1250萬美元，買下禮來的下一個萬億？

2026年4月7日，一則交易公告讓瑞士生物科技公司AC Immune（ACIU）的股價盤中飆升超過15%。

禮來與這家專注于神經(jīng)退行性疾病精準(zhǔn)醫(yī)療的公司達(dá)成的一項(xiàng)修訂協(xié)議，擴(kuò)大了雙方在阿爾茨海默病（AD）和其他神經(jīng)退行性疾病領(lǐng)域的合作：禮來將支付1000萬瑞士法郎（約1250萬美元，近億人民幣）的預(yù)付款，并在候選藥物進(jìn)入1期臨床時支付額外里程碑付款，而AC Immune仍有資格獲得超過17億瑞士法郎的后續(xù)里程碑及銷售分成。

禮來與AC Immune的合作并非首次。2018年，雙方就已簽署授權(quán)協(xié)議，共同推進(jìn)Tau聚集抑制劑小分子的研發(fā)。此次修訂協(xié)議，將合作范圍擴(kuò)展至新的先導(dǎo)候選藥物及備用化合物，并計(jì)劃于2026年上半年啟動新藥臨床研究申請（IND）相關(guān)研究。

01.

1250萬美元注資AD療法

AC Immune成立于2003年，其核心技術(shù)平臺“Morphomer”致力于開發(fā)能夠穿透血腦屏障、靶向細(xì)胞內(nèi)Tau蛋白聚集的小分子藥物。

需要注意的是，這與目前主流AD療法形成了鮮明的路徑差異。過去十年，AD藥物研發(fā)的焦點(diǎn)幾乎全部集中在β-淀粉樣蛋白（Amyloid）上——渤健/衛(wèi)材的Leqembi、禮來原有的donanemab（Kisunla）都屬于這一路線。淀粉樣蛋白沉積在神經(jīng)元外部，相對容易通過抗體藥物清除；而Tau蛋白的神經(jīng)纖維纏結(jié)發(fā)生在神經(jīng)元內(nèi)部，小分子藥物不僅要突破血腦屏障，還要在細(xì)胞內(nèi)精準(zhǔn)抑制蛋白聚集而不引發(fā)毒性。這被公認(rèn)為神經(jīng)科學(xué)領(lǐng)域最難攻克的目標(biāo)之一。

AC Immune的平臺正是針對這一難點(diǎn)的布局，其Tau Morphomer候選藥物在口服給藥后能突破血腦屏障，并特異性結(jié)合病理性Tau蛋白構(gòu)象，在臨床前模型中顯示出抑制Tau聚集和播散的潛力。公司還擁有SupraAntigen平臺（用于主動免疫治療）和morADC平臺（用于抗體藥物偶聯(lián)），形成了從Tau到淀粉樣蛋白再到α-突觸核蛋白的多元化管線。

禮來為何此刻加注？答案藏在其AD產(chǎn)品線的布局中。

禮來自家的donanemab（Kisunla）已于2024年獲得FDA批準(zhǔn)，但市場表現(xiàn)卻不及預(yù)期。一方面，淀粉樣蛋白抗體療法普遍面臨安全性爭議，ARIA（淀粉樣蛋白相關(guān)影像異常）事件發(fā)生率較高，限制了其臨床推廣；另一方面，donanemab的療效數(shù)據(jù)并不驚艷，加之每月一次的靜脈輸注給藥方式，患者依從性面臨挑戰(zhàn)。更重要的是，淀粉樣蛋白假說本身正在被重新審視，因?yàn)榍宄邏K能否真正逆轉(zhuǎn)認(rèn)知衰退，臨床證據(jù)仍不充分。

而神經(jīng)科學(xué)界認(rèn)為Tau蛋白聚集與認(rèn)知衰退的相關(guān)性更強(qiáng)。Tau纏結(jié)的密度與阿爾茨海默病患者的認(rèn)知功能下降程度高度相關(guān)。這意味著，即便淀粉樣蛋白被清除，只要Tau還在蔓延，疾病仍會進(jìn)展。

正如此次交易中AC Immune首席執(zhí)行官Andrea Pfeifer所言：“越來越多的科學(xué)證據(jù)表明，靶向細(xì)胞內(nèi)Tau可以減緩甚至完全阻止病理進(jìn)展。”

此外，1250萬美元的小額投入也體現(xiàn)了大型藥企應(yīng)對研發(fā)不確定性的經(jīng)典策略，即以低成本鎖定早期管線期權(quán)。BMO Capital Markets分析師Evan Seigerman評價：“不要把這1250萬美元看作是禮來對AC Immune技術(shù)的終極押注，它更像是一張通往2030年神經(jīng)科學(xué)市場的廉價門票。即便失敗，對禮來龐大的現(xiàn)金流影響微乎其微；但若成功，那就是下一個重磅炸彈。”

02.

用GLP-1現(xiàn)金牛布局未來管線

倘若把時間拉回到2026年第一季度，禮來與AC Immune的修訂協(xié)議，可能只是其BD版圖中的一小塊拼圖，畢竟禮來自身在Q1的交易節(jié)奏可以用密集掃貨來形容。

禮來2026年Q1披露的主要交易

在復(fù)盤Q1的交易之前，首先需要強(qiáng)調(diào)，2025年11月下旬，禮來收盤市值突破1萬億美元。這一歷史性時刻的標(biāo)志性意義在于一家制藥公司打破了由科技巨頭長期壟斷的萬億美元俱樂部格局，與蘋果、微軟等全球科技巨頭并肩。

對禮來而言，要保持萬億市值也意味著禮來要以遠(yuǎn)超行業(yè)平均速度的節(jié)奏，為下一個十年儲備產(chǎn)品。

支撐萬億市值的核心，是替爾泊肽（Mounjaro/Zepbound）在減重與代謝領(lǐng)域的表現(xiàn)。2025年，這兩款產(chǎn)品合計(jì)銷售額達(dá)365億美元。可是，一旦形成一種單一產(chǎn)品依賴，將會成為萬億美元市值最大的脆弱點(diǎn)。于是，2026年第一季度禮來密集公開的8筆交易，從某種程度上也是一場萬億市值保衛(wèi)戰(zhàn)，禮來要將其GLP-1藥物帶來的巨額現(xiàn)金流，系統(tǒng)地安排在未來管線上。

從交易節(jié)奏來看，2026年1月6日，禮來在同一天宣布兩項(xiàng)合作，次日以12億美元收購Ventyx Biosciences，獲得NLRP3炎癥小體抑制劑管線。2月，禮來延續(xù)了高強(qiáng)度的交易節(jié)奏，累計(jì)交易總額超百億美元。集中在3月底的交易更是將禮來Q1的并購活動推向高潮，大有單筆就破百億美元的架勢。

Q1的交易放在一起，可以清晰地看到禮來的戰(zhàn)略邏輯：代謝領(lǐng)域通過Nimbus合作和英矽智能授權(quán)鞏固護(hù)城河；神經(jīng)科學(xué)通過Centessa收購布局下一代重磅賽道；腫瘤免疫通過Orna、InduPro和信達(dá)合作構(gòu)建差異化技術(shù)平臺；炎癥領(lǐng)域通過Ventyx收購補(bǔ)充NLRP3這一廣譜靶點(diǎn)。這種布局也與禮來新藥矩陣的逐步成熟形成呼應(yīng)——2025年獲批的Jaypirca、Kisunla、Omvoh等新產(chǎn)品已貢獻(xiàn)近10億美元收入。

神經(jīng)科學(xué)被視為禮來鎖定的第二增長曲線。與此同時，風(fēng)險對沖的意圖也清晰可見。AD領(lǐng)域的淀粉樣蛋白路線存在不確定性，Tau蛋白是重要的備選；自免領(lǐng)域需要更多元化的靶點(diǎn)布局；細(xì)胞療法需要更前沿的平臺技術(shù)。

更深的邏輯在于，禮來也在將GLP-1帶來的巨額現(xiàn)金流的優(yōu)勢最大化。2025年，禮來研發(fā)支出達(dá)133.37億美元，同比增長21%，占總營收的20%以上，形成了研發(fā)投入、新品上市、現(xiàn)金流增長與再投入的正循環(huán)，且這種循環(huán)模式在萬億市值的規(guī)模上仍然在加速運(yùn)轉(zhuǎn)。

03.

集體對抗專利懸崖焦慮，催生制藥巨頭的M&A浪潮

禮來并非孤例。

2026年第一季度，全球制藥行業(yè)的并購活動呈現(xiàn)出罕見的井噴態(tài)勢，多家MNC同時開啟了“買買買”模式。從更宏觀的視角看，禮來2026年Q1的活躍交易也折射出全球制藥行業(yè)正在經(jīng)歷的變革：在專利懸崖逼近的行業(yè)大背景下，全球約有價值2360億美元的藥品面臨專利到期，MNC必須通過外部引進(jìn)補(bǔ)充管線。

到2026年，專利懸崖已經(jīng)稱得上老生常談。不過，要進(jìn)一步理解這一輪MNC集體焦慮的起點(diǎn)，還需借助一組數(shù)字。根據(jù)Evaluate的分析，2014至2023年間FDA批準(zhǔn)的487款新藥中，近四成有望在銷售峰值時突破年銷售額10億美元的傳統(tǒng)“大藥”線。但行業(yè)真正的利潤分配早已跨越二八定律，向更極端的方向集中：僅占新藥總數(shù)4%的超級重磅炸彈，攫取了全行業(yè)近三成的新藥收入。

如此收益曲線，迫使每一家MNC的核心戰(zhàn)略逐漸趨同，即不惜一切代價打造下一個K藥或是下一個O藥。然而，恰恰在這一時刻，支撐超額利潤的基石卻在加速松動。

從2025年到2030年，全球制藥行業(yè)總計(jì)約2360億美元的藥品銷售額將面臨專利到期的直接沖擊。近70款重磅藥物的獨(dú)占期將陸續(xù)終結(jié)，BMS、輝瑞、阿斯利康、諾華等巨頭受影響尤其深重。

并且這一輪懸崖的核心，是大分子生物藥和復(fù)雜生物制劑，是技術(shù)壁壘更高的免疫療法、糖尿病新藥等，因此沖擊面更廣、結(jié)構(gòu)性更強(qiáng)。與此同時，當(dāng)今MNC的管線集中度更高，少數(shù)幾款大分子藥物往往貢獻(xiàn)了公司利潤的絕大部分，一旦專利到期，受到動搖的會是商業(yè)模式。

伴隨而來的還有美國《通貨膨脹削減法案》（IRA）的倒逼效應(yīng)。IRA的藥品價格談判已于2026年1月正式生效，首批10款藥物被納入降價清單。這意味著，依賴單一重磅炸彈藥物的商業(yè)模式風(fēng)險急劇上升。MNC必須通過多元化管線布局來分散風(fēng)險。

這一系列危機(jī)感，投射到了MNC們第一季度的資本動態(tài)上，例如禮來在第一季度對AI制藥的加注。對于這個量級的藥企而言，要從根本上解決產(chǎn)品線斷層問題，需要的是全新可復(fù)用，且能持續(xù)產(chǎn)出平臺，而非幾個更具體的產(chǎn)品，而這正是AI制藥從2026年開始被全面升級為核心基礎(chǔ)設(shè)施的根本原因。

禮來在Q1的加注之所以值得關(guān)注，不僅是因?yàn)樗鳛樗幤蟮墓乐底罡撸且驗(yàn)樗砹薓NC布局一種典型路徑：既通過AI壓縮研發(fā)成本和時間窗口，又結(jié)合自身優(yōu)勢板塊加固創(chuàng)新技術(shù)產(chǎn)品組合，同時保持對AD療法等更遠(yuǎn)期管線的戰(zhàn)略性投入。

到2030年專利懸崖真正觸底之時，幸存下來的大藥企不會是那些擁有最多管線產(chǎn)品的公司，而是那些最早完成平臺級轉(zhuǎn)型，并成功在新一代療法中建立起結(jié)構(gòu)性壁壘的企業(yè)。

回到禮來與AC Immune這筆交易。1250萬美元的預(yù)付款，放在禮來2026年Q1的并購清單中，或許只是不起眼的一筆，但它符合MNC布局的一段敘事，即用大單品帶來的巨額現(xiàn)金流，為其下個十年的增長鋪路。

Tau蛋白是AD領(lǐng)域最難啃的骨頭，也是淀粉樣蛋白路線之外最具想象空間的備選方案。AC Immune的技術(shù)平臺，加上禮來的臨床開發(fā)與商業(yè)化能力，能否在2030年前結(jié)出碩果，仍是未知數(shù)。而下個十年，全球制藥行業(yè)競爭版圖的第一筆，或許正是由2026年的這些交易繪制的。

*封面來源：AI制成

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