上市即陷爭(zhēng)議：量化派“去金融化”遮羞布下的灰色博弈

2025年11月27日，歷經(jīng)四次沖擊IPO的量化派終于登陸港交所主板，結(jié)束了漫長(zhǎng)的上市征程。然而，這份看似圓滿(mǎn)的答卷背后，卻暗藏諸多隱憂(yōu)。上市后首份財(cái)報(bào)披露的95.4%超高毛利率，不僅遠(yuǎn)超行業(yè)常規(guī)水平，更超越茅臺(tái)3.47個(gè)百分點(diǎn)，引發(fā)市場(chǎng)廣泛關(guān)注。與此同時(shí)，國(guó)家金融監(jiān)督管理總局聯(lián)合多部門(mén)于近期發(fā)布分期商城消費(fèi)風(fēng)險(xiǎn)警示，直指回收套現(xiàn)、隱形收費(fèi)等行業(yè)頑疾，而量化派旗下核心平臺(tái)羊小咩及其關(guān)聯(lián)工具便荔卡包，正深陷高息放貸、商品虛高的質(zhì)疑漩渦。看似全力推進(jìn)的“去金融化”轉(zhuǎn)型，實(shí)則淪為規(guī)避監(jiān)管的障眼法，一場(chǎng)披著電商外衣的金融收割，在其上市后持續(xù)上演。

異象凸顯：超高毛利與經(jīng)營(yíng)薄弱的雙重反差

量化派上市后披露的業(yè)績(jī)數(shù)據(jù)，呈現(xiàn)出一種超出常規(guī)的異常態(tài)勢(shì)，超高毛利率與脆弱的經(jīng)營(yíng)基本面形成鮮明對(duì)比，背后的盈利邏輯令人深思。

從盈利表現(xiàn)來(lái)看，量化派的毛利率呈現(xiàn)爆發(fā)式增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。2022年至2025年間，公司毛利率從65.8%一路飆升至95.4%，2024年更是達(dá)到96.9%的峰值，這一水平不僅遠(yuǎn)超傳統(tǒng)電商平臺(tái)20%-40%的毛利率區(qū)間，即便與高端奢侈品電商相比，也大幅超出其不足70%的毛利率上限，甚至超越了以高毛利著稱(chēng)的茅臺(tái)。

對(duì)于這份反常的高毛利，量化派在招股書(shū)中解釋為“消費(fèi)地圖運(yùn)營(yíng)成本減少”和“羊小咩的增長(zhǎng)帶動(dòng)”。但數(shù)據(jù)顯示，消費(fèi)地圖業(yè)務(wù)的貢獻(xiàn)微乎其微，2024年該業(yè)務(wù)僅占總營(yíng)收的3.3%，2025年更是降至不足1%，幾乎被邊緣化。顯然，羊小咩才是支撐量化派超高毛利的核心力量——2024年，羊小咩的毛利率高達(dá)97.5%，即便2025年財(cái)報(bào)未披露具體數(shù)據(jù)，其超高毛利的態(tài)勢(shì)也未改變。

與超高毛利形成鮮明反差的，是量化派脆弱且波動(dòng)劇烈的經(jīng)營(yíng)狀況。為了實(shí)現(xiàn)上市與合規(guī)，量化派在短短3年間完成了主營(yíng)業(yè)務(wù)的劇烈調(diào)整：羊小咩的收入占比從2022年的43.4%飆升至2025年的99%，成為公司絕對(duì)的收入支柱；原本占比11.8%的助貸業(yè)務(wù)，于2025年被徹底清盤(pán)；消費(fèi)地圖業(yè)務(wù)則從43.3%驟降至不足1%，逐漸被放棄。

業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型帶來(lái)的是各項(xiàng)經(jīng)營(yíng)指標(biāo)的巨幅波動(dòng)。截至2024年12月末，量化派凈資產(chǎn)為-9億元，處于資不抵債狀態(tài)；而到2025年12月末，凈資產(chǎn)迅速增至13億元，資產(chǎn)負(fù)債率也從190.8%驟降至18.1%，波動(dòng)幅度之大遠(yuǎn)超行業(yè)正常水平。與此同時(shí)，公司應(yīng)收賬款持續(xù)膨脹，從2022年的2.58億元增至2025年底的9.79億元，而2019年這一數(shù)據(jù)僅為0.85億元；應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率則從2022年的2.32次下降至2025年的1.28次，意味著回款周期不斷拉長(zhǎng)，實(shí)際現(xiàn)金流陷入緊張。

用戶(hù)規(guī)模的萎縮進(jìn)一步加劇了經(jīng)營(yíng)壓力。截至2025年底，量化派注冊(cè)用戶(hù)達(dá)6365萬(wàn)，但平均月活用戶(hù)僅為92萬(wàn)人，較當(dāng)年5月底減少1.7萬(wàn)人，注冊(cè)用戶(hù)向月活用戶(hù)的轉(zhuǎn)化率僅為1.45%。付費(fèi)轉(zhuǎn)化率偏低、用戶(hù)持續(xù)流失，使得量化派賬面的收入增長(zhǎng)缺乏堅(jiān)實(shí)的用戶(hù)基礎(chǔ)，其經(jīng)營(yíng)基本面的脆弱性可見(jiàn)一斑。

灰色閉環(huán)：羊小咩與便荔卡包的雙重收割套路

羊小咩作為量化派的核心收入來(lái)源，其運(yùn)作模式并非表面所示的常規(guī)電商，而是與關(guān)聯(lián)平臺(tái)便荔卡包深度綁定，構(gòu)建起“商品虛高+隱形高息+套現(xiàn)閉環(huán)”的灰色體系，以電商外衣掩蓋金融收割的本質(zhì)。

商品定價(jià)虛高是這一體系的核心特征。羊小咩平臺(tái)上的數(shù)碼、黃金珠寶等核心品類(lèi)，定價(jià)顯著偏離市場(chǎng)公允價(jià)，溢價(jià)幅度普遍在20%-60%之間。以華為Mate X6（12+512）手機(jī)為例，京東國(guó)補(bǔ)前售價(jià)為11799元，而羊小咩平臺(tái)同款配置產(chǎn)品標(biāo)價(jià)14729元，差價(jià)高達(dá)2930元，即便計(jì)入平臺(tái)捆綁的無(wú)線(xiàn)藍(lán)牙耳機(jī)（按最高價(jià)1299元計(jì)算），仍比京東高出近兩千元。這種畸高定價(jià)并非源于商品本身價(jià)值，而是將隱性資金成本提前嵌入售價(jià)，變相規(guī)避利率監(jiān)管。

為高溢價(jià)消費(fèi)提供支撐的便荔卡包，在息費(fèi)披露上存在明顯違規(guī)。該平臺(tái)頁(yè)面僅突出額度、放款速度等誘導(dǎo)性信息，未以顯著方式公示實(shí)際年化利率，息費(fèi)構(gòu)成混雜利息、擔(dān)保費(fèi)、咨詢(xún)費(fèi)等多項(xiàng)名目，刻意模糊綜合融資成本。實(shí)測(cè)顯示，通過(guò)便荔卡包分期購(gòu)物或取現(xiàn)，實(shí)際年化利率精準(zhǔn)觸及36%的司法保護(hù)上限，部分疊加服務(wù)費(fèi)與商品溢價(jià)的訂單，真實(shí)資金成本更高。有消費(fèi)者借款1.6萬(wàn)元分12期償還，月供超1600元，折算年化利率達(dá)36%；另有用戶(hù)累計(jì)消費(fèi)超11萬(wàn)元，總還款額逼近15萬(wàn)元，多承擔(dān)近4萬(wàn)元不合理費(fèi)用。

更隱蔽的是，羊小咩與便荔卡包聯(lián)手打造的“貸款購(gòu)物—高價(jià)商品—第三方回收”套現(xiàn)閉環(huán)，徹底背離消費(fèi)分期初衷，淪為違規(guī)資金周轉(zhuǎn)通道。便荔卡包內(nèi)置商城可直接跳轉(zhuǎn)至羊小咩，用戶(hù)通過(guò)兩者關(guān)聯(lián)的信貸工具獲得消費(fèi)額度，用于購(gòu)買(mǎi)羊小咩平臺(tái)上的高單價(jià)商品后，無(wú)需真實(shí)收貨，直接將商品發(fā)貨給第三方回收商。回收商扣除高額手續(xù)費(fèi)后，以遠(yuǎn)低于商品標(biāo)價(jià)的金額支付給用戶(hù)，而用戶(hù)則需背負(fù)“商品分期”賬單，商品差價(jià)與回收手續(xù)費(fèi)之和，實(shí)質(zhì)就是變相的高額貸款利息。有用戶(hù)投訴稱(chēng)，其在便荔卡包與羊小咩平臺(tái)貸款21842元分六期購(gòu)買(mǎi)商品，實(shí)際到手僅16000元，以IRR計(jì)算，貸款利率遠(yuǎn)超24%的法定上限。

海量投訴印證了這一灰色體系的危害。在黑貓投訴、消費(fèi)保、啄木鳥(niǎo)投訴等平臺(tái)上，關(guān)于羊小咩的投訴量已達(dá)24532條，大量消費(fèi)者指控其商品差價(jià)為變相“砍頭息”；便荔卡包的投訴量也高達(dá)12766條，除高利貸、催收等指控外，雙方深度捆綁合作的違規(guī)行為也成為投訴焦點(diǎn)。面對(duì)投訴，平臺(tái)方長(zhǎng)期推諉拖延，消費(fèi)者維權(quán)通道近乎堵塞。

轉(zhuǎn)型迷局：股權(quán)騰挪下的“去金融化”假象

量化派自上市前后便對(duì)外宣稱(chēng)推進(jìn)“去金融化”轉(zhuǎn)型，終止助貸撮合服務(wù)，試圖塑造純電商平臺(tái)形象。但穿透股權(quán)與業(yè)務(wù)關(guān)聯(lián)可見(jiàn)，所謂轉(zhuǎn)型不過(guò)是通過(guò)股權(quán)騰挪、人員交叉實(shí)現(xiàn)的監(jiān)管規(guī)避，其金融底色從未改變。

便荔卡包與量化派的深度關(guān)聯(lián)，揭開(kāi)了“去金融化”的遮羞布。便荔卡包的運(yùn)營(yíng)主體曾用名天津量化派，雖近期完成股東變更，看似脫離量化派體系，但其實(shí)控人與量化派核心企業(yè)高度重合。量化派創(chuàng)始人周灝雖宣稱(chēng)轉(zhuǎn)讓了關(guān)聯(lián)主體北京量科邦的股權(quán)，但仍位列該公司股東首位，資本與人員紐帶從未真正斷裂。此外，為平臺(tái)提供資金支持的小貸機(jī)構(gòu)，由便荔卡包運(yùn)營(yíng)方控股，形成了從資金供給、場(chǎng)景搭建到收費(fèi)收割的全鏈條閉環(huán)。

業(yè)務(wù)層面的協(xié)同的緊密程度，進(jìn)一步印證了兩者的關(guān)聯(lián)關(guān)系。2024年，便荔卡包為羊小咩導(dǎo)流帶來(lái)4.3億元交易額，占后者總交易額的18%；便荔卡包首頁(yè)顯示的8萬(wàn)元“可激活額度”中，5萬(wàn)元為可直接導(dǎo)流至羊小咩的購(gòu)物額度，雙方共享用戶(hù)數(shù)據(jù)、授信信息與訂單記錄，形成完整的流量-風(fēng)控-支付-變現(xiàn)體系。

這種關(guān)聯(lián)運(yùn)作的本質(zhì)，是量化派將原有的助貸業(yè)務(wù)“換殼”延續(xù)。羊小咩的前身是助貸平臺(tái)“信用錢(qián)包”，2017年量化派曾試圖赴美上市，因互聯(lián)網(wǎng)金融監(jiān)管收緊而流產(chǎn)；2020年，公司將其升級(jí)為羊小咩，重新定位為“數(shù)字化交易賦能應(yīng)用程序”，實(shí)質(zhì)是將助貸業(yè)務(wù)包裝為消費(fèi)分期，以電商場(chǎng)景為掩護(hù)延續(xù)高毛利金融生意。此前量化派助貸業(yè)務(wù)毛利率逼近99%，終止直接助貸后，通過(guò)羊小咩的高溢價(jià)商品+隱形分期模式，變相開(kāi)展信貸業(yè)務(wù)，本質(zhì)仍是“以消費(fèi)之名、行放貸之實(shí)”。

這種模式已明確觸碰監(jiān)管紅線(xiàn)。金融監(jiān)管部門(mén)明確要求，貸款業(yè)務(wù)必須顯著公示年化利率，綜合融資成本需包含所有增信與服務(wù)費(fèi)用，嚴(yán)禁以各類(lèi)名目變相抬升費(fèi)率。而便荔卡包未規(guī)范披露利率，羊小咩以商品溢價(jià)收取隱性利息，雙方面對(duì)海量投訴拒不整改，均構(gòu)成明確違規(guī)。在監(jiān)管密集警示、消費(fèi)維權(quán)聚焦金融亂象的背景下，這種頂風(fēng)違規(guī)行為，不僅侵害消費(fèi)者知情權(quán)與公平交易權(quán)，更擾亂了消費(fèi)金融市場(chǎng)秩序。

總結(jié)：上市不是終點(diǎn)，合規(guī)轉(zhuǎn)型任重道遠(yuǎn)

對(duì)于量化派而言，登陸港交所只是完成了階段性目標(biāo)，而非轉(zhuǎn)型成功的終點(diǎn)。看似亮眼的超高毛利率，背后是依賴(lài)羊小咩與便荔卡包構(gòu)建的灰色盈利體系；宣稱(chēng)的“去金融化”轉(zhuǎn)型，實(shí)則是換湯不換藥的監(jiān)管規(guī)避。從依賴(lài)助貸業(yè)務(wù)到押注羊小咩，量化派始終未能擺脫對(duì)金融業(yè)務(wù)的路徑依賴(lài)，而這種依賴(lài)帶來(lái)的，是經(jīng)營(yíng)指標(biāo)的劇烈波動(dòng)、用戶(hù)規(guī)模的持續(xù)萎縮，以及日益加劇的合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)。

當(dāng)前，消費(fèi)金融領(lǐng)域監(jiān)管日益趨嚴(yán)，回收套現(xiàn)、隱形高息等行業(yè)頑疾正被重點(diǎn)整治，量化派若繼續(xù)固守灰色盈利模式，終將面臨監(jiān)管追責(zé)與市場(chǎng)反噬。從一個(gè)依賴(lài)灰色地帶的“類(lèi)金融”平臺(tái)，轉(zhuǎn)變?yōu)榫哂锌沙掷m(xù)競(jìng)爭(zhēng)力的線(xiàn)上市場(chǎng)運(yùn)營(yíng)商，量化派還有很長(zhǎng)的路要走。萎縮的活躍用戶(hù)、緊張的現(xiàn)金流、海量的消費(fèi)者投訴，以及難以割舍的金融底色，都是其轉(zhuǎn)型路上的巨大障礙。

對(duì)于消費(fèi)者而言，需警惕此類(lèi)偽裝成電商的高息平臺(tái)，拒絕參與套現(xiàn)行為，遭遇違規(guī)收費(fèi)時(shí)及時(shí)通過(guò)監(jiān)管渠道維權(quán)；對(duì)于量化派而言，唯有徹底摒棄金融收割的僥幸心理，真正規(guī)范業(yè)務(wù)運(yùn)作，完善用戶(hù)服務(wù)，才能擺脫當(dāng)前的爭(zhēng)議困境，實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期可持續(xù)發(fā)展。上市后的量化派，究竟能在合規(guī)轉(zhuǎn)型的道路上走多遠(yuǎn)，值得市場(chǎng)持續(xù)關(guān)注。

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