光迅科技，宿命難逃：光，火了，但光迅科技成了追光者。

光迅科技2026年一季度延續(xù)高增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，營(yíng)業(yè)收入27.73億元，同比增長(zhǎng)24.79%，扣非凈利潤(rùn)2.28億元，同比增長(zhǎng)61.23%。

縱觀光迅科技最近五年業(yè)績(jī)?cè)鏊偾闆r，光迅科技在保持營(yíng)業(yè)收入高速增長(zhǎng)的同時(shí)，扣非凈利潤(rùn)的增長(zhǎng)要遜色很多。2024年?duì)I業(yè)收入同比增長(zhǎng)36.49%，扣非凈利潤(rùn)僅增長(zhǎng)了11.56%，增收不增利明顯。

2025年?duì)I業(yè)收入和扣非凈利潤(rùn)分別增長(zhǎng)44.20%和45.37%，扣非凈利潤(rùn)增長(zhǎng)首次小幅超越營(yíng)業(yè)收入的增長(zhǎng)，扭轉(zhuǎn)增收不增利的局面。不過(guò)深入光迅科技的基本面情況來(lái)看，2025年之所以扭轉(zhuǎn)增收不增利的局面核心原因是行業(yè)順勢(shì)與企業(yè)持續(xù)控費(fèi)，這種扭轉(zhuǎn)總感覺(jué)差點(diǎn)意思。

光迅科技的主營(yíng)業(yè)務(wù)是光電子器件，模塊和子系統(tǒng)的研發(fā)，生產(chǎn)和銷售。按照企業(yè)年報(bào)分為傳輸類產(chǎn)品，接入類產(chǎn)品和數(shù)據(jù)通信類產(chǎn)品三大業(yè)務(wù)板塊。2025年，傳輸類產(chǎn)品營(yíng)業(yè)收入為34.12億元，是2021年38.48億元的0.89倍。傳輸類產(chǎn)品的業(yè)務(wù)規(guī)模整體上呈現(xiàn)維持偏萎縮的狀態(tài)。2025年接入與數(shù)據(jù)類產(chǎn)品營(yíng)業(yè)收入為84.63億元，是2021年26.02億元的3.25倍，接入與數(shù)據(jù)類產(chǎn)品營(yíng)業(yè)收入高速增長(zhǎng)。并于2024年首次超越傳輸類產(chǎn)品營(yíng)業(yè)收入成為光迅科技業(yè)績(jī)的主要來(lái)源，2025年接入與數(shù)據(jù)類產(chǎn)品占營(yíng)業(yè)收入的比重進(jìn)一步提升至72%。也就是說(shuō)光迅科技業(yè)績(jī)的高速增長(zhǎng)主要來(lái)源于接入與數(shù)據(jù)類產(chǎn)品的業(yè)績(jī)高速增長(zhǎng)，且接入與數(shù)據(jù)類產(chǎn)品業(yè)績(jī)高速增長(zhǎng)主要出現(xiàn)在2024年之后。

接入與傳輸類產(chǎn)品的業(yè)績(jī)進(jìn)入2024年之后高速增長(zhǎng)，核心驅(qū)動(dòng)因素是光迅科技所在的光通信行業(yè)迎來(lái)了需求爆發(fā)。按照公開(kāi)數(shù)據(jù)來(lái)看，2021年至2024年全球光器件行業(yè)呈現(xiàn)溫和增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)，年均增速基本上保持5%-8%的水平。2025年AI算力需求爆發(fā)，全球光器件行業(yè)出現(xiàn)高速增長(zhǎng)，行業(yè)增速達(dá)到了50%以上。

行業(yè)需求爆發(fā)直接驅(qū)動(dòng)了企業(yè)接入與數(shù)據(jù)類產(chǎn)品的需求爆發(fā)，但光迅科技連續(xù)兩年?duì)I業(yè)收入的增速并沒(méi)有跑贏行業(yè)增速，屬于陪跑者和追光者。行業(yè)高速增長(zhǎng)，但企業(yè)營(yíng)業(yè)收入增速?zèng)]有跑贏行業(yè)增速，核心原因一定是企業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)力沒(méi)有提升。

最直接的就是看接入與數(shù)據(jù)類產(chǎn)品的毛利率情況。從下圖光迅科技接入與數(shù)據(jù)業(yè)務(wù)的毛利率變化趨勢(shì)來(lái)看，進(jìn)入2024年之后接入與數(shù)據(jù)業(yè)務(wù)的毛利率出現(xiàn)了明顯的提升，2025年毛利率達(dá)到了21.85%，但是相對(duì)于2021年17.54%的毛利率僅提升了4.31%。一方面是毛利率僅有20%，屬于盈利能力不強(qiáng)的生意，另一方面是毛利率提升幅度比較小。接入與數(shù)據(jù)業(yè)務(wù)毛利率改善更多的原因應(yīng)該是行業(yè)量?jī)r(jià)齊升所致，并不是企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力提升。

除了毛利率情況之外，企業(yè)的銷售量增速和營(yíng)業(yè)收入增速同樣能證明這一判斷。從下圖光迅科技通訊設(shè)備行業(yè)銷售量和營(yíng)業(yè)收入增速情況來(lái)看。五年時(shí)間，企業(yè)的營(yíng)業(yè)收入增速和銷售量增速之間整體呈現(xiàn)剪刀差為零的狀態(tài)，這說(shuō)明企業(yè)業(yè)績(jī)的增長(zhǎng)主要是銷量增長(zhǎng)所驅(qū)動(dòng)。

不過(guò)，進(jìn)入2025年年報(bào)營(yíng)業(yè)收入增速和銷售量增速出現(xiàn)了較大的剪刀差。這種僅有一年?duì)I業(yè)收入和銷售量增速剪刀差的出現(xiàn)難以確認(rèn)是企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力提升所致。并且結(jié)合光迅科技的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)看。2025年光迅科技的存貨規(guī)模是大比例提升的。2025年光迅科技存貨規(guī)模達(dá)到了62.89億元，同比增長(zhǎng)了42.96%，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)達(dá)到了191.18天，相對(duì)于2024年的163.93天增加了27天。導(dǎo)致存貨大規(guī)模增長(zhǎng)的主要原因是庫(kù)存商品86.04%。

也就是說(shuō)企業(yè)雖然2025年?duì)I業(yè)收入增速與銷售量增速剪刀差大幅提升，但是結(jié)合財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)看，企業(yè)的庫(kù)存商品是大規(guī)模增長(zhǎng)的。那么這種營(yíng)業(yè)收入增速和銷售量增速剪刀差增大的原因會(huì)不會(huì)是延遲轉(zhuǎn)結(jié)存貨為營(yíng)業(yè)成本導(dǎo)致的呢？

也就是說(shuō)，光迅科技接入與數(shù)據(jù)類產(chǎn)品業(yè)績(jī)的高速增長(zhǎng)主要原因是行業(yè)高速增長(zhǎng)所驅(qū)動(dòng)，企業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)力并沒(méi)有出現(xiàn)明顯的該上。另外進(jìn)入2024年之后，光迅科技首次扭轉(zhuǎn)了扣非凈利潤(rùn)增長(zhǎng)小于營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)的情況，但是這種扭轉(zhuǎn)主要是通過(guò)控制費(fèi)用支出而實(shí)現(xiàn)的。

從下圖光迅科技最近五年的費(fèi)用率情況來(lái)看，光迅科技一直在控制費(fèi)用支出，銷售費(fèi)率由2021年的2.34%上升至2025年的2.51%，管理費(fèi)率由2021年的2.07%下降至2025年的1.76%，研發(fā)投入占營(yíng)業(yè)收入的比重由2021年的11.53%下降至9.52%。雖然銷售費(fèi)率有所上升，但是整體上呈現(xiàn)逐年控制費(fèi)用支出的趨勢(shì)。如果不控費(fèi)的話，2025年和2025年估計(jì)同樣是營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)大于扣非凈利潤(rùn)的增長(zhǎng)。雖然，節(jié)流是增加利潤(rùn)的一個(gè)不錯(cuò)的方法，但相對(duì)于開(kāi)源，節(jié)流驅(qū)動(dòng)的利潤(rùn)增長(zhǎng)不具有長(zhǎng)期性，持續(xù)性和穩(wěn)定性。

整體來(lái)看，光迅科技得益于行業(yè)高速增長(zhǎng)和控制費(fèi)用支出的的方式實(shí)現(xiàn)了企業(yè)業(yè)績(jī)的高速增長(zhǎng)。這種增長(zhǎng)并不是企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力提升所驅(qū)動(dòng)的，僅是行業(yè)順風(fēng)所驅(qū)動(dòng)的。很難一槌定音做出行業(yè)順風(fēng)驅(qū)動(dòng)的增長(zhǎng)是好事，還是壞事。但是，作為一個(gè)毛利率僅有20%，凈利率不到10%的生意來(lái)說(shuō)，市場(chǎng)給出180倍的市盈率的估值很明顯是非理性的，最后一定難逃泡沫破裂的宿命