后續(xù)進(jìn)一步向上的修復(fù)空盡，就來(lái)自于這里面的預(yù)期差。

除此之外，就是期待 Vector 發(fā)揮更高的效果，以優(yōu)于海豚君預(yù)期的，環(huán)比 10% 逐季增長(zhǎng)的趨勢(shì)變現(xiàn)。短期的機(jī)構(gòu)調(diào)研來(lái)看，Vector 的趨勢(shì)是向好的，但效果提升的速度仍不夠快，才能足夠打動(dòng)客戶從競(jìng)對(duì)轉(zhuǎn)移到自家平臺(tái)。

4. 業(yè)績(jī)指標(biāo)一覽

以下為詳細(xì)圖表

一、Unity 業(yè)務(wù)基本介紹

Unity 在 2023 年一季度并入了 IronSource 經(jīng)營(yíng)情況，并且對(duì)細(xì)分業(yè)務(wù)的劃分范圍也進(jìn)行了調(diào)整。新的披露結(jié)構(gòu)下，分部業(yè)務(wù)從原來(lái)的三個(gè)（Create、Operate、戰(zhàn)略）濃縮成兩個(gè)（Create、Grow）。

新的 Create 解決方案包含了原先 Create 下的產(chǎn)品（游戲主引擎）外，還加入了原先確認(rèn)在 Operate 中的 UGS 收入（Unity Game Service：針對(duì)游戲公司的全鏈條解決方案，幫助解決游戲開(kāi)發(fā)、發(fā)行、獲客運(yùn)營(yíng)的一攬子方案）、原 Strategy 的收入，但 2023 年起逐步關(guān)閉 Profession service、Weta 等產(chǎn)品服務(wù)；

而 Grow 解決方案包含了原 Operate 中的廣告業(yè)務(wù)，以及合并 IronSource 的營(yíng)銷(xiāo)（主要為 Aura，Luna 于 1Q24 關(guān)閉）和游戲發(fā)行服務(wù)（Supersonic）。收入貢獻(xiàn)分布來(lái)源于游戲開(kāi)發(fā)主引擎的席位訂閱收入，和負(fù)責(zé)撮合競(jìng)價(jià)的廣告平臺(tái)收入、游戲發(fā)行收入等。

二、詳細(xì)圖表

Unity 一季度實(shí)現(xiàn)總營(yíng)收 5.08 億美元，同比增長(zhǎng) 17%，小幅超出公司指引和市場(chǎng)預(yù)期。

細(xì)分業(yè)務(wù)來(lái)看：Create 業(yè)務(wù)增長(zhǎng) 4%，Grow 業(yè)務(wù)增長(zhǎng) 24%，后者明顯加速。

關(guān)于管理層對(duì)短期業(yè)績(jī)的指引：

二季度收入、調(diào)整后利潤(rùn)略優(yōu)于預(yù)期——預(yù)計(jì)收入指引在 5.05 億～5.15 億之間，同比增長(zhǎng) 15%-17%；預(yù)計(jì)經(jīng)調(diào)整 EBITDA 在 1.3～1.35 億美元，同樣高于預(yù)期。考慮到新管理層指引風(fēng)格都偏向謹(jǐn)慎，因此實(shí)際表現(xiàn)應(yīng)該更好一些。

一季度 Non-GAAP EBITDA 利潤(rùn)率環(huán)比增加近 3pct，主要來(lái)自業(yè)務(wù)聚焦后的經(jīng)營(yíng)提效。現(xiàn)金流因?yàn)楸炯径葮I(yè)務(wù)調(diào)整的一些相關(guān)支出補(bǔ)償，環(huán)比走弱到 6600 萬(wàn)美元。

<此處結(jié)束>

//轉(zhuǎn)載開(kāi)白

本文為海豚研究原創(chuàng)文章，如需轉(zhuǎn)載請(qǐng)?zhí)砑游⑿牛篸olphinR124 獲得開(kāi)白授權(quán)。

//免責(zé)聲明及一般披露提示

本報(bào)告僅作一般綜合數(shù)據(jù)之用，旨在海豚研究及其關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)之用戶作一般閱覽及數(shù)據(jù)參考，並未考慮接獲本報(bào)告之任何人士之特定投資目標(biāo)、投資產(chǎn)品偏好、風(fēng)險(xiǎn)承受能力、財(cái)務(wù)狀況及特別需求投資者若基於此報(bào)告做出投資前，必須諮詢獨(dú)立專業(yè)顧問(wèn)的意見(jiàn)。任何因使用或參考本報(bào)告提及內(nèi)容或信息做出投資決策的人士，需自行承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。海豚研究毋須承擔(dān)因使用本報(bào)告所載數(shù)據(jù)而可能直接或間接引致之任何責(zé)任或損失。本報(bào)告所載信息及數(shù)據(jù)基於已公開(kāi)的資料，僅作參考用途，海豚研究力求但不保證相關(guān)信息及數(shù)據(jù)的可靠性、準(zhǔn)確性和完整性。

本報(bào)告中所提及之信息或所表達(dá)之觀點(diǎn)，在任何司法管轄權(quán)下的地方均不可被作為或被視作證券出售邀約或證券買(mǎi)賣(mài)之邀請(qǐng)，也不構(gòu)成對(duì)有關(guān)證券或相關(guān)金融工具的建議、詢價(jià)及推薦等。本報(bào)告所載資訊、工具及資料並非用作或擬作分派予在分派、刊發(fā)、提供或使用有關(guān)資訊、工具及資料抵觸適用法例或規(guī)例之司法權(quán)區(qū)或?qū)е潞ｋ嘌芯考埃蚱涓綄俟净蚵?lián)屬公司須遵守該司法權(quán)區(qū)之任何註冊(cè)或申領(lǐng)牌照規(guī)定的有關(guān)司法權(quán)區(qū)的公民或居民。

本報(bào)告僅反映相關(guān)創(chuàng)作人員個(gè)人的觀點(diǎn)、見(jiàn)解及分析方法，並不代表海豚研究及/或其關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)的立場(chǎng)。

本報(bào)告由海豚研究製作，版權(quán)僅為海豚研究所有。任何機(jī)構(gòu)或個(gè)人未經(jīng)海豚研究事先書(shū)面同意的情況下，均不得(i)以任何方式製作、拷貝、複製、翻版、轉(zhuǎn)發(fā)等任何形式的複印件或複製品，及/或(ii)直接或間接再次分發(fā)或轉(zhuǎn)交予其他非授權(quán)人士，海豚研究將保留一切相關(guān)權(quán)利。

文章不易，點(diǎn)個(gè)“分享”，給我充點(diǎn)兒電吧~