北京
出品 | 網(wǎng)易智能
作者 | 辰辰
編輯 | 王鳳枝
北京時間5月21日凌晨，SpaceX正式遞交S-1招股書，股票代碼SPCX。
文件接近500頁，但大部分關(guān)鍵數(shù)字，過去七周市場已經(jīng)挖得差不多了：年虧50億美元，星鏈114億美元營收撐起基本盤，火星對賭，不可罷免CEO，軌道算力衛(wèi)星，自建芯片廠。
但這份招股書里，仍有一個值得圈出來的新信息。
Anthropic那份算力合同，比外界想象中大得多。
5月6日官宣時，市場的理解是：Colossus 1超算的22萬顆英偉達GPU、300兆瓦算力，全部給Anthropic使用，本月開始交付。這看起來是一筆不錯的算力合作。
但S-1把真實數(shù)字寫出來了：每月12.5億美元，鎖定三年，總額450億美元。
把這個數(shù)字放進利潤表里看，分量就很清楚了。xAI去年燒掉140億美元，營收只有32億美元。整個AI板塊，是S-1里最難看的內(nèi)容。可如果加上Anthropic每年150億美元（約合千億人民幣）的付款，故事立刻翻轉(zhuǎn)。
時間點也很微妙。合同5月初簽訂，S-1在5月20日公布。搶在招股書落地前兩周，SpaceX緊急鎖住一個超級客戶。沒有這張單子，AI板塊拿給華爾街看，幾乎就是裸奔。
所以，這份S-1真正值得問的，不是火星故事，也不是星鏈還能漲多少，而是：一份剛簽兩周、每年能入賬150億美元的合同，夠不夠讓一家年虧50億美元的公司，撐起2萬億美元估值？
01撕開財報底牌：流血的AI與錯位的財務(wù)版圖
招股書首先向外界展示了SpaceX在企業(yè)架構(gòu)上的重大重組。為了迎接這次IPO，SpaceX通過共同控制下的實體合并，在過去的十幾個月里完成了一次大變身：
· 2025年3月28日：馬斯克旗下的xAI完成了對X平臺的收購；
· 2026年2月2日：SpaceX全資收購了xAI；
· 2026年5月4日：公司實施了1拆5的拆股方案，為散戶入場掃清了障礙。
馬斯克通過這次重組，將X平臺的流量數(shù)據(jù)、xAI的大模型能力、以及SpaceX的全球發(fā)射覆蓋深度捆綁，縫合成一個"太空+通訊+AI"的超級閉環(huán)。對于華爾街來說，不管這個故事邏輯是否完美，它必須被講出來，因為只有這樣，SpaceX才能在二級市場撐起2萬億的估值。
然而，剝開這個宏大的敘事，財報底牌是割裂的。
一頭是星鏈，賺錢。一頭是AI，燒錢。中間夾著太空板塊，不賺不虧，但把全球80%的入軌質(zhì)量扛在肩上。
2025年全年，公司實現(xiàn)總營收186.74億美元，凈虧損卻高達49.37億美元。進入2026年第一季度(截至3月31日)，單季營收達46.94億美元，而單季凈虧損飆升至42.76億美元。
拆解三大核心業(yè)務(wù)：
互聯(lián)板塊(Connectivity)：命門所在。以星鏈為核心，2025年該板塊營收高達113.87億美元，運營利潤達44.23億美元。截至2026年3月31日，部署在低地球軌道的9600顆衛(wèi)星，撐起了1030萬的全球訂閱用戶，同比暴增105%。沒有星鏈這份現(xiàn)金流，AI的萬億級夢境和星艦的燒錢黑洞，一天都撐不下去。
太空板塊(Space)：堅實的傳統(tǒng)底牌。涵蓋獵鷹系列、龍飛船以及星艦。2025年該板塊營收為40.86億美元。雖然背負著30.04億美元的星艦研發(fā)重金，導(dǎo)致出現(xiàn)了6.57億美元的運營虧損，但它依然是全球航天領(lǐng)域的絕對統(tǒng)治者，承載了全球80%以上的入軌發(fā)射質(zhì)量。
AI板塊(AI Segment)：全盤財報的失血中心。2025年營收僅為32.01億美元，但運營虧損高達63.55億美元。它不僅包含Grok大模型，還將月活5.5億的X平臺納為底層數(shù)據(jù)引擎。這個板塊正在吞噬星鏈賺來的每一分利潤。
數(shù)據(jù)很殘酷：AI板塊并表后，徹底打破了原本健康的業(yè)務(wù)生態(tài)。如果沒有實質(zhì)性的造血改變，這個板塊就是戳破SpaceX估值的最大風(fēng)險。
02資本閉環(huán)的戰(zhàn)略鎖定：Anthropic算力協(xié)議與Cursor股權(quán)期權(quán)
因此外界曾質(zhì)疑馬斯克將AI資產(chǎn)注入SpaceX的動機，認為這僅是為了短期蹭AI估值熱度。但從S-1披露的兩項核心協(xié)議來看，馬斯克的思路并非簡單的"資產(chǎn)裝入"，而是通過長期的、極具約束力的商業(yè)合同，為AI板塊建立一個確定性的收入底座。
這并非單純的合作，而是SpaceX在IPO前夕布下的錨點。
第一份：Anthropic算力協(xié)議。
根據(jù)招股書條款，雙方簽署了一份為期三年的基礎(chǔ)設(shè)施服務(wù)框架協(xié)議。協(xié)議鎖定了從2026年5月起至2029年5月期間的算力產(chǎn)能，來自Colossus I超算中心的22萬顆英偉達GPU、300兆瓦算力。合同三年總額450億美元。
對比AI板塊2025年僅32億美元的營收與63億美元的運營虧損，Anthropic每年約150億美元的付款，在財務(wù)邏輯上將這個"失血中心"轉(zhuǎn)化為有確定性收入的算力工廠。
第二份：Cursor股權(quán)期權(quán)。
2026年4月，SpaceX與AI代碼輔助工具Cursor簽署協(xié)議。SpaceX獲得了以600億美元隱含估值收購Cursor的優(yōu)先認購期權(quán)。終止條款設(shè)定：若SpaceX放棄行權(quán)，需支付15億美元的終止費，并承擔(dān)高達85億美元的延期服務(wù)費用。
這筆交易的邏輯很清晰：
· 如果Cursor繼續(xù)漲，SpaceX以600億估值拿下它，從算力廠直接跨進AI應(yīng)用層。
· 如果Cursor不達預(yù)期，SpaceX放棄行權(quán)，要付15億終止費加85億延期服務(wù)費，什么都不做，付出100億。
兩份合同的底氣來自SpaceX地面算力中心的建設(shè)效率。招股書確認，田納西州孟菲斯的Colossus I已投入運營，吉瓦規(guī)模的Colossus II正在全速推進。Grok 5就在這些設(shè)施中訓(xùn)練。
這兩項大單與COLOSSUS算力集群構(gòu)成了一個嚴密的邏輯閉環(huán)：建算力中心，鎖定超級客戶，用客戶付款覆蓋建設(shè)成本，再建更大的算力中心。SpaceX不僅在出售算力，而是在利用物理上的產(chǎn)能優(yōu)勢，將頂尖的AI模型層和應(yīng)用層巨頭綁進自己的基礎(chǔ)設(shè)施生態(tài)。
03脫離地球重力：太空算力與估值天花板
如果SpaceX僅滿足于在地面機房里倒買倒賣GPU，那它就只是一個航天版的AWS。但這顯然不是馬斯克的終局。要撐起2萬億美金的估值，僅靠地球上的商業(yè)邏輯不夠，他必須講一個脫離地球物理極限的敘事。
招股書中那個"太空軌道數(shù)據(jù)中心"的計劃，試圖通過物理規(guī)則的重構(gòu)，去解決當前AI產(chǎn)業(yè)最致命的能源與熱力學(xué)瓶頸。
在馬斯克的構(gòu)想中，將數(shù)據(jù)中心推入太空并非為了噱頭，而是基于三條邏輯：
能源從"開采"變?yōu)?捕獲"。地面機房受限于電網(wǎng)容量、碳排放配額和輸電損耗，而太空是無限的能量場。通過軌道上的大面積太陽能帆板，SpaceX可以將光能直接轉(zhuǎn)化為算力，繞過地球上的能源管制，實現(xiàn)近乎零成本的能源供給。
熱力學(xué)壓制的反轉(zhuǎn)。冷卻是當代算力競賽中成本最高的隱形殺手。地面機房為了解決芯片發(fā)熱，需要消耗天文數(shù)字的水冷和電能。但在軌道上，太空本身就是真空散熱器。利用輻射冷卻技術(shù)，熱量直接排入宇宙，計算密度可以遠高于地球。
延遲的幾何級消解。當?shù)孛鏀?shù)據(jù)中心還在為光纖鏈路調(diào)度發(fā)愁時，SpaceX的激光互聯(lián)網(wǎng)絡(luò)已在軌道上形成動態(tài)網(wǎng)格。數(shù)據(jù)傳輸在真空中不受光纖折射率影響，理論上可以實現(xiàn)極低時延的全球算力調(diào)度。
為了讓這個藍圖落地，SpaceX還披露了Terafab計劃，與特斯拉、英特爾深度綁定，目標是實現(xiàn)從掩膜設(shè)計到光刻封裝的全鏈路垂直整合。
地面上用Anthropic的150億穩(wěn)住當下現(xiàn)金流，太空里用百萬顆算力衛(wèi)星拉高未來的估值上限。這就是SpaceX構(gòu)建的路徑。
然而，這種敘事并非沒有爭議。財經(jīng)觀察者Markus的評價：
"1.75萬億美元的估值，伴隨著'獲準部署多達100萬顆軌道數(shù)據(jù)中心衛(wèi)星'這一條款。雖然我不想做空馬斯克，但這個估值已經(jīng)把未來的完美前景給提前榨干了。在這場IPO中很難看到傳統(tǒng)意義上的投資性價比，市場買下的是一個幾乎只存在于科幻小說中的未來。"
Markus的擔(dān)憂是理性的。但如果把視角拉長到過去二十年，從獵鷹9號的垂直回收，到星鏈在軌衛(wèi)星數(shù)量的指數(shù)級爆炸，那些站在邏輯高地斷言"馬斯克必敗"的分析師們，大多數(shù)最終都成了背景板。
投資者買入SPCX，買的不是"現(xiàn)在"，而是一種在面臨物理阻礙時依然有能力將其推平的歷史記錄。至于這次能不能兌現(xiàn)，沒人知道。
04百億燒錢的鋼絲繩：財務(wù)對決與市場情緒
褪去敘事光環(huán)，SpaceX依然走在危險的鋼絲繩上。
財務(wù)數(shù)據(jù)揭示了壓力的量級：2025年資本開支高達207.37億美元，其中AI板塊獨占127.27億美元，占比超過60%。2026年第一季度進一步惡化，三個月內(nèi)開支即達101.07億美元。為了確保IPO前不斷糧，公司背負了200億美元的緊急過橋貸款，同時在透支循環(huán)信用額度。
面對這種燒法，市場分成了兩派。
韋德布什證券的丹·艾夫斯(Dan Ives)是看多派的旗手："這將是史上最大的IPO……我們?nèi)匀幌嘈臩paceX和特斯拉最終將在2027年合并成一家公司，以控制整個AI生態(tài)。"
合并論聽聽就好。當單體公司的財務(wù)報表撐不住估值時，投行總會端出"資產(chǎn)重組"這道菜。不是第一次了。
另一派更直接。加拿大自營交易員丹尼斯·迪克(Dennis Dick)說："要說我們?nèi)ネ顿Y一家市值2萬億美元的公司，指望他們能取得巨大成功，這有點嚇人。我可能會交易它的股票，但我不知道自己會不會成為它的投資者。"
Reddit上的散戶也有類似的判斷："從我個人的角度來看，這無疑是一次被高估的IPO。但對當下的資本市場來說，估值高低根本不重要，因為它上市時能掀起多大的市場情緒、能有多少炒作，才是決定一切的關(guān)鍵。"
兩派說的其實是同一件事：買的不是公司，是故事。區(qū)別只在于你信不信講故事的人。
05絕對集權(quán)：你投的不是公司，是馬斯克的"火星船票"
如果你準備買入SPCX，請先看清楚招股書中那段關(guān)于公司治理的條款：你買到的不僅是股票，更是一張沒有話語權(quán)的追隨者名單。
SpaceX不是一家傳統(tǒng)意義上由董事會治理的公眾公司，而是一個由馬斯克絕對意志統(tǒng)治的結(jié)構(gòu)：
消失的股東權(quán)力。公司采取雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)。馬斯克通過Class B股票掌握了約85.1%的綜合投票權(quán)。只要他不點頭，股東連把他從董事長位子上換掉的可能性都是零。
形同虛設(shè)的提案權(quán)。散戶必須連續(xù)持有6個月、市值達到100萬美元才有資格提案，且需要67%的股東支持才能通過。在馬斯克85%的鐵票面前，這些規(guī)則不過是法律層面的裝飾。
如果說治理結(jié)構(gòu)只是為了確權(quán)，那么招股書里那條關(guān)于"火星殖民"的薪酬對賭條款，則暴露了馬斯克的真實意圖。
2026年初的獎勵協(xié)議中，馬斯克為自己設(shè)下了兩個KPI：第一，SpaceX市值跨越7.5萬億美元；第二，在火星上正式建立一個擁有100萬人口的永久人類殖民地。
這不是企業(yè)愿景，這是他領(lǐng)取巨額股權(quán)獎勵的法律前提。
華爾街買下這只股票，是因為看中了AI算力在地球上的變現(xiàn)能力；而馬斯克卻把全公司最核心的KPI，鎖定在了火星上。招股書明確寫道，公司在可預(yù)見未來"不打算支付任何現(xiàn)金股息"。
這意味著，即便Anthropic每年付給SpaceX實打?qū)嵉?50億美金，也不會流向股東的口袋，而是會被源源不斷地抽調(diào)，去填補星艦研發(fā)和火星殖民的投入。
在SpaceX的終極邏輯中，IPO和估值，不過是支撐其邁向下一步的融資工具。投資者的錢，最終都將化為飛往火星的燃料。這就是你支付的溢價，也是他給所有股東的答案。
06結(jié)語：一場關(guān)于權(quán)力的終極對賭
回到開篇的那個問題：一份每年入賬150億的合同，夠不夠填補年虧50億的窟窿，并撐起2萬億的估值？
算術(shù)上，夠。150億覆蓋50億虧損綽綽有余。
但這道題不是算術(shù)題。
Anthropic的合同鎖定三年。三年后呢？Colossus II能不能按期建成？太空算力是十年后的現(xiàn)實還是永遠的PPT？100萬顆衛(wèi)星的許可證和100萬顆衛(wèi)星的量產(chǎn)之間，隔著多少個工程奇跡？
這份S-1的本質(zhì)，是一場關(guān)于"誰有權(quán)定義未來基礎(chǔ)設(shè)施"的權(quán)力游戲。SpaceX正在試圖通過從地面到軌道的全鏈路垂直整合，把自己變成那個無法被繞開的收費站。代價也寫在500頁招股書里：作為股東，你沒有投票權(quán)，拿不到分紅，你的錢會變成填補火星計劃的燃料。
馬斯克賭的是：只要引擎還在轉(zhuǎn)，市場就會持續(xù)給他融資窗口。過去二十年，這個賭法沒輸過。
但這一次的籌碼是2萬億美元，來自全體公眾股東。
引擎在轉(zhuǎn)。上不上船，自己定。
本文來源：網(wǎng)易智能
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