AI救活了一家馬桶公司，也點燃了存儲芯片超級周期

AI居然救活了一家馬桶公司？

日本高端智能馬桶企業(yè)TOTO，因為AI在過去幾個月股價飆升，并不是因為馬桶賣得更好了，而是因為TOTO有一個隱藏業(yè)務(wù)：高純度陶瓷靜電吸盤，這是芯片制造時固定晶圓用的關(guān)鍵耗材，TOTO把精度做到了頭發(fā)絲的1/80，純度業(yè)界第一。

恰逢存儲芯片需求爆發(fā)、上游廠商瘋狂擴產(chǎn)，這一業(yè)務(wù)就成了絕對的剛需。這使得高盛等投行紛紛上調(diào)TOTO股價評級，原因很簡單：靜電吸盤的訂單已經(jīng)排到了2027年。現(xiàn)在這塊業(yè)務(wù)占了TOTO超過四成的營業(yè)利潤。

當(dāng)一家馬桶公司，都成為了AI概念股，可見目前的AI存儲賽道有多火爆了，三星（Samsung）、SK海力士（SK Hynix）、美光（Micron）、閃迪（SanDisk），這些存儲行業(yè)的重要玩家股價瘋漲的背后，是全球存儲芯片，正在經(jīng)歷四十年來最嚴重的供需失衡。

這篇文章，我們就來梳理一下這輪存儲的“超級周期”，并與三星業(yè)內(nèi)人士和華爾街投資人深度盤點一下：為什么這一次的周期跟以前不一樣，存儲在AI產(chǎn)業(yè)為什么如此重要，谷歌等AI巨頭正在如何破除對存儲的依賴，以及這樣的短缺周期還會持續(xù)多久、又如何影響你我呢？

（本文為視頻改寫，歡迎大家收看以下視頻）

01

漲幅超1800%

“比黃金還貴”的HBM

2026年1月底，韓國存儲雙雄三星電子和SK海力士同時公布了上一年第四季度財報。數(shù)字有多夸張呢？兩家公司合計營業(yè)利潤接近40萬億韓元，折合大概278億美元，相當(dāng)于每天凈賺3億美元。在這樣創(chuàng)下歷史的利潤下，SK海力士的年終獎，人均達到64萬元人民幣，刷新公司歷史紀錄。

把這一切推上巔峰的核心產(chǎn)品，是HBM（高帶寬內(nèi)存）芯片。一塊指甲蓋大小的HBM，售價400到500美元，這比同等重量的黃金還貴。而全球能做這產(chǎn)品的，就三家：SK海力士占大約6成，剩下的是三星和美光各2成。

但HBM只是冰山一角，真正讓整個行業(yè)慌了的，是從高端到低端、從DRAM到NAND，全線告急。

從2024年底到2025年12月，DDR5（16GB）的現(xiàn)貨均價，從4.6美元漲到了28美元，漲了500%多；更老的DDR4，從3.2美元飆到62美元以上，累計漲幅高達1800%；數(shù)據(jù)中心用的64GB服務(wù)器內(nèi)存模組，去年半年之內(nèi)從255美元漲到了700美元，漲了將近175%。

而SK海力士2026年的產(chǎn)能已經(jīng)全部賣光了，三星2026年一季度直接把NAND閃存的供應(yīng)價格上調(diào)了100%，直接翻倍。

Candice Hu 三星存儲產(chǎn)品營銷經(jīng)理 我們現(xiàn)在看到DRAM的spot price（現(xiàn)貨價格）已經(jīng)超過了2016-2018年cloud（云）那個時候最高的現(xiàn)貨價格了。我們現(xiàn)在的短缺的情況是2026年已經(jīng)全部賣完，27年大概率也差不多賣完了。像我們SSD（固態(tài)硬盤）給非常核心的GPU provider（GPU廠商）的報價，就是非常夸張，一周內(nèi)乘以2的價格。

與此同時，出現(xiàn)了一個更有標志性的信號。閃迪（SanDisk）在2026年初的CES上，告訴華爾街：它正在跟客戶簽一種全新的長期供貨協(xié)議——LTA（long term agreement），而且這次客戶要打預(yù)付款，毀約不退錢。這在存儲行業(yè)幾十年的歷史上從未發(fā)生過。

Rob Li 紐約Amont Partners管理合伙人 Long-term agreement（LTA，長期供貨協(xié)議）在歷史上不是沒有過，但過去這么幾十年，LTA是從來沒有任何執(zhí)行效力的。如果市場進入一個下行周期的時候，客戶說這東西我們就不認了，如果客戶不認的話，你拿他完全沒有辦法。

而這一次，畫風(fēng)變了。強勢的存儲供應(yīng)方制定了新規(guī)則。

Rob Li 紐約Amont Partners管理合伙人 SanDisk告訴華爾街或告訴市場說：我們現(xiàn)在跟客戶簽署的LTA和過去有很大不同。這東西有法律效力，而且客戶要給我們提前預(yù)付款，如果你提前預(yù)付了款，最后你要走人，如果不按這個價格付，你的預(yù)付款是拿不回來的。

Rob的判斷是，如果閃迪都能做到這一點，那另外三大巨頭SK海力士、三星和美光，沒理由做不到。在這樣的情況下，整個超級周期很有可能持續(xù)到2027年。

02

產(chǎn)業(yè)鏈全景拆解

存儲行業(yè)如何運作？

對于存儲行業(yè)來說，我們可以用熱和冷來做劃分，當(dāng)它離計算的關(guān)系越近，就越熱；越偏向純粹的儲存屬性，就越冷。

所以最“熱”的就是DRAM（動態(tài)隨機存取存儲器），是離計算最近的存儲，可以理解為電腦和手機的“運行內(nèi)存”，芯片在工作的時候，數(shù)據(jù)必須先加載到DRAM里才能被處理。它的特點是速度極快，但斷電就丟數(shù)據(jù)，屬于“短期記憶”。

其中，HBM（高帶寬內(nèi)存）是DRAM的一種特殊進化形態(tài)。它把多層DRAM芯片，通過硅通孔（TSV）技術(shù)垂直堆疊在一起，再用先進封裝和GPU貼在同一塊基板上，這樣做的好處是極大增加了帶寬。

這就是為什么所有用于AI訓(xùn)練的頂級芯片，無論是英偉達的GPU還是Google的TPU，都離不開HBM，它是這輪超級周期里最耀眼、最緊缺的產(chǎn)品。

當(dāng)然DRAM家族內(nèi)部，其實品類很豐富。包括GDDR（顯卡用）、Low-Power DDR（手機和筆記本用的LPDDR）等等，不同的應(yīng)用場景，對應(yīng)著不同的產(chǎn)品。不是說一顆DRAM芯片能通吃所有設(shè)備，給英偉達GPU用的HBM，和你手機里的LPDDR，雖然都是DRAM，但制造工藝、封裝方式、性能指標完全不同。

而在“冷”的這一端，就是NAND。如果DRAM是短期記憶，那NAND Flash就是長期記憶。它斷電不丟數(shù)據(jù)，是我們?nèi)粘Ｓ玫墓虘B(tài)硬盤（SSD）、手機存儲、U盤的核心。你在手機里存的照片、電腦里裝的游戲，都躺在NAND上。

NAND在AI時代的角色也在快速升級。以前它就是單純的“倉庫”，負責(zé)把數(shù)據(jù)長期存好，但現(xiàn)在NAND正在從后臺的倉庫，變成前線的彈藥庫。

再往“更冷”走，就是傳統(tǒng)的機械硬盤HDD，靠磁盤旋轉(zhuǎn)來讀寫數(shù)據(jù)，速度慢但便宜，容量大，現(xiàn)在主要用在數(shù)據(jù)中心的冷存儲和歸檔場景。

隨著AI推理對存儲層級的需求越來越精細，現(xiàn)在越來越像一個分層倉儲系統(tǒng)。最急著用的數(shù)據(jù)放在HBM，像擺在手邊；常用但沒那么急的數(shù)據(jù)放在DRAM，像放在辦公桌抽屜；更冷一些、只是備用的數(shù)據(jù)放在NAND/SSD，像放在辦公室儲物柜；而真正長期積累、需要多人共享調(diào)用的大量資料，則放在后端的大型共享存儲里，像公司的總檔案館。

Rob Li 紐約Amont Partners管理合伙人 AI起來對熱的東西更有利，當(dāng)然對于儲存也是需要的。我用AI做了很多圖片，制作了很多視頻，根據(jù)各國各地的法規(guī)，這東西不能刪，要留著，那對儲存的需求增量肯定起了很大的作用。但它的第一步最直接的體現(xiàn)，一定是跟計算相關(guān)的方面，誰跟計算的關(guān)系越近，誰在短期的收益越明顯。

接下來我們盤點一下整個存儲產(chǎn)業(yè)鏈上的玩家們。

最上游是材料和硅片，比如日本的SUMCO，它是全球最重要的半導(dǎo)體硅片供應(yīng)商之一。制造環(huán)節(jié)里，關(guān)鍵設(shè)備廠商包括ASML這樣的光刻機龍頭，以及Tokyo Electron這類覆蓋涂膠顯影、沉積、刻蝕和清洗等多個環(huán)節(jié)的設(shè)備公司。

與此同時，在制造之前的芯片設(shè)計層，Cadence和Synopsys這類EDA、驗證和設(shè)計IP公司同樣不可或缺；而像Rambus這樣的接口IP廠商，則在HBM等高速內(nèi)存架構(gòu)里扮演關(guān)鍵角色，它們看起來不如GPU那樣顯眼，但在這輪AI驅(qū)動的超級周期里，都是超級剛需。

中游就是存儲芯片的設(shè)計和制造。在DRAM領(lǐng)域，三星、SK海力士、美光，這三家公司加在一起就占據(jù)了全球95%的市場份額。而在NAND領(lǐng)域，除了這三家之外，還有鎧俠（Kioxia）、西部數(shù)據(jù)、閃迪。

然后是在這輪周期里變得格外關(guān)鍵的環(huán)節(jié)——先進封裝。因為HBM不是單純把DRAM造出來就結(jié)束了，它要先把多層DRAM裸片（die）堆疊，再通過2.5D封裝與GPU或其他AI加速器集成在一起。也正因為如此，CoWoS這種半導(dǎo)體封裝技術(shù)一度成為AI芯片供應(yīng)鏈最關(guān)鍵的瓶頸之一，直接限制了HBM的實際出貨，而CoWoS產(chǎn)能主要由臺積電提供。

下游就是各種終端應(yīng)用了。包括數(shù)據(jù)中心和云廠商，微軟、Google、亞馬遜、字節(jié)跳動，是現(xiàn)在最大的金主，之后是手機廠（蘋果、三星、小米、OPPO）、PC廠（聯(lián)想、戴爾、惠普）、汽車廠（特斯拉、理想、蔚來），以及游戲主機、工業(yè)設(shè)備等等。

所以你能看到，雖然整條鏈非常長，但真正的定價權(quán)，高度集中在中游那三家：三星、SK海力士、美光。它們決定了做什么產(chǎn)品、給誰供貨、以什么價格賣。而在當(dāng)下這個供給遠小于需求的市場里，它們擁有的議價權(quán)是前所未有的。

03

為何總是暴漲暴跌

存儲行業(yè)的天然周期宿命

存儲行業(yè)還有一個非常大的特點，就是周期性。從歷史來看，它總是在“大漲”和“大崩”之間反復(fù)橫跳。這背后有兩層原因，一層是物理學(xué)，一層是經(jīng)濟學(xué)。

先說物理學(xué)。DRAM，就是手機電腦里的“運行內(nèi)存”，靠存儲電荷來保存數(shù)據(jù)。幾十年來，工程師一直在把存儲單位做小、做多，來提高密度。巔峰時期，DRAM密度每十年能翻100倍。

但如今不行了，SemiAnalysis的報告指出，過去十年DRAM密度總共才翻了大約2倍，而以前是每十年100倍，縮放已經(jīng)嚴重放緩了。這意味著存儲芯片的成本下降，不再像以前那樣靠技術(shù)進步“自動”實現(xiàn)，而是更多取決于產(chǎn)能的增減和供需的博弈。

再來說說經(jīng)濟學(xué)。存儲芯片制造是全球資本密度最高的產(chǎn)業(yè)之一，建一座先進晶圓廠，動輒幾十億上百億美元，建設(shè)周期兩三年。這些錢投進去就是沉沒成本，所以即便需求不好，廠商也傾向于繼續(xù)生產(chǎn)，因為不開工反而更虧。

更要命的是，存儲行業(yè)的模式是“先建后賣”，跟臺積電“先接單后擴產(chǎn)”的邏輯完全不同，存儲廠商得自己猜未來需求有多大，提前兩三年布產(chǎn)能。猜對了皆大歡喜，猜錯了就是災(zāi)難。

這種結(jié)構(gòu)性矛盾，造就了存儲行業(yè)反復(fù)上演的經(jīng)典循環(huán)：需求爆發(fā)→供不應(yīng)求→價格飆漲→利潤暴增→激進擴產(chǎn)→供過于求→價格崩盤→行業(yè)大洗牌。過去三十年，這個循環(huán)平均每3到4年上演一次，從未例外。

結(jié)果就是，全球DRAM供應(yīng)商從1990年代的20多家，淘汰到今天只剩三家巨頭和中國長鑫這樣的追趕者。每一輪都有人被淘汰出局，比如德國奇夢達破產(chǎn)，日本爾必達退出。這些血淋淋的教訓(xùn)，讓整個行業(yè)對“周期”二字充滿敬畏。

在存儲行業(yè)過去幾十年的歷史上，曾經(jīng)出現(xiàn)過四次周期。

第一次是1993年，Windows PC黎明期。圖形界面普及讓內(nèi)存需求暴增，供給端產(chǎn)能嚴重不足，價格飆漲。結(jié)果全球一口氣新建了約50座新廠，產(chǎn)能過剩后價格暴跌，大批玩家出局。

第二次是2010年，智能手機加云計算時代。iPhone和Android帶來爆發(fā)式增長，服務(wù)器DRAM從個位數(shù)GB跳到數(shù)十GB。但標準化加速了商品化，供應(yīng)商很難做出差異，結(jié)果這輪周期比預(yù)期更短。

第三次是2017到2018年。云廠商升級數(shù)據(jù)中心，單臺服務(wù)器塞進更多DRAM，而服務(wù)器內(nèi)存又比消費級更貴更賺錢，三大廠商毛利率沖到歷史高位。但高利潤刺激擴產(chǎn)，需求一過峰值，2018年末行業(yè)重新滑入下行。

第四次是2020到2021年，疫情驅(qū)動的意外繁榮。居家辦公、云用量暴增，但恐慌性雙重下單制造了虛假需求，退潮后庫存嚴重積壓，接著就是2022到2023年的痛苦大跌。從那時起產(chǎn)能被大幅削減，但正是這段保守期為現(xiàn)在的短缺埋下伏筆。進入2025年，全行業(yè)產(chǎn)能再次嚴重不足。

所以歷史給我們的核心教訓(xùn)是什么？是過去所謂的超級周期，從來沒有持續(xù)超過兩年，都是“高利潤→瘋狂擴產(chǎn)→過剩→崩盤”，這是過去四十年的鐵律。經(jīng)歷了這么多輪循環(huán)，投資者和從業(yè)者，都有一種根深蒂固的條件反射：漲得越猛，崩得越快。

但這一次，越來越多的證據(jù)在暗示，歷史模式可能要被打破了。

04

這次為什么不同

從訓(xùn)練到推理的需求質(zhì)變

4.1 先從一個最樸素的直覺講起

在講復(fù)雜的供需模型之前，我們先建立一個最簡單的邏輯。你每天打開ChatGPT或者Gemini，上傳文件、存對話、讓AI記住你的偏好，你可能沒意識到，每一次交互都在消耗存儲資源。不僅是服務(wù)器端的計算，更是海量的內(nèi)存和閃存。

現(xiàn)在大部分AI用戶是沒有忠誠度的，誰的模型好用、誰便宜就用誰。但想象一下，如果有一天你的AI助手真的“懂你”了，記得你的工作習(xí)慣、表達偏好、三個月前討論過的項目細節(jié)，你還會輕易換平臺嗎？

這種“記憶粘性”，是大模型公司構(gòu)建護城河的核心武器，而支撐這種粘性的硬件基礎(chǔ)設(shè)施，就是存儲，海量的、多層級的存儲。

還有另一個同樣直覺的邏輯：視頻模型越來越強了，AI生成視頻正在逼近實用化。而視頻數(shù)據(jù)量是文本的幾十甚至上百倍，這對存儲的需求將是指數(shù)級的躍升。

Rob Li 紐約Amont Partners管理合伙人 內(nèi)存就像一塊小黑板，以前我們計算的是1+1=2，所以你不需要一塊巨大的黑板，一塊正常的黑板就夠了。只是來到了AI時代，現(xiàn)在計算的強度會很高，也很復(fù)雜，有很多步。如果我是一塊小黑板，你每寫一次、擦掉一次，又寫一次、又再擦掉一次，有100步的計算的話，你需要擦100次，就會耗費你的時間。所以我們現(xiàn)在需要造一塊巨大無比的黑板，我可以一口氣把算數(shù)的100個步驟全部寫完，再一口氣擦掉，這樣可以省我的時間。

所以，一塊越來越大的黑板，這就是AI時代對存儲的需求。

4.2 從訓(xùn)練到推理：存儲需求發(fā)生了質(zhì)變

在生成式AI的早期階段，算力和錢都砸在了模型訓(xùn)練上，訓(xùn)練階段存儲系統(tǒng)干的活兒，主要是向上千個GPU高效喂數(shù)據(jù)，以及定期做模型檢查點，防止訓(xùn)練中斷功虧一簣。

但如今，推理正在迅速成為主戰(zhàn)場，而推理對存儲的需求模式，比訓(xùn)練復(fù)雜得多。

它需要把模型從存儲層加載到內(nèi)存層：活躍權(quán)重主要駐留在HBM，部分狀態(tài)和緩存則留在DRAM；當(dāng)KV Cache（鍵值緩存）在高層內(nèi)存中裝不下時，一部分會被卸載到SSD/NAND上，需要時再取回；而RAG查詢依賴的外部知識，通常存放在更后端的共享存儲或數(shù)據(jù)湖中，由檢索系統(tǒng)實時調(diào)取。

而更大的變量是AI Agent的崛起。摩根士丹利在最新研報中指出，2026年將是AI從實驗走向核心基礎(chǔ)設(shè)施的一年，這些智能體更可靠、更有記憶力、幻覺更少，還能持續(xù)學(xué)習(xí)。這份研報中寫到說：“推理正在成為一種內(nèi)存挑戰(zhàn)，而不僅僅是計算挑戰(zhàn)”。

但智能體要運轉(zhuǎn)起來，就需要維護多層記憶：短期工作記憶（當(dāng)前對話）、長期記憶（跨會話的用戶歷史）、預(yù)訓(xùn)練知識庫、工具調(diào)用記錄……而每一層都需要不同層級的存儲支撐：從HBM里的“熱數(shù)據(jù)”，到DRAM里的“溫數(shù)據(jù)”，再到NAND SSD里的“冷數(shù)據(jù)”。

所以趨勢很明顯：AI的下一波進步，不是來自更強的推理能力，而是來自更好的上下文處理。一個能記住一切的AI助手，比一個更大但什么都記不住的模型有用得多。對于存儲來說，這意味著什么呢？

4.3 算筆賬：AI到底要吃掉多少存儲？

摩根士丹利做了一個非常詳細的分層測算。他們以一個類似ChatGPT規(guī)模的模型為基準，假設(shè)大約8億周活躍用戶、峰值每秒30萬請求、每次請求2000個輸入token，并且假設(shè)只算文本，圖片和視頻不計入。按這個要求詳細拆分結(jié)果，這樣的系統(tǒng)大致對應(yīng)HBM 226PB、DRAM 4.6EB、NAND/SSD約47EB、數(shù)據(jù)湖約294EB的需求。

這組數(shù)字意味著，如果全球有三個這種規(guī)模的模型，比如ChatGPT+Gemini+Claude，僅僅是純文本推理的需求，就會占到2026年全球HBM供給的17%、DRAM的35%、NAND的92%。而這還沒有把圖片、視頻等多模態(tài)需求算進去。

更重要的是，這套測算對上下文長度非常敏感。摩根士丹利的敏感性分析顯示，如果把輸入從每次2000 token，提高到5000 token，在其他條件不變時，每個模型的DRAM需求會再增加約2EB，Rack SSD/NAND再增加約3EB。也就是說，隨著更長上下文和更長思考鏈成為常態(tài)，這對存儲的壓力會迅速放大。

SemiAnalysis管這叫“內(nèi)存帕金森定律”：HBM容量每提升一次，開發(fā)者就會立刻構(gòu)建更大的模型來把它填滿。以前用來壓縮模型的各種技巧，一有新空間就被放松，直到再次撞墻，這就意味著：存儲永遠是下一個瓶頸。

這也是為什么業(yè)內(nèi)有聲音會認為，存儲芯片廠商，可能集體低估了大語言模型token激增所帶來的需求。

Rob Li 紐約Amont Partners管理合伙人 以前的周期可能也就一年半到兩年時間，這次周期有可能會持續(xù)一個很長的一個時間，或者說當(dāng)一個周期性的行業(yè)，變成一個結(jié)構(gòu)性增長的行業(yè)，它就不再是個周期了。

而這個周期的另外一個決定性因素，就是產(chǎn)能上的供應(yīng)擴張，問題是，為什么擴產(chǎn)會這么挑戰(zhàn)呢？

05

越擴產(chǎn)越短缺

HBM-DRAM困境與博弈

理解這輪超級周期，還有一個核心密碼在于搞懂一個看上去很矛盾的現(xiàn)象：HBM的大規(guī)模擴產(chǎn)，不但沒緩解DRAM的短缺，反而讓它更嚴重了。

SemiAnalysis的追蹤數(shù)據(jù)顯示，2023年底，三大存儲廠商分配給HBM的晶圓產(chǎn)能大約12.3萬片/月。到2025年底漲到了33.1萬片/月，兩年擴了將近3倍。預(yù)計到2027年底還會進一步到66.8萬片/月，四年翻5倍。

擴得這么猛，為什么DRAM還是緊缺？關(guān)鍵在于，做HBM要消耗大量普通DRAM的產(chǎn)能，而且效率極低。

HBM是一種極其消耗晶圓的架構(gòu)。一片用于HBM3E 12層堆疊的晶圓，位產(chǎn)出（也就是能生產(chǎn)出來的存儲容量）只有普通DRAM晶圓的大約三分之一，到了HBM4，這個比例可能進一步惡化到四分之一。

Candice Hu 三星存儲產(chǎn)品營銷經(jīng)理 相比較于傳統(tǒng)的DRAM，生產(chǎn)HBM，我們同一片Wafer（晶圓）的產(chǎn)量只能達到普通的DRAM的1/3。

這意味著，廠商每多生產(chǎn)1GB的HBM，市場就失去了生產(chǎn)3-4GB普通DRAM的機會。

為什么效率這么低？因為HBM的制造復(fù)雜度遠超普通DRAM，比如TSV（硅通孔）、晶圓減薄、背部加工，這些步驟都會引入額外的良率損耗。在做8層或12層堆疊時，只要有一顆die（裸片）是壞的，整個stack（堆）可能就報廢了。

所有這些問題加起來，使得HBM成了一種“反向縮放”的產(chǎn)品，越做它，對產(chǎn)能的消耗越大。

這也就帶來了“HBM-DRAM困境”，在業(yè)內(nèi)被稱為“產(chǎn)能排擠效應(yīng)”。因為HBM的利潤更高，且被AI巨頭預(yù)定，廠商會優(yōu)先把有限的晶圓塞進HBM產(chǎn)線。這導(dǎo)致普通手機和電腦用的傳統(tǒng)DRAM產(chǎn)能，被嚴重壓縮，從而引發(fā)了價格的報復(fù)性飆漲。

來自J.P.Morgan研報中的供需模型也得出了類似結(jié)論：DRAM的供給增長，在未來兩年將被壓制在20%以下，跟不上需求增長。

于是，又出現(xiàn)了一個令人匪夷所思的現(xiàn)象：雖然普通DRAM工藝比HBM簡單，但由于產(chǎn)能受限、價格飛漲，它的利潤率到2025年四季度，竟然已經(jīng)追平甚至超過了HBM。因為HBM大多是長期合同鎖了價，而普通DRAM的現(xiàn)貨價格，能迅速反映供需緊張。這就給廠商出了個難題：到底是繼續(xù)猛擴HBM，還是把一部分產(chǎn)能，留給同樣暴利的普通DRAM？

06

擴產(chǎn)三座大山

潔凈室緊缺、設(shè)備商保守與制程摩擦

需求端已經(jīng)夠瘋狂了，而供給端的約束更加讓人窒息。

第一個瓶頸：潔凈室等生產(chǎn)資源不夠。生產(chǎn)芯片需要潔凈室，但在疫情后由于進入周期低谷，存儲廠商集體保守，投資縮水，這使得2025和2026年潔凈室嚴重不足。

Candice Hu 三星存儲產(chǎn)品營銷經(jīng)理 因為芯片生產(chǎn)對環(huán)境的要求實在太高了，反而clean room（潔凈室）夠不夠倒是我們比較擔(dān)心的，還有就是電力夠不夠。因為我們可能會芯片做得夠多，可是沒有足夠的power（電力）去讓他們工作。

SemiAnalysis的追蹤顯示，2026年全行業(yè)幾乎所有新增晶圓產(chǎn)能，就集中在三座工廠：三星的P4、SK海力士的M15X、美光的A3。而且M15X和A3主要是給HBM用的，對普通DRAM貢獻很有限。

真正有意義的新產(chǎn)能呢？SK海力士的龍仁（Yongin）工廠，最早2027年2月才能上線；美光的愛達荷（Idaho）工廠瞄準2027年年中。也就是說，未來一年多，供給端基本沒有增量。

第二個瓶頸：上游設(shè)備商不肯擴產(chǎn)。

Rob Li 紐約Amont Partners管理合伙人 很多設(shè)備商，比如說日本的很多供應(yīng)商，有一家很大的叫Tokyo Electron，它自己不愿意擴產(chǎn)，很保守。因為過去幾十年，它走過了很多個周期，目前擴產(chǎn)能也需要幾年，等到擴產(chǎn)能出來，說不定那個時候AI周期就爆掉了。所以它寧可不擴，就不求掙500塊錢了，就掙100塊錢，小日子過得也很好。

圖片來源：TEL

這就是一個典型的“木桶效應(yīng)”，就算存儲廠商有錢有決心擴產(chǎn)，上游設(shè)備的供貨瓶頸，也會大幅拖慢產(chǎn)能上線的速度。

第三個瓶頸：先進節(jié)點遷移自身的摩擦。為了在晶圓產(chǎn)能有限的情況下盡量多產(chǎn)出內(nèi)存位，三大廠商都在加速向1b（目前最尖端的量產(chǎn)節(jié)點）和1c（即將進入大規(guī)模量產(chǎn)的下一代節(jié)點）先進節(jié)點遷移，因為制程越先進，意味著電路刻蝕得越細，在同樣大小的一片晶圓上，1c節(jié)點能切出的存儲顆粒數(shù)量比1b更多。

但這個產(chǎn)線的遷移過程，就必須把機器停下來，進行長達數(shù)周甚至數(shù)月的重新調(diào)試和安裝，本身也會導(dǎo)致幾個季度的良率波動和產(chǎn)能損失。在2026年這個AI需求爆發(fā)的節(jié)骨眼上，就有點遠水解不了近渴。

Candice Hu 三星存儲產(chǎn)品營銷經(jīng)理 從開始決定增加產(chǎn)能到建立起來一個Fab（半導(dǎo)體制造廠），然后再到back-end（后端）能夠做出來DRAM芯片或者是NAND芯片，它需要三年的時間。在這個時候又出現(xiàn)了HBM這種難做的芯片，就像我剛提到的HBM跟conventional（傳統(tǒng)的）DRAM相比的話，它是1/3的產(chǎn)能。那我本來要等兩到三年，產(chǎn)能才能增加，現(xiàn)在又只能砍掉1/3的output（輸出），所以它的供需在這個cycle（周期）之下是還比較緊張的。

潔凈室等生產(chǎn)資源不夠、設(shè)備商不擴產(chǎn)、先進節(jié)點遷移自身的摩擦——這三個瓶頸疊在一起，就是為什么即使所有人都知道存儲芯片在瘋漲，供給端依然束手無策。

07

產(chǎn)業(yè)鏈利潤重分配

誰在盛宴，誰在寒冬

存儲芯片價格的瘋漲，當(dāng)然不是沒有代價，它正在重新分配整個電子產(chǎn)業(yè)鏈的利潤。

先說這條利潤鏈上的大贏家，除了韓國雙雄的天文數(shù)字利潤，中國國內(nèi)的存儲廠商也跟著起飛了，佰維存儲預(yù)計2025年利潤同比增長427%到520%，德明利預(yù)計增長85%到128%。

至于行業(yè)利潤率，野村的口徑是2026財年，通用DRAM原廠利潤率，有望回升至上一輪周期的峰值70%。而J.P.Morgan更激進，它的說法是到2027年，營業(yè)利潤率可能超過80%，甚至要高于上一輪的峰值。

而這條產(chǎn)業(yè)鏈上的輸家，就是硬件廠商了。摩根士丹利測算過，存儲芯片價格每漲10%，硬件OEM的毛利率就要下降45到150個基點。

手機市場最先遭殃，小米、OPPO出貨預(yù)測下調(diào)超過20%，vivo下調(diào)近15%。TrendForce直接把2026年全球智能手機生產(chǎn)總數(shù)預(yù)測，砍到了同比下降10%。魅族宣布取消魅族22Air的上市計劃，因為成本扛不住了。Nothing的CEO裴宇在社交媒體上感嘆：小公司不得不尋找其他出路。

PC市場同樣慘烈，聯(lián)想部分機型上調(diào)了500到1500元，戴爾和惠普也已明確預(yù)告提價，漲幅主要由存儲成本轉(zhuǎn)嫁而來。戴爾COO克拉克直言“從沒見過成本上漲得如此之快”，惠普CEO甚至在考慮“減少產(chǎn)品中的內(nèi)存使用量”。

汽車行業(yè)也沒能幸免，理想汽車供應(yīng)鏈副總裁公開警告，2026年車規(guī)存儲滿足率可能不到50%。蔚來李斌說“今年最大的成本壓力是內(nèi)存”。雷軍在直播中坦言“光車用內(nèi)存一項，成本就要增加幾千塊”。

Candice Hu 三星存儲產(chǎn)品營銷經(jīng)理 PC和手機這些廠商現(xiàn)在在我們這里，哪怕名字再響，它都沒有那么大的pricing influence（議價權(quán)），它們現(xiàn)在不是那么吃香，因為對我們來說，它們的margin（利潤）就是比云廠商的低。比如說某一個國產(chǎn)車企，我們最近聽說它因為內(nèi)存不夠，所以它可能就把后排的車載的entertainment system（娛樂系統(tǒng)）給閹割掉。

Rob Li 紐約Amont Partners管理合伙人 手機和PC今年肯定至少會要跌5個點，有可能會更多，但沒人會在乎這個事情。因為它們?nèi)齻€人（巨頭），尤其是美光，它說我現(xiàn)在不做這個事情了，這個市場變成0都無所謂。

而在需求的另一端，云廠商們（微軟、Google、亞馬遜AWS）表現(xiàn)出驚人的價格不敏感。

Candice Hu 三星存儲產(chǎn)品營銷經(jīng)理 現(xiàn)在云廠商它們的marginal cost off（邊際成本）、它們的software（軟件）是0。它們的錢和敘事，都跟股價有關(guān)系，所以它們是極其的price insensitive（價格不敏感），就是它們不是很在意到底這個內(nèi)存多少錢。

對于云廠商們來說，即使手機和PC市場歸零，存儲廠商都覺得無所謂，因為AI數(shù)據(jù)中心的前景太誘人了。所以最后的問題是，這場超級周期到底還能持續(xù)多久？這次是不是真的不一樣？

08

2026年

接下來會怎樣？

如今，整個存儲產(chǎn)業(yè)鏈的競爭格局依然穩(wěn)固。HBM目前大概是“6:2:2”的格局，SK海力士占大頭，三星和美光各占自己的地盤。當(dāng)然也有投資人認為，在當(dāng)下這個供遠小于求的賣方市場里，爭論誰份額大其實沒什么意義。

Rob Li 紐約Amont Partners管理合伙人 因為它們?nèi)齻€巨頭產(chǎn)能都受限，誰的市場份額更多，無非在于誰能把產(chǎn)能擴出來，誰就可以賣動，誰有多的供應(yīng)，誰就可以吃市場份額。但這個事情和誰的技術(shù)更好關(guān)系不大，因為目前是一個供給遠遠小于需求的市場。所以在這個時候討論市場份額，比如海力士的市場份額是一半，比其他兩家都大，是沒有任何意義的，因為它們?nèi)叶紨U不出產(chǎn)能。

所以現(xiàn)實就是，存儲三巨頭都已經(jīng)賣光了，誰能多擠出一點產(chǎn)能，誰就多吃一口肉。不過有意思的是，存儲大廠們卻可能不追求“壟斷”。

Candice Hu 三星存儲產(chǎn)品營銷經(jīng)理 我覺得沒有一個存儲玩家想壟斷，三星害怕壟斷，我們的客戶也不希望我們壟斷。你一旦有短缺，像現(xiàn)在客戶給到任何一個memory supplier（供應(yīng)商）100%的market share（市場份額），對于存儲玩家來講都是非常大的壓力。所以打破壟斷，反而是我們存儲玩家比較愿意看到的事情。

大家通常覺得壟斷等于高溢價，但在存儲這種周期波動極大的行業(yè)里，100%的市場份額意味著100%的需求風(fēng)險，客戶一砍單就非常的被動，所以存儲廠商反而希望保持三家競爭的平衡態(tài)。

那么，這輪周期到底能持續(xù)多久呢？

Candice Hu 三星存儲產(chǎn)品營銷經(jīng)理 2026年就是100%賣完，然后供給和需求中間的差值有到30%，甚至50%。2027年一樣是在短缺，可能到2028年才會有真正的好轉(zhuǎn)，所以這是一個接下來兩到三年的短缺的情況。

同時，需求端完全看不到放緩的跡象。接下來，AI推理和agent的爆發(fā)，以及之后的機器人和物理AI需求，也將進一步讓存儲的吞吐量和容量需求出現(xiàn)指數(shù)級跳躍。

SemiAnalysis認為，2026年總DRAM供給仍將比需求低約7%。在HBM這條線上，供需缺口到2027年還會繼續(xù)擴大。至于新增供給，真正有意義的產(chǎn)能更可能要到2027年下半年才陸續(xù)出現(xiàn)。如果按野村證券的口徑，真正體現(xiàn)在產(chǎn)量上的增量，甚至要等到2028年。

但更值得關(guān)注的，是一個更大的問題：這個行業(yè)會不會從此告別周期？從華爾街視角，Rob在采訪中給了一個很有深度的思考角度：

Rob Li 紐約Amont Partners管理合伙人 這次周期有可能會持續(xù)一個很長的一個時間，或者說它把一個周期性的行業(yè)變成一個結(jié)構(gòu)性增長的行業(yè)，它就不再是個周期了。如果說現(xiàn)在行業(yè)出現(xiàn)一個很大的一個變化，它從一個周期性的行業(yè)變成一個非周期性行業(yè)，變成一個結(jié)構(gòu)性很穩(wěn)定增長行業(yè)的話，那整個市場可能對這個行業(yè)的看法就會有一個質(zhì)的改變。 周期行業(yè)我們給你一個10倍市盈率都算很高了，但如果變成結(jié)構(gòu)性增長行業(yè)，且持續(xù)很多年的話，那它們的市盈率都可以再翻倍了。

那在現(xiàn)在這場超級周期里，我們到底處在什么位置呢？

以下這幅圖的橫軸是以過去五個周期、每輪周期的谷底為零點的時間線，豎軸是市場交易的漲幅。可以看到，每輪周期都會經(jīng)歷四個階段：悲觀、懷疑、樂觀、狂熱，然后再回到悲觀。當(dāng)前這輪紅線走勢，我們已經(jīng)到了“樂觀”的這個區(qū)間，并且漲幅遠大于以往的任何一個周期。

這就對應(yīng)了剛剛Rob說的，這種思考方式的轉(zhuǎn)變，萬一AI真的打破了這種周期呢？這也意味著哪怕利潤不增長，光是估值從“周期股”重新定價為“成長股”，就能讓股價翻一倍。就像沒有人會說蘋果賣手機，在過去20年是個周期性行業(yè)。如果存儲也能走到這一步，這將是整個半導(dǎo)體投資框架的一次范式轉(zhuǎn)換。

不過，存儲行業(yè)的需求也是會有不確定性的，需求側(cè)的變量不只來自宏觀層面，技術(shù)本身也可能改寫供需關(guān)系。

比如說，3月底，谷歌發(fā)布了一個新算法TurboQuant，號稱是一個高效AI內(nèi)存壓縮算法。發(fā)布之后是直接轟動了硅谷科技圈，更是引發(fā)存儲板塊的全線暴跌。

但很快，業(yè)內(nèi)有聲音反駁說：這次暴跌是一場烏龍。首先這篇論文發(fā)表于一年前，且本身存在一些學(xué)術(shù)上的爭議。并且這個算法目前只在Gemma、Mistral等小模型上驗證過，70B以上模型、MoE架構(gòu)、百萬級token上下文，這些AI內(nèi)存需求真正爆炸的場景，都沒有。還有技術(shù)人士出來說，在技術(shù)上，TurboQuant壓縮的只是推理時GPU顯存里的KV Cache，是AI內(nèi)存需求三大來源之一，但訓(xùn)練環(huán)節(jié)完全不受影響。

反正，這篇論文和算法是被各種炮轟。但這就有意思了：這一篇存在爭議的舊論文成果，就能引發(fā)資本市場如此劇烈的崩盤，是不是本身就能說明一些問題。是不是這意味著：市場對存儲板塊的信心，已經(jīng)高到了極度脆弱的程度。要知道，在這波暴跌之前，閃迪2026年以來已經(jīng)暴漲了200%，美光也漲了超過80%。

有空頭機構(gòu)直接指出，閃迪以920億美元的市值、對應(yīng)2026年僅60億美元的預(yù)期凈利潤，估值很難站住腳。美光同樣面臨質(zhì)疑：盡管創(chuàng)下了歷史最佳業(yè)績，但2026財年200億美元的資本開支同比增長68%，這就是在豪賭內(nèi)存需求會持續(xù)增長。

說到底，TurboQuant論文只是一根導(dǎo)火索，真正的火藥桶是過去兩年積累的極端估值，任何一個“需求可能沒那么多”的信號，都足以觸發(fā)踩踏。

這類算法層面的進步，恰恰是“超級周期”敘事中，最難被提前定價的風(fēng)險，Rob也很清醒地給出了終極風(fēng)險提示。

Rob Li 紐約Amont Partners管理合伙人 對存儲行業(yè)的擔(dān)憂會一直存在，直到最后發(fā)現(xiàn)這東西變成一個穩(wěn)定上升的“蘋果式”的業(yè)務(wù)。第一個擔(dān)心是AI爆掉，那大家都會死，因為現(xiàn)在主要的增量來自于AI，如果有一天AI不行了，大家發(fā)現(xiàn)AI沒有什么用，那你講的一切的未來都是空話，都會變成0。

所以，當(dāng)前對“超級周期”的樂觀預(yù)判，都建立在一個前提上：AI的需求是真實的、可持續(xù)的。如果有一天AI出現(xiàn)泡沫破裂，存儲行業(yè)很難獨善其身。這個達摩克利斯之劍會一直懸在那里，直到行業(yè)真正證明自己成為了一個“蘋果式”的穩(wěn)定增長業(yè)務(wù)。

SemiAnalysis將這輪周期定義為“四十年一遇的短缺”。但更有價值的方向或許是：存儲芯片行業(yè)正站在一個分岔路口，它要么像過去四十年一樣，在價格峰值后滑入又一輪低谷；要么，在AI的結(jié)構(gòu)性需求驅(qū)動下，真正打破周期宿命，成為一個持續(xù)增長的產(chǎn)業(yè)。

至少在2026年，答案似乎正在傾向于后者。三大存儲廠商的產(chǎn)能全部售罄，上游設(shè)備商的訂單排到了2027年，客戶開始交預(yù)付款簽有法律約束力的長期合同，甚至連一家做馬桶的日本公司，都因此改變了命運。

但歷史從不缺少對“這次不一樣”的嘲諷。唯一確定的是：無論這次能不能打破周期，它已經(jīng)不可逆轉(zhuǎn)地重塑了全球科技產(chǎn)業(yè)的權(quán)力版圖。在這場對存儲芯片的饑餓游戲中，誰掌握了供給，誰就掌握了AI時代的話語權(quán)。

注：部分圖片來源于網(wǎng)絡(luò)

【本期節(jié)目不構(gòu)成任何投資建議】

【視頻播放渠道】

國內(nèi)：B站｜騰訊｜視頻號｜西瓜｜頭條｜百家號｜36kr｜微博｜虎嗅

海外：Youtube

聯(lián)系我們：video@sv101.net

【創(chuàng)作團隊】

監(jiān)制｜泓君 陳茜

撰稿 ｜Edward

文稿編輯｜陳茜

視覺編輯｜王梓沁

主持 ｜陳茜

剪輯｜橘子

動效｜踹 AK-12 HIROBUMI

運營｜孫澤平 王梓沁