【讀研報】高位唱多、掩蓋核心風(fēng)險，7個月跌60%：長江證券、浙商證券研報或存違規(guī)

在前期股價大漲、高管已披露減持計劃的背景下，浙商證券、長江證券分別于2025年8月和9月發(fā)布研報，給予果麥文化“買入”評級，但均未對股東減持風(fēng)險作充分提示。

目前，果麥文化股價已自2025年9月高點下跌超六成。同時，果麥文化2025年業(yè)績由盈轉(zhuǎn)虧，2026年一季度虧損擴(kuò)大。

券商在股價高位、減持信號明確時發(fā)布樂觀研報，其是否恪守了審慎原則、充分揭示了風(fēng)險，已引發(fā)市場對其執(zhí)業(yè)合規(guī)性的廣泛質(zhì)疑。

果麥文化：一年股價最高漲超4倍，股東高位公告減持

果麥文化從事的主要業(yè)務(wù)分為圖書出版發(fā)行業(yè)務(wù)、互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)及其他衍生業(yè)務(wù)。其中，圖書出版發(fā)行和互聯(lián)網(wǎng)為公司的核心業(yè)務(wù)。

2024年9月至2025年9月的1年間，果麥文化股價最高上漲超過4倍，于2025年9月24日最高達(dá)到97.5元/股（前復(fù)權(quán)）。此后，公司股價快速下探，截至2026年4月28日收盤股價已跌至不足35元/股。

伴隨股價上漲，果麥文化自2025年6月以來多次公告股東減持。

2025年6月15日，果麥文化披露《關(guān)于公司部分高級管理人員減持股份預(yù)披露公告》，副總經(jīng)理劉方計劃自公告披露之日起 15 個交易日后的 3 個月內(nèi)以集中競價的方式減持公司股份不超過 50,503 股（占公司總股本比例不超過 0.05%）。

2025年8月26日，果麥文化再次公告公司職工代表董事、董事會秘書兼財務(wù)負(fù)責(zé)人蔡鈺如計劃自公告披露之日起 15 個交易日后的 3 個月內(nèi)以集中競價和/或大宗交易的方式減持公司股份不超過50,000 股（占公司總股本比例不超過 0.05%）。

到了2025年9月30日，果麥文化再次披露持股 5%以上股東減持股份預(yù)披露公告。股東嘉利恩持有公司股份5,036,318 股，占公司總股本的 5.09%，其計劃自公告披露之日起 15 個交易日后的3 個月內(nèi)以集中競價和/或大宗交易的方式減持公司股份不超過 500,000 股（占公司總股本比例不超過 0.51%）。

2025年年報顯示，果麥文化2025年實現(xiàn)收入6.41億元，同比上升10.11%；歸母凈利潤由盈轉(zhuǎn)虧，由上一年盈利0.41億元下降至2025年虧損208萬元。公司2026年一季度業(yè)績繼續(xù)走弱，營收同比下滑32.52%、歸母凈虧損擴(kuò)大至822.76萬元。

長江證券、浙商證券高位給予“買入”評級，未充分提示減持風(fēng)險

在果麥文化股價處于歷史高位、股東已披露減持計劃的背景下，多家券商接連發(fā)布看多研報，給予“買入”評級，但未充分提示股東減持相關(guān)風(fēng)險。

長江證券于2025年9月13日發(fā)布深度研報《果麥文化：互聯(lián)網(wǎng)出版企業(yè)，AI 與 IP 變現(xiàn)打開成長空間》。研報提出了三大看點，包括看點一：聚焦“反向選題”戰(zhàn)略，并發(fā)力“教輔圖書+粉絲經(jīng)濟(jì)”；看點二：持續(xù)開拓 AI 產(chǎn)品矩陣，AI 校對王商業(yè)化成功跑通；看點三：IP 變現(xiàn)突破正當(dāng)時，主投主控《三國的星空第一部》。

長江證券預(yù)測公司 2025-2027 年歸母凈利潤分別為 1.27/1.37/2.01 億元，對應(yīng) EPS 分別為 1.29/1.38/2.03 元，首次覆蓋，給予“買入”評級。值得注意的是，在風(fēng)險提示部分，研報并未對果麥文化股東減持風(fēng)險作充分的提示。

浙商證券則于2025年8月10日發(fā)布研報《“出版+互聯(lián)網(wǎng)”持續(xù)發(fā)力，《三國的星空》蓄勢待發(fā)》，預(yù)計果麥文化2025年至2027年歸母凈利分別為 1.38 億元、1.36 億元、2.01 億元，對應(yīng) P/E 分別為 46/46/31 倍，維持“買入”評級。該份研報同樣未對股東減持風(fēng)險作充分的提示。

證監(jiān)會《發(fā)布證券研究報告暫行規(guī)定》明確指出，證券公司、證券投資咨詢機(jī)構(gòu)發(fā)布證券研究報告，應(yīng)當(dāng)遵守法律、行政法規(guī)和本規(guī)定，遵循獨立、客觀、公平、審慎原則，有效防范利益沖突，公平對待發(fā)布對象，禁止傳播虛假、不實、誤導(dǎo)性信息，禁止從事或者參與內(nèi)幕交易、操縱證券市場活動。

中國證券業(yè)協(xié)會近期修訂發(fā)布的《證券公司建立穩(wěn)健薪酬制度指引》指出，證券公司主要業(yè)務(wù)部門及關(guān)鍵崗位人員的績效考核指標(biāo)應(yīng)當(dāng)包括經(jīng)濟(jì)效益指標(biāo)、合規(guī)風(fēng)控指標(biāo)和社會責(zé)任指標(biāo)等。研究所條線應(yīng)當(dāng)體現(xiàn)服務(wù)國家現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系、國家宏觀產(chǎn)業(yè)政策和資本市場改革措施解讀等智庫作用發(fā)揮等情況。合規(guī)風(fēng)控指標(biāo)應(yīng)當(dāng)體現(xiàn)廉潔從業(yè)、合規(guī)質(zhì)效、風(fēng)險管理等情況，不得僅以是否受到外部處罰作為對個人廉潔從業(yè)、合規(guī)管理等方面的唯一考量。

在股價處于高位、股東減持動作明確的關(guān)鍵時期，長江證券、浙商證券等券商發(fā)布樂觀研報，未充分履行應(yīng)有的風(fēng)險提示責(zé)任，其執(zhí)業(yè)行為是否恪守了審慎原則？是否符合合規(guī)風(fēng)控考核要求？

（文章序列號：2049063996585283584/CJT）