【東吳蘆哲】每周宏觀經濟和資產配置研判—20260419

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核心觀點

國內宏觀觀點：

當前國內經濟的主線已經演變為物價回升，以及由此延伸出的種種影響。從3月經濟數據來看，需求小幅走弱、供給韌性較強，與前幾年的經濟節奏一致，年初開門紅后有所回落。按往年慣例，近期將開啟4月底政治局會議的新一輪政策窗口時間，市場對于宏觀政策的期待可能加強。但Q1經濟增速達到5%，為完成全年4.5-5%的目標留出了充足空間，短期政策大幅加碼的必要性不高，當前仍處于3月兩會后的政策落地期。另一方面，當前國內基本面也面臨較多變局，建議關注后續以下問題的演變：一線城市為代表的二手房情緒回暖持續多久？消費韌性如何變化？PPI轉正的持續性以及價格傳導強弱如何變化？

海外宏觀觀點：

美股與原油難以高位并存。雖然物理世界的能源仍然緊缺，但布油現貨-期貨價差在高位、原油曲線深度貼水，反映市場仍然預期美伊沖突會在1-2個月內結束，油價將逐步回落。物理與金融世界的割裂終將收斂，美股與原油之間存在套利交易。

原油期貨顯示油價中樞抬升，年底布油仍有80美元/桶，這意味著即使沖突緩解，美聯儲的降息空間將從此前的2-3次收縮回1-2次。

4月21日參議院銀行委員會將召開聽證會問詢沃什，屆時關注其對貨幣政策的表態。這是一場需要展現美聯儲獨立性的聽證會，因此我們預期沃什表態中性偏鷹。聽證會結束后參議員們將擇日投票，而當前最大阻礙是特朗普對鮑威爾和Lisa Cook的調查，若不撤訴，沃什的上任流程仍將延后。

權益市場觀點：

地緣政治的擾動雖然仍在影響航運與原油市場，但資本市場對其反應已逐漸趨于鈍化，對流動性寬松溢價較高，疊加一季報業績利好頻出，市場交易情緒十分樂觀。

從漲幅修復幅度來看，美股、日本等市場修復后創新高，情緒和業績公布的樂觀情緒反映了市場對尾部風險的定價不足，即海峽“關閉”時間較長，油、氣斷供的風險正在由預期逐步轉變為實質性沖擊。即便短期內海峽“開放”，油氣設施和運輸恢復影響的傳導也并未完全結束，原油價格中樞上移的趨勢下，流動性仍有進一步緊縮的可能性。在市場反彈時間偏長、存在回調內生需求的情況下，美伊停火節點和二次談判、沃什聽證會均在下周成為關鍵事件，一定程度上可能影響市場風險偏好。

綜合來看，本次反彈力度或將減弱，但反彈后的調整期二次沖擊的幅度可能較月初偏弱，指數呈現震蕩格局，產業層面則可以逢低布局。在本次沖擊震蕩可以根據長期發展戰略、產業鏈基本面、業績增長的共性方向進行布局，重點關注自主可控方向的國產算力、核心礦產方向的稀土、有色，受益于原油安全替代的新能源產業鏈如鋰電、儲能等核心方向。

債券市場觀點：

利率：資金延續寬松、關注超長債發行壓力。進入4月份，資金面延續寬松，DR001穩定在1.22%左右，DR007也下行至1.32%關口，在寬松流動性帶動下，短端利率繼續穩中有降，1年期國債收益率已經跌破1.20%、5年期國債收益率已經跌破1.50%，展望未來，寬松的資金面是做多1年至7年期債券的“底氣”，然而隨著短端性價比顯著下降，市場已經轉為關注是否有可能逆轉寬松局面的風險：（1）4月17日財政部公布本年度超長期特別國債發行計劃，期限上以20年、30年和50年等三個期限為主，并未安排15年期發行，從首期340億元20年期和850億元30年期發行規模看，今年以30年期為主要發行期限，意味著長端利率和超長端利率仍然面臨供給放量的壓力，政府債發行強度上升或消耗資金面的寬松狀態；（2）隨著資金面持續寬松，7天期逆回購也持續保持在5億元左右的地量操作狀態，然而貨幣政策也無意主動收緊資金面，政策工具或繼續以“收短放長”為主。總體來看，資金面持續保持寬松，10年期以內利率雖然性價比顯著下降，卻還沒有觸發反轉上行的條件，當10年期利率下行至1.75%-1.70%、30年期利率下行至2.20%-2.10%區間時，市場或出現止盈，鑒于當前30年期利率和10年期利率仍有近50bps利差，關注超長端利率上行調整后的交易性做多機會。

量化配置建議：

根據我們上述行情研判，大類資產配置方面，我們認為后續一周：中國權益市場可能短期有所震蕩，但中期強勢看漲（1）；恒生科技，觸發局部底信號（2）；國債市場，緩慢爬升（1）；黃金逐步企穩，短期震蕩，中期看漲（2）；美股市場，模型持續發出看漲信號（3）。

策略對各資產觀點的得分，得分范圍為-3~+3，>0表示看多，<0表示看空，0表示均衡。

風險提示：（1）經濟政策出臺節奏不及預期；（2）美聯儲貨幣政策變動超預期；（3）大類資產價格出現較大波動。

來自報告《每周宏觀經濟和資產配置研判—20260419》

東吳宏觀蘆哲團隊介紹

蘆哲

東吳證券首席經濟學家

研究所聯席所長

蘆哲博士，現任東吳證券首席經濟學家、董事總經理、研究所聯席所長。中國證券業協會首席經濟學家專業委員，中國首席經濟學家論壇成員。

曾任職于世界銀行（華盛頓總部）、華泰證券等機構。在JIMF、《世界經濟》、《金融研究》等發表多篇學術作品。第五屆鄧子基財經研究獎得主 ，并榮獲新財富、水晶球、金牛獎等多項資本市場獎項。

清華、人大、央財等多所大學專業研究生導師和EMBA教授。

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