誰能自我造血？云頂新耀的答卷值得一看

在創(chuàng)新藥行業(yè)經(jīng)歷估值重構(gòu)與資本退潮之后，一個問題變得愈發(fā)關(guān)鍵：誰能擺脫持續(xù)輸血，真正實現(xiàn)自我造血？

2026年，這一問題正在被云頂新耀給出階段性答案。

4月8日，云頂新耀宣布擬以2.5億美元收購海森生物制藥（新加坡）有限公司（以下簡稱“海森新加坡”）。此舉緊隨其亮眼的2025年財報之后，數(shù)據(jù)顯示，云頂新耀2025年實現(xiàn)總收入17.07億元，同比大幅增長142%。

更具里程碑意義的是，云頂新耀在非國際財務(wù)報告準(zhǔn)則（Non-IFRS）下首度實現(xiàn)年度盈利1.87億元，且去年第四季度實現(xiàn)經(jīng)營性現(xiàn)金流回正。這意味著，云頂新耀正式進入“自我造血”的新周期。

長期以來，Biotech被視為高投入、慢回報的代名詞，但云頂新耀通過“BD合作+自研”雙輪驅(qū)動，已正式進入價值兌現(xiàn)期。云頂新耀收購海森新加坡，本質(zhì)不是簡單BD或擴張，而是商業(yè)化平臺能力外溢與區(qū)域復(fù)制能力的驗證。

云頂新耀正在從研發(fā)投入驅(qū)動的Biotech，邁向商業(yè)化造血驅(qū)動的Biopharma。

對此，云頂新耀董事長吳以芳表示：“云頂新耀的2030年戰(zhàn)略核心是借‘中國創(chuàng)新醫(yī)藥蓬勃發(fā)展之勢’，通過BD合作與志同道合的創(chuàng)新企業(yè)攜手，把中國創(chuàng)新推向臨床，造福患者，做大自己，實現(xiàn)自我造血，以自身盈利支持創(chuàng)新研發(fā)，創(chuàng)造更大的未來價值。未來這些年我們怎樣從一個合格的pharma變成一個優(yōu)秀的pharma，面臨的是戰(zhàn)略能力的升級問題。”

01

盈利拐點，商業(yè)化平臺價值兌現(xiàn)

對于創(chuàng)新藥企業(yè)而言，盈利本身并不稀缺，稀缺的是可持續(xù)盈利能力。

2025年，云頂新耀交出了上市以來最亮眼的一份年報。全年總收入17.07億元，同比增幅達142%，非國際財務(wù)報告準(zhǔn)則下盈利1.87億元，首次實現(xiàn)年度經(jīng)營性盈利。截至年末，現(xiàn)金儲備達27.31億元，為后續(xù)BD、自研及戰(zhàn)略擴張?zhí)峁┝顺渥銖椝帯?/p>

這份成績單的功臣之一，是耐賦康。在IgA腎病一線治療中具有基石地位的耐賦康，在第一個商業(yè)化完整年便實現(xiàn)了14.4億元銷售額，同比增長超過300%，創(chuàng)造了慢病藥紀(jì)錄。

這一表現(xiàn)建立在多重基礎(chǔ)之上。數(shù)據(jù)顯示，中國IgA腎病患者群體超過500萬，每年新增確診病例約10萬例，臨床存在迫切的未被滿足治療需求。耐賦康直接面向超500萬患者的巨大未滿足市場。財報顯示，耐賦康上市首年即通過醫(yī)保談判準(zhǔn)入，截至目前已實現(xiàn)29個省份的醫(yī)保落地，并納入單行支付管理。同時，這款藥物被納入2025年KDIGO指南和中國首部IgAN指南，被確立為首選對因治療方案。

隨著耐賦康在中國人群中證據(jù)的不斷積累，研究結(jié)果進一步證實了其在“對因治療、盡早治療、長期治療”IgA腎病新管理策略中的顯著臨床價值；耐賦康對特殊人群的療效也得到驗證，鞏固了其IgA腎病一線治療的基石地位。

羅永慶進一步分析，耐賦康銷量增長不僅來自市場下沉和醫(yī)院覆蓋擴大，更來自治療理念革新——權(quán)威指南推薦將治療啟動門檻從“蛋白尿大于1克”前移至“0.3克”。治療窗口拓寬，更多應(yīng)治未治患者將被納入。

云頂新耀的關(guān)鍵變化，更在于盈利來源從單一產(chǎn)品爆發(fā)轉(zhuǎn)向體系化輸出。

耐賦康銷售團隊不足200人，人均產(chǎn)出超過730萬元，費銷比僅30%，這在行業(yè)內(nèi)是極高的運營效率。云頂新耀并未依賴高費用換增長，而是形成了高效率商業(yè)化模型。

正如云頂新耀首席執(zhí)行官羅永慶所言：“耐賦康在中國醫(yī)藥歷史上創(chuàng)造了一個紀(jì)錄，背后的原因是依賴于我們強大的商業(yè)化平臺，即A2MS——準(zhǔn)入、醫(yī)學(xué)、市場、銷售系統(tǒng)化平臺，體現(xiàn)商業(yè)化全價值鏈條的能力。”

這一平臺能力在被耐賦康驗證后，正被快速復(fù)制。2026年2月，維適平在中國大陸獲批上市后，僅用21個工作日即開出首張?zhí)幏剑⒖焖俑采w了全國重點區(qū)域患者。依嘉2025年院內(nèi)銷售同比增長44%，實現(xiàn)收入2.62億元。

時至今日，耐賦康持續(xù)放量、維適平快速落地、依嘉穩(wěn)健增長，云頂新耀產(chǎn)品組合從單一核心向多品種拓展。在此基礎(chǔ)上，耐賦康的成功驗證了云頂新耀A2MS卓越創(chuàng)新藥商業(yè)化平臺的有效性，商業(yè)化能力可以復(fù)制到不同疾病領(lǐng)域。

云頂新耀的商業(yè)化能力，已經(jīng)從“單品驅(qū)動”升級為“體系驅(qū)動”。

02

提前布局，搶占亞太先發(fā)優(yōu)勢的精準(zhǔn)落子

收購海森新加坡亞太業(yè)務(wù)是云頂新耀商業(yè)化藍圖的又一次升級。為什么收購？在于將已驗證的中國商業(yè)化能力，通過成熟產(chǎn)品的整合，復(fù)制到更廣闊的市場。

海森新加坡的核心價值在于其現(xiàn)成的亞太商業(yè)化能力。云頂新耀透露，海森新加坡2025年實現(xiàn)常態(tài)化收入8223萬美元，EBITDA達2727萬美元，擁有14款慢性病成熟產(chǎn)品及一支超過120人的專業(yè)銷售團隊，覆蓋新加坡、馬來西亞、菲律賓、泰國、澳大利亞等8個區(qū)域市場。與海森新加坡合作，云頂新耀可以整合成熟產(chǎn)品管理能力，擁有一支涵蓋了注冊、準(zhǔn)入、市場、醫(yī)學(xué)和營銷能力的隊伍。

對云頂新耀來說，收購的成效立竿見影，立即增厚利潤，提升整體的盈利水平。不過，此次合作不是簡單的產(chǎn)品引入，而是能力體系的融合。

由此，云頂新耀商業(yè)化體系有望升級為全渠道、多產(chǎn)品適配，并從本土驗證到區(qū)域復(fù)制。

近年來，越來越多的中國醫(yī)藥企業(yè)將國際化布局的起點瞄準(zhǔn)亞太，尤其是東南亞。新加坡、印尼等監(jiān)管機構(gòu)正在探索加速引入中國創(chuàng)新藥的路徑。中國藥企可以繞開歐美嚴(yán)格且周期更長的審批體系，以更低成本實現(xiàn)首輪國際化落地。

值得注意的是，這筆交易的公允性還得到了多重機制保障。首先，樸谷咨詢作為獨立評估師，基于市場法及2025年EBITDA（2727萬美元）給出的評估值為3.2億美元，而本次交易最高總對價2.5億美元相對評估值折讓約22%，交易對價低于獨立估值。其次，交易總對價為2.5億美元?分三期支付?，交易首次交割需要支付的自有資金為6000萬美元，后續(xù)交割需支付的自有資金預(yù)計可以通過海外業(yè)務(wù)經(jīng)營現(xiàn)金流覆蓋。

再從市場空間看，這筆收購的價值遠不止于財務(wù)回報。IQVIA數(shù)據(jù)顯示，亞太醫(yī)藥市場規(guī)模超600億美元，并處于快速增長期。中國創(chuàng)新藥資產(chǎn)蓬勃發(fā)展，但亞太地區(qū)創(chuàng)新藥滲透率仍顯著偏低，EMA批準(zhǔn)藥品僅約20%–25%在亞太獲批。跨國藥企收縮非核心APAC布局、碎片化市場中先發(fā)優(yōu)勢快速放大，布局窗口期正在形成。

此外，云頂新耀還為海森生物旗下6款成熟產(chǎn)品提供CSO服務(wù)，涉及急重癥、心血管和代謝領(lǐng)域。2025年12月11日，云頂新耀與海森生物正式達成合作，根據(jù)商業(yè)化服務(wù)協(xié)議，云頂新耀全資附屬公司云頂新耀醫(yī)藥科技將依托現(xiàn)有的銷售與市場體系，為海森生物旗下六款成熟產(chǎn)品提供商業(yè)化服務(wù)。

從戰(zhàn)略協(xié)同看，云頂新耀亞太商業(yè)化已初具規(guī)模，覆蓋中國香港、中國澳門、中國臺灣、新加坡、韓國市場，2025年實現(xiàn)超3000萬元收入，擁有近20人自有團隊，具備注冊、準(zhǔn)入、市場、醫(yī)學(xué)、銷售能力。同時，其已有9款創(chuàng)新藥擁有亞太權(quán)益，其中耐賦康、依嘉、維適平3款已商業(yè)化，另有6款處于臨床開發(fā)階段。

隨著醫(yī)保推進，3款已商業(yè)化產(chǎn)品2027年起將陸續(xù)進入亞太多個市場的醫(yī)保放量期。

云頂新耀收購海森新加坡，等于獲得了推動業(yè)務(wù)增長全價值鏈能力，是其商業(yè)化能力“出海復(fù)制”的關(guān)鍵一步。依托于這一新興亞洲地區(qū)創(chuàng)新藥銷售一站式平臺，云頂新耀能夠在產(chǎn)品放量之前完成商業(yè)化能力的前置部署。

03

面向未來，“BD合作+自研”循環(huán)帶動增長

商業(yè)化解決當(dāng)下，但創(chuàng)新藥企業(yè)的長期價值，仍取決于管線與技術(shù)。云頂新耀的解法是搭建一個“BD合作+自研”的循環(huán)體系。

循環(huán)、協(xié)同之下，形成可持續(xù)、可復(fù)制的增長模型。商業(yè)化提供現(xiàn)金流并驗證產(chǎn)品，BD快速擴充產(chǎn)品矩陣，自研提升長期價值與天花板。

在BD端，云頂新耀展現(xiàn)出清晰且系統(tǒng)的布局節(jié)奏。2025年年報顯示，過去6個月，云頂新耀已引進及合作4款創(chuàng)新藥和6款成熟原研產(chǎn)品，進一步拓寬治療領(lǐng)域，增加管線厚度。同時，云頂新耀明確提出，每年引進3至5個重磅產(chǎn)品，力爭在2至3年內(nèi)實現(xiàn)獲批上市，5至6年內(nèi)達成單品峰值銷售超20億元。

這一BD節(jié)奏的背后，是云頂新耀正在快速構(gòu)建多治療領(lǐng)域、多產(chǎn)品階段的立體管線矩陣。例如，云頂新耀已引進眼科領(lǐng)域具備BIC（Best-in-Class）潛力的VEGF/ANG-2雙抗VIS-101；腎科領(lǐng)域引進全球首創(chuàng)雙靶點激動劑MT1013，完善慢性腎臟病布局；心血管領(lǐng)域布局了填補院外急救空白的艾曲帕米鼻噴霧劑以及新一代PCSK9抑制劑樂瑞泊。

吳以芳強調(diào)，在研發(fā)能夠真正產(chǎn)出產(chǎn)品之前，通過BD持續(xù)地把可持續(xù)的產(chǎn)品管線搭建起來。

明確了BD節(jié)奏，云頂新耀以終為始，從患者需求出發(fā)，先評估產(chǎn)品的臨床價值與商業(yè)價值，再做立項決策。這一理念的底層，是云頂新耀堅守的“Best-in-Disease（具備疾病最佳方案潛質(zhì)）”DNA。

正如羅永慶所闡釋的：“最大的區(qū)別是思維方式不同，Best-in-Class是從藥物機制上去講，Best-in-Disease是從患者角度出發(fā)。Best-in-Disease這個理念會貫穿到從我們的研發(fā)、商業(yè)化整個價值鏈條上。”

如果說，在2030年之前，BD產(chǎn)品將是云頂新耀增長的主要驅(qū)動力。那么，在此之后，自研產(chǎn)品將有望大放光彩。云頂新耀不只是有爆款產(chǎn)品、能實現(xiàn)快速放量的公司，而是同樣具備系統(tǒng)研發(fā)能力的平臺型藥企。

目前，云頂新耀聚焦于AI驅(qū)動的mRNA平臺，In Vivo CAR-T技術(shù)平臺處于全球第一梯隊。個性化腫瘤疫苗EVM16已完成IIT研究的劑量爬坡，將于2026年4月在AACR公布初步數(shù)據(jù)。

通用型腫瘤疫苗EVM14已實現(xiàn)中美IND雙獲批并完成首例患者入組。In Vivo CAR-T項目EVM18已完成臨床前概念驗證并啟動人體臨床研究，擁有自主知識產(chǎn)權(quán)，技術(shù)平臺全球領(lǐng)先。

云頂新耀明確表示，對于自研資產(chǎn)不會“賣青苗”，而是尋求戰(zhàn)略協(xié)同、能力互補的合作伙伴，共同開發(fā)、實現(xiàn)長期價值。

歸根到底，云頂新耀的自我“造血”，并不僅是盈利，而是商業(yè)化、BD、自研三大支柱之間，正在形成正向循環(huán)。短期內(nèi)，依靠商業(yè)化兌現(xiàn)實現(xiàn)盈利，以現(xiàn)金流支持BD與研發(fā)；中期，BD業(yè)務(wù)又反哺銷售業(yè)務(wù)更好地成長，形成內(nèi)部的良性循環(huán)。長期來看，自主研發(fā)將提供更多的想象空間和價值創(chuàng)造空間。

當(dāng)下，市場更關(guān)注的是企業(yè)是否具備真實商業(yè)化能力、是否具備持續(xù)管線供給、是否具備長期增長閉環(huán)。云頂新耀的路徑，提供了一種可能答案。不是依賴單一爆款，而是構(gòu)建可復(fù)制的商業(yè)化體系，形成內(nèi)部造血循環(huán)。

誰能夠持續(xù)造血，并走向規(guī)模化擴張？云頂新耀正在從Biotech邁向具備自我造血能力的Biopharma，并開始進入價值兌現(xiàn)階段。到2030年，云頂新耀計劃營收突破150億元，并將持續(xù)在腎科、心血管及代謝、自身免疫、眼科及急重癥等重點戰(zhàn)略領(lǐng)域構(gòu)建“N+X”產(chǎn)品組合，把握藍海大單品機遇。

*封面圖片來源：123rf

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