這次是真·真反轉了

大家好，我是量子熊貓。

先說說周四晚上半場開香檳的事...當時因為解讀為利好并且看到美股開盤就嗷嗷嗷的往上沖，寫完定時12點發文后就跑去睡覺了，結果沒想到被半夜偷襲，納指直接從+2.50%被砸到-2.38%，立了一根長長的墓碑線。

仔細看K線會發現10月10日也有一根長長的墓碑線，只不過區別在于當時是因為特朗普發文要對東大加征100%關稅，當然后面很快就被證明了又是一次TACO交易（Trump Always Chickens Out 特朗普總是臨陣退縮）。

至于這次墓碑跟上次的區別主要在于上次是特朗普實打實的手搓利空在畫K線，而這次是資金自己腦補的利空畫K線，上一次只要特朗普改口就很容易證偽反彈，而這一次得資金重新腦補才行。

利空看來看去還是兩個，美聯儲12月降息和英偉達的業績，議息會議紀要熊貓有說了觀點，明明是利好并且公布后美聯儲降息概率雖然還是不高但好歹也是反彈了一大截，即使不算利好但也不能算利空吧？

ok，就算沒過50%就是利空，那現在12月降息25bp概率又反轉回升到了67.3%，總不能再算利空了吧？

降息預期反轉主要是因為號稱美聯儲三把手，在 聯邦公開市場委員會(FOMC)唯一有永久投票權的紐聯儲副主席威廉姆斯出來安撫市場，表示隨著勞動力市場降溫，就業風險也在提升，認為目前貨幣偏緊且通脹可控，有短期進一步下調政策利率的空間（12月繼續降息）。

同時美聯儲二把手（美聯儲副主席）杰斐遜也出來表態，說當前人工智能（AI）相關股票的上漲行情，不太可能重演20世紀90年代末以崩盤告終的互聯網股票泡沫。這在很大程度上是因為如今的AI相關企業根基穩固，且具備實際盈利能力。

雖然但是，這種一棒一胡蘿卜的預期管理何嘗又不是另一種"TACO交易"。

第二個鬼故事是英偉達業績雖然很好雖然大超預期，但是...應收賬款從一季報和二季報的230.65億美元和278.08億美元上漲到333.91億美元，對比一季報 增長45%也就是 多了10.3.26億美元。

熊貓對于美股財報能力有限不好做過多解讀，并且這玩意是仁者見仁智者見智，應收帳款大漲的實際原因是英偉達把很多芯片直接銷售業務轉成了云服務銷售，所以就產生了后面要用算力了再打錢的賬期問題，對于這點黃仁勛也有直接明說是 云端 Blackwell芯片 GPU已經全部售罄。

熊貓確實也會對下面這個互刷業績的圈圈存在懷疑，但換個角度，從時間線來說，英偉達的 財報是第一天盤后發的，而股價是在第二天盤中砸的，中間有一天一夜的時間來解讀，并且盤后盤前英偉達和美股都是上漲了，機構們面對下輪工業革命帶頭大哥，全球第一大市值的上市公司的財報解讀就是這么消極怠工的么？

所以很明顯是有資金在借著腦補的利空學習特朗普手繪K線想賺取超額收益，真牛和假牛的區別在于真牛估值先拔高后盈利會逐步跟上，而假牛跟不上所以泡沫就會越滾越大，但在上漲過程中真牛也 同樣 會碰到假牛存在的問題，一旦估值增長過快資金就會開始變得敏感且易動，欲戴王冠，必承其重，不想戴或者只想戴又不愿承重的，建議要么控制好小倉位或者要么就別參與，否則注定會變成墊腳石。

最可憐的還是大A和港股在海對岸股災的影響下也被無差別干蹦，并且從本周市場表現看一樣也是天崩收盤：

上證指數-3.90%，對比上周-0.18%；

深證成指-5.13%，對比上周-1.40%；

創業板指-6.15%，對比上周-3.01%；

科創50指數-5.54%，對比上周-3.85%；

恒生指數-5.09%，對比上周+1.26%；

恒生科技指數-7.18%，對比上周 -0.42% ；

上證指數跌破3900點，創業板指跌破3000點，科創50跌破1300點...

資金面上，本周兩市日均成交量1.85萬億，對比上周 2.03 萬億又開始縮量，兩融余額截止這周四是24917億，對比上周25065 億也開始縮量，只有 南向資金依然不離不棄，周累計凈流入386.02億，對比上周的 247.73億大幅提升，不僅已經連續27周凈流入，并且隨著市場下跌抄底力度還更大了。

最后贅述個重點，下周一摩爾線程正式上架開啟申購，積極申購毫無懸念，后面的解讀是為了幫大家了解下“國產英偉達”和跟英偉達的差距到底有多大。

摩爾線程發行價格114.28元，一手500股就是57140元，翻一倍賺萬5.7萬，翻兩倍賺11.4萬，熊貓看好后者，預計中簽率 0.02%-0.03%之間，簡單毛估大概每5000人挑中一個幸運兒。

接著進入今天A股的打新內容，分析前給大家說兩個技巧：

1，回翻以往申購攻略可以到公眾號點擊下方菜單欄“閱讀”-“所有文章”，進入“所有文章”頁面后頂部有一個搜索框，輸入要查找的企業名稱等關鍵字就可以檢索；

2，由于公眾號推送規則有變，可能會存在關注但收不到推送的情況，建議大家把公眾號設置為“星標”就不會錯過推送；

新股研究熊貓從2021年開始至今，雖然準確率較高但確實也無法保證一定準確， 因此也將自己分析的思路提供給到大家，大家可以結合自己的風險偏好做二次決策。

新股分析主要圍繞以下四個核心要素展開，分別是可比行業和企業、發行情況、歷史業績、市場情緒，具體分析應用詳見正文。

2025年11月24日可申購新股分析

摩爾線程（688795） ：

企業情況：

全稱“摩爾線程智能科技（北京）股份有限公司”，主營業務為GPU及相關產品的研發、設計和銷售。

公司已成功推出四代GPU架構，并形成了覆蓋AI智算、高性能計算、圖形渲染、計算虛擬化、智能媒體和面向個人娛樂與生產力工具等應用領域的多元計算加速產品矩陣，產品線涵蓋政務與企業級智能計算、數據中心及消費級終端市場，能夠滿足政府、企業和個人消費者等在不同市場中的差異化需求。

新一代架構相關產品處于研發階段，同步推進高性能GPU芯片和智算集群前沿技術預研，以自主創新為核心，持續推動計算產業向通用化與智能化方向發展。

AI 智算產品：

公司AI智算產品線涵蓋AI訓練智算卡、AI推理卡、AI超節點服務器及夸娥（KUAE）智算集群等，為AI計算中心、云服務平臺等打造，滿足從大模型預訓練及后訓練、推理部署到GPU云服務等場景應用需求。

基礎算力層面，AI訓練智算卡與AI推理卡作為核心計算單元，為MoE混合專 家模型、多模態模型、世界模型等前沿模型預訓練及集群化推理優化設計，具備 良好的計算性能與能效比；

服務器層面，AI超節點服務器，服務于大規模AI訓 練與推理場景，通過高密度算力集成和創新散熱設計，實現單節點多卡高效協同；

集群層面，夸娥（KUAE）智算集群，可擴展至萬卡規模，采用先進網絡架構和調度系統，滿足AI研發機構和企業級智能化需求，支持超大參數模型預訓練、多租戶云服務與分布式推理。

專業圖形加速產品：

主要應用于工業設計、高清視頻編輯、數字孿生、AI云電腦等高端場景的GPU及相關產品系列，涵蓋MTT S3000/S2000/S1000等系列顯卡，以及基于前述顯卡打造的一體機等解決方案。

桌面級圖形加速產品：

主要應用于AI PC、游戲PC及辦公PC等場景的GPU及相關產品，包括MTT S80/S70/S50/S30/S10/X300/X100 等系列顯卡，以及基于前述顯卡打造的工作站等。

該類產品支持Windows、麒麟 KylinOS、統信 UOS、 openEuler 等多款國內外主流操作系統，以及Intel、AMD、海光、飛騰、鯤鵬等多款國內外主流CPU平臺。

智能SoC類產品：

主要應用于AI PC、邊緣智能、具身智能、智能汽車和低空經濟等眾多場景，包括基于SoC芯片的AI算力本-A140、AI模組-E300等產品。

公司主要產品分類如下表所示：

MUSA架構是公司自主研發的融合GPU硬件和軟件的全功能GPU計算加速統一系統架構。

該架構涵蓋統一的芯片架構、指令集、編程模型、軟件運行庫及驅動程序框架等關鍵要素，旨在為各類并行計算場景提供高性能計算能力。

開發人員可借助C/C++、Triton等編程語言，在該架構下編寫并行計算程序，且同一代碼能夠在公司不同GPU產品及系統上運行，具有良好的靈活性與可擴展性。MUSA架構具備與由英偉達主導的國際主流GPU生態的兼容性，使得開發者能夠以較低成本充分利用目前國際主流生態下的代碼資源。

業務基本跟英偉達一模一樣，大家應該看到這貨業務介紹熊貓整的篇幅都比之前的長，主要是因為熊貓也想好好看看國產“英偉達”到底怎么樣。

芯片對標英偉達芯片，MUSA架構對標英偉達的CUDA架構，先不說效率，至少是能兼容英偉達移植的，比較不錯的最強芯片“平湖”的片間互聯帶寬800GB/s比大家之前熟悉的基于Ampere架構A100的NVLink600GB/s還高。

板卡和模組按照已經公布參數搭載了第三代曲院GPU的S4000看， FP32格式下有25TFLOPS的算力，基本跟4090相當，比A100(19.5TFLOPS)要強，但是顯存要少了將近一半48GB : 80GB，帶寬也弱一半以上768GB/s : 2048GB/s，由于內存是除了算力以外最大的瓶頸，單片實際性能應該不到A100的一半。

至于最新一代S5000有可能應該已經跟A100齊平甚至更強，而后面還在研未公布的超過A100問題不大，但是要跟H100比差距應該還是不小（51TFLOPS+80GB顯存+2TB/s帶寬），而英偉達現在量產的Blackwell架構GPU的B100算力又比H100強了幾倍，以及新公布了下一代在研的Rubin架構GPU又比B100強了幾倍，還是要認識差距。

一體機就不說了，集群設備主要看MUSA并行計算架構和片間帶寬，目前看理論上還是不錯的。

另外財報一直反復提及MoE架構(DeepSeek彎道超車秘籍)，很明顯不管芯片還是集群都跟DeepSeek深度偶爾要從算法+芯片整體效率實現突破。

所以之前風傳的東大已經掌握H100相近技術限制出口意義已經不大，確實也是有跡可循的，但是實話實話落后英偉達幾代的差距還是有的，另外里面軟件工具鏈也很重要，但這個紙面上沒法看得出來，有從事相關行業并且用過摩爾線程GPU的可以給熊貓也說說~

總之東大的GPU雖然比英偉達還是要落后很多很多，但從紙面上看目前至少是能夠滿足AI應用使用的。

具體營收方面，主要營收來自于去年才開始有營收的AI智算集群業務（當然也跟財務報表口徑變動有關），營收占比接近80%。

對應行業為計算機、通信和其他電子設備制造業，可比上市企業分別為海光信息（688041）、寒武紀（688256）。

發行情況：

科創板發行，由中信證券主承銷，招商證券、中銀國際、廣發證券聯席主承銷，新發行市值80.0億元，發行后總市值537.15億元，發行價格114.28元，PE-TTM-31.79x，頂格申購需要11.0萬元市值。

對比計算機、通信和其他電子設備制造業PE-TTM為60.12x，海光信息PE-TTM為202.61x，寒武紀PE-TTM為280.63x。

業績情況：

預計2025全年營業收入為121,800.00萬元至149,800.00萬元，較2024年同期增長177.79%至241.65%；

預計扣除非經常性損益后歸屬于母公司股東凈利潤為-123,800.00萬元 至-87,800.00萬元，較2024年同期收窄24.20%至 46.24%；

2024年營業收入43,845.95萬元，2023年營收12,398.19萬元，2022年營收4,608.83萬元，年復合增速208.44%；

2024年扣非歸母凈利潤-163,325.77萬元，2023年扣非歸母凈利潤-172,025.77萬元，2022年扣非歸母凈利潤-146,660.54萬元。

2022-2024年營收都是幾倍的增長，利潤就不用看了，然后到2025年營收繼續翻倍增長，虧損也在收窄。

參考招股說明書解釋，主要受人工智能蓬勃發展及國產化進程加速的背景影響，公司業績呈現上升趨勢，營業收入快速增加，虧損規模有所收窄。

具體毛利率方面，2022年到2025年主營業務毛利率分別為-70.45%、27.84%、72.32%和69.17%。

跟同業對比來看，處于很高水平。

行業概念沒得說，業績主要看營收也沒得說。

從發行情況看，科創板發行，發行價格很高，發行規模很高大，發行市盈率負的。

多燒香拜拜祈禱能中簽吧。

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申購建議說明：

積極，基本面和發行情況都較好，破發風險較小。

謹慎，基本面或發行情況存在一定問題，破發風險一般。

放棄，基本面或發行情況存在較大問題，破發風險較大。

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