798元破傷風(fēng)針 “除了貴沒毛病”，泰諾麥博虧14億憑什么估值52億

創(chuàng)新藥為何那么貴？即將在2026年4月3日上會審議科創(chuàng)板IPO的珠海泰諾麥博制藥股份有限公司（以下簡稱：泰諾麥博），用一支破傷風(fēng)針講透行業(yè)真相。

PART 01

798元的破傷風(fēng)針除了貴，沒毛病

想象這樣一個場景，當(dāng)工地務(wù)工干活時，手里的角磨機突然打滑，鋒利的邊緣瞬間在手指上劃開一道深可見肉的傷口。不敢耽誤片刻，立刻趕往醫(yī)院急診處理，醫(yī)生明確告知必須注射破傷風(fēng)針，并且給出了兩種選擇：

第一種是50元一針的破傷風(fēng)抗毒素，也就是大家常說的“馬破”，優(yōu)勢是價格低廉，但打針前必須做皮試，少數(shù)人會出現(xiàn)過敏反應(yīng)；

第二種是剛上市不久的新藥斯泰度塔單抗，一針798元，不用提前皮試，適合過敏體質(zhì)人群，保護(hù)率更高，生產(chǎn)廠家是泰諾麥博。近八百元，這幾乎是在工地辛辛苦苦干三天才能賺到的收入。面對懸殊的價格差，醫(yī)生話音剛落，幾乎沒有絲毫猶豫，就能做出自己的選擇。

這樣的場景，在基層醫(yī)院的急診科幾乎每天都在上演。在自費為主、外傷患者高頻就診的基層急診場景里，患者普遍對價格極度敏感，每一分錢都要精打細(xì)算；而接診醫(yī)生也不輕易推薦高價新藥。

也正因如此，這款除了貴沒毛病的斯泰度塔單抗，自2025年3月正式獲批上市后，市場推廣和銷售表現(xiàn)遠(yuǎn)不及預(yù)期。2025年3月至12月，產(chǎn)品累計銷量僅15.9萬瓶，實現(xiàn)實際銷售收入5122.49萬元，在龐大的基層外傷用藥市場里，這份成績顯得格外冷清。

圖片來源：公司招股書

PART 02

創(chuàng)新藥為什么這么貴？

普通人或許永遠(yuǎn)想不明白，這款讓普通工薪階層難以負(fù)擔(dān)、定價近八百元的破傷風(fēng)用藥，背后藏著創(chuàng)新藥企難以言說的沉重成本。研發(fā)這款藥物的泰諾麥博，累計研發(fā)投入早已超過15億元，公司更是常年處于高度虧損狀態(tài)，截至相關(guān)報告期期末，累計未彌補虧損高達(dá)14.49億元。相比之下，一針售價高達(dá)798元的斯泰度塔單抗帶來的收入也只是杯水車薪。

幸運的是，面對的只是50元和798元傷風(fēng)針的選擇，二者相差的核心只是過敏風(fēng)險和保護(hù)率，即便經(jīng)濟(jì)拮據(jù)，也能憑借直觀的成本考量快速做出決定。而如果像《我不是藥神》里主角面臨的抉擇：一邊是5萬一瓶的正版救命藥，一邊是500塊、藥效幾乎無異的平價仿制藥，你會選哪個？

這道殘酷的選擇題，從來不止存在于電影劇情里，更是現(xiàn)實中無數(shù)老百姓的普遍困惑：明明是關(guān)乎民生基礎(chǔ)的常用藥，創(chuàng)新藥為什么要賣這么貴呢？當(dāng)生命與天價畫上等號，普通人面對的是殘酷的生存算術(shù)。

事實上，創(chuàng)新藥的高價是產(chǎn)業(yè)背后漫長的價值鏈條決定的。一款新藥從實驗室的初步研發(fā)，到完成臨床試驗、獲批上市、最終走進(jìn)醫(yī)院惠及患者，平均需要耗費超過10年的時間，研發(fā)投入更是動輒超過10億美金；更殘酷的是醫(yī)藥研發(fā)的極低成功率，無數(shù)項目倒在臨床前研究、臨床試驗的各個階段，最終能成功獲批上市的新藥，成功率還不到10%，前期所有失敗項目的成本，最終都要分?jǐn)偟匠晒ι鲜械乃幤范▋r中。

拿泰諾麥博為例，2022年至2025年，公司每年的研發(fā)投入始終保持高位，分別達(dá)到3.23億元、3.93億元、4.25億元、3.44億元，連年的高額研發(fā)支出，是企業(yè)虧損持續(xù)擴(kuò)大的核心原因。

圖片來源：公司招股書

與此同時，創(chuàng)新藥即便擁有20年的專利保護(hù)期，可從專利申請到藥物正式上市，往往就要耗去十幾年時間，藥企真正能夠獨占市場、依靠獨家產(chǎn)品收回成本并獲利的時間，其實極為有限；再加上產(chǎn)品上市后的市場推廣、渠道鋪設(shè)、學(xué)術(shù)宣傳等銷售費用，以及部分進(jìn)口原輔料、技術(shù)相關(guān)的成本，最終傳導(dǎo)到患者端的售價，自然居高不下。

招股書披露的數(shù)據(jù)也印證了這一點，2025年斯泰度塔單抗上市后，泰諾麥博為了推動產(chǎn)品市場滲透，銷售費用迎來爆發(fā)式增長，從2023年的1242.4萬元、2024年的3510.83萬元，直接飆升至1.9億元。

高額的研發(fā)投入疊加飆升的銷售費用，直接導(dǎo)致公司虧損連年擴(kuò)大，2022年至2025年，泰諾麥博分別虧損4.29億元、4.46億元、5.15億元、6.01億元，累計未彌補虧損突破14億元。

圖片來源：公司招股書

PART 03

虧14億憑什么估值52億？

現(xiàn)代藥物工業(yè)革命堪稱一場“狠人輩出”的漫長攻堅，而這場革命的核心突破，正是萌芽于80年代。泰諾麥博的背后，恰恰站著一位業(yè)內(nèi)公認(rèn)的頂尖“狠人”——HUAXIN LIAO（廖化新）。他是全球知名的病毒學(xué)、免疫學(xué)專家，早年曾為中國流行性出血熱病毒的成功分離做出關(guān)鍵性貢獻(xiàn)，后續(xù)遠(yuǎn)赴美國，在杜克大學(xué)擔(dān)任終身教授，深耕病毒疫苗、單克隆抗體領(lǐng)域數(shù)十年，擁有頂尖的學(xué)術(shù)功底和行業(yè)影響力。

正是憑借廖化新教授的權(quán)威學(xué)術(shù)背書，泰諾麥博成功吸引了近30家VC/PE及產(chǎn)業(yè)資本入局，其中不乏高瓴、招銀國際、中金資本、格力金投等業(yè)內(nèi)頂流機構(gòu)。

很多人疑惑：泰諾麥博連年大額虧損、尚未盈利，為何 2025 年 3 月 Pre-IPO 輪仍獲 52.73 億元投后估值？這份與業(yè)績看似不匹配的高估值，究竟如何得出？

對創(chuàng)新藥企而言，企業(yè)價值核心并非短期盈利，而是核心知識產(chǎn)權(quán)與研發(fā)潛力，這也是藥企最核心的資產(chǎn)，主要包括研發(fā)技術(shù)平臺、在研管線及已上市產(chǎn)品，覆蓋藥品全生命周期。給泰諾麥博這類企業(yè)估值，關(guān)鍵看技術(shù)壁壘與產(chǎn)品管線的未來價值，而非當(dāng)期營收利潤。

產(chǎn)品布局上，泰諾麥博已有斯泰度塔單抗上市；TNM009、TNM005 完成 Ⅰ 期臨床，TNM006 獲批 IND，另有 3 款藥物處于臨床前階段。

新藥前期需持續(xù)大額投入?yún)s無收益，上市放量后價值逐步釋放，專利到期后又會回落。藥企估值，即是測算各產(chǎn)品在不同階段的潛在價值，結(jié)合市場空間、競爭格局與盈利預(yù)期，將全生命周期現(xiàn)金流折現(xiàn)加總，這也是泰諾麥博虧損仍獲高估值的核心原因。