一季度存貨降至35億！智飛生物近三年研發投入超44億，創新管線進入收獲期

本文來源：時代周報 作者：張揚

過去一年，疫苗行業面臨前所未有的考驗，國內疫苗龍頭智飛生物（300122.SZ）經營業績階段承壓。

4月27日晚間，智飛生物發布2025年年報及2026年一季報。財報顯示，智飛生物2025年實現營收約89.58億元，歸屬于上市公司股東的凈利潤為-147.23億元，這是智飛生物上市以來首次出現年度虧損。2026年一季度實現營收約21.50億元，歸屬于上市公司股東的凈利潤為-3.88億元。

智飛生物并非唯一一家出現虧損的疫苗企業。2025年，受疫苗猶豫、需求波動和競爭加劇等多重因素影響，疫苗行業整體承壓，疫苗企業業績集體走低。

智飛生物的業績變化，一方面源于核心產品銷售下降，另一方面則是公司風險出清的結果。2025年智飛生物主動求變，推動從商業驅動向創新驅動的根本性轉變，其業務模式重構的短期沖擊在這一年集中釋放。

財報顯示，智飛生物在2025年一口氣計提了141.28億元資產減值準備，其中包括約136億元的存貨跌價準備和合同履約成本減值準備、約5.10億元信用減值損失。這是造成智飛生物2025年虧損的主要原因。

但通過存貨減值準備計提，智飛生物的存貨從2025年初的222.44億元，下降至2026年第一季度的35.73億元，這意味著公司存貨壓力已基本出清，從而徹底卸下歷史積壓的重擔。

應收帳款連續9個季度下降

從財報數據來看，智飛生物在2026年第一季度，已出現一系列積極變化。

最直觀的兩個財務數據營收和凈利潤均出現好轉，2026年第一季度，智飛生物歸屬于上市公司股東的凈利潤較2025年第四季度季度環比大幅減虧，21.50億元的營收環比增長63.62%。截至2026年第一季度，智飛生物經營活動產生的現金流量凈額已連續5個季度為正。

同時，智飛生物正主動對資產負債表去風險和提質量。2026年第一季度，智飛生物應收帳款為109.25億元，相比2025年初的163.02億元大幅下降，而2024年第一季度末，這一數據曾高達300.29億元。

這是智飛生物應收帳款連續9個季度下降，意味著公司正主動結束賒銷換增長的模式。

另一組值得關注的數據，是智飛生物的長短債務結構的優化。2026年第一季度，智飛生物短期借款為5.60億，長期借款為73.59億元，二者合計79.19億元，相比2025年末的110億元大幅下降。同時，短期借款占長短期借款總額從78%下降至7%左右。

長短期債務結構的優化，意味著智飛生物短期償債壓力大幅降低，財務安全性隨之增強。

雖然大額計提短期沖擊智飛生物利潤表現，但其存貨金額不斷下降，從2025年年初的222.44億元，下降至年末的50.03億元，2026年第一季度繼續降至35.73億元。

一系列積極數據背后，是在嚴峻的市場挑戰下，智飛生物全年聚焦“去庫存、促回款、降負債”三大攻堅任務，積極化解存貨壓力、應收賬款壓力和短期流動性壓力。

為降低公司單方承擔市場風險和庫存積壓的長期隱患，智飛生物重構與全球疫苗供應鏈的共同利益機制。

2024年11月，智飛生物與GSK調整戰略合作協議，實現產品采購基于市場實際需求動態調整；2026年4月，與默沙東簽訂《經修訂和重述的供應、經銷與共同推廣協議》，雙方將根據市場需求，動態評估、調整協議產品的采購與供應量。

在解決流動性問題方面，智飛生物通過多種方式拓寬融資渠道。

2025年，智飛生物獲得25億元創新債券融資額度并完成首期5億元非公開發行；與中國農業銀行股份有限公司重慶江北支行（牽頭行）等十余家銀行組建銀團，獲得102億元、期限不超過3年的大額授信，顯著增強了公司資金保障能力和財務彈性。

此外，智飛生物還組建專項工作組推進應收賬款清收，加快對金額大、賬齡長的應收賬款回收工作，促進資金回籠。

經過一年多的努力，智飛生物各項經營指標得以優化、債務結構得以調整、商業模式得以重構。“我們將危機轉化為變革契機，既立足當下化解燃眉之急，更著眼長遠筑牢發展根基。”智飛生物在《致股東》信中表示。

布局代謝類藥物前景廣闊

完成階段性攻堅后，智飛生物資產負債表已修復至安全區間。

在疫苗行業整體從渠道為王轉向產品為王的背景下，企業的核心競爭力在于是否有自研的創新產品。隨著歷史包袱被甩開，智飛生物長期積累的自主研發管線，正邁入實質性收獲階段。

過去幾年，智飛生物自主產品收入占比不斷提升。財報顯示，其自主產品營收占總營收比重從2024年的4.50%大幅提升至2025年的13.25%。

2026年，隨著已上市的四價流感病毒裂解疫苗、流感病毒裂解疫苗，以及正審評的15價肺炎球菌結合疫苗、ACYW135群腦膜炎球菌多糖結合疫苗，代謝類的利拉魯肽、德谷胰島素等產品上市，自主產品將在智飛收入中占有更大比例。

目前，智飛已有5款核心產品提交上市申請，6款重要產品處于Ⅲ期臨床試驗階段，10余款產品正同步開展臨床研究，形成蓄勢待發的產品矩陣。

未來兩三年，智飛將有多款預防性和治療性的自主產品獲批上市并實現商業化放量，顯著形成自主產品為主、代理為輔的收入結構改變。

對于疫苗企業而言，自主產品收入占比持續提升，研發驅動的技術壁壘正成為企業核心護城河。

過去多年，智飛堅持將商業化利潤持續反哺研發，近年來年均研發投入保持在10億元以上。即便在經營壓力較大的2025年，智飛仍將有限資源向產品研發端傾斜，全年研發投入高達14.36億元，占營業收入比重上升至16.03%，保持疫苗行業高位水平。近三年，智飛生物研發投入合計達44.91億元。

在持續不斷的高研發投入下，智飛生物已成為國內疫苗管線布局最豐富的公司之一，擁有覆蓋寬領域、多層次的在研產品儲備。

截至年報披露日，智飛生物預防類自主在研項目共計35項，其中處于申報、開展臨床試驗及申請注冊階段的項目26項。世界范圍內有高價值的疫苗品種，智飛均有布局，包括高價次的肺炎結合疫苗、帶狀皰疹疫苗等。

其中，雙價痢疾疫苗、四價重組諾如病毒疫苗有望填補國際空白；佐劑流感疫苗、重組B群腦膜炎疫苗研發進展國內領先，有望填補市場空白。

同時，智飛生物也在尋找疫苗之外新的增長曲線。2025年，智飛通過現金增資方式控股宸安生物，將業務拓展至代謝類疾病治療領域，并以此為基礎進入治療性生物制藥領域。這標志著智飛“預防&治療”的戰略布局取得里程碑突破。

目前，宸安生物已進入臨床階段的重點在研項目有6項，其中利拉魯肽注射液、德谷胰島素注射液處于上市審評中。

宸安生物聚焦的代謝類疾病治療前景廣闊，其中GLP-1類藥物繼PD-1之后嶄露頭角，成為備受業界矚目的下一代“藥王”。參考GLP-1巨頭諾和諾德銷售情況，2025年，諾和諾德全年營收約489億美元，其中司美格魯肽作為王牌單品貢獻361億美元銷售額。其中，司美格魯肽在中國區銷售額達到10.33億美元。