800G光模塊對比CPO，天孚通信的BOM價值量拆分

2026年作為CPO商業化的元年，站在當前時點，研究CPO是正當其時的。

作為能夠重塑光互連產業生態和價值分配的CPO，專業投資者會通過各種方式來緊密跟蹤CPO的放量時間節點，以及北美AI產業鏈的邊際變化，但聰明的投資者或許會思考，是否存在一個免于技術變革困擾的“鏟子”行業，在1.6T光模塊放量時能吃到紅利，進入CPO放量后還可以吃到更大的紅利？

這樣的細分行業或許有不少，但估值之家困于認知所限，在本文中僅嘗試對天孚通信(300394.SZ)做一個簡單的梳理，以期給讀者帶來一定的參考價值。

可插拔光模塊方案下，天孚通信的價值量占比

雖然被資本市場稱作“易中天”三劍客之一，但過去幾年天孚通信的存在感始終弱了一些，無論營業收入還是凈利潤，跟中際旭創和新易盛相比，在體量上還是差了一大截，在增速上也未表現出足夠的特殊性。

圖片說明：2023~2025年“易中天”的業績表現，其中2025年數據為Wind一致預期，數據來源于Wind

作為光芯片的下游、光模塊的上游，過去幾年天孚通信為數不多的亮點，可能就是Know How工藝下的超高利潤率。然而，作為Mellanox的核心代工商，Fabrient在效率和行動力上的拉跨，不僅讓英偉達不得不更加依賴第三方光模塊供應商，還大幅拖延了天孚通信的放量節奏。（注：Fabrient是天孚通信第一大客戶，2024年銷售額占比61.69%）

圖片說明：2023~2025年“易中天”的利潤率表現，數據來源于Wind

除了Fabrient本身拉跨外，天孚通信在可插拔光模塊的BOM（物料清單）中占比較低，是天孚通信體量相對較小的另外一個重要原因。

熟悉光模塊的投資者非常清楚，光模塊整機企業、DSP電芯片企業、EML光芯片企業這三者是光模塊行業價值量的大頭：其中DSP電芯片占BOM的30%~40%，EML光芯片占BOM的30%~35%，從中際旭創和新易盛的毛利率來看，光模塊的利潤率也非常豐厚。

圖片說明：800G光模塊的BOM成本，數據來源于Yole Group

而以光引擎（將EML光芯片等封裝形成的光組件、以及部分無源光器件等）為主營業務的天孚通信，在光模塊中的價值量占比就要低很多，其主要產品包含在BOM的光芯片和封裝與測試中。

按照500美元的BOM計算，以及中際旭創40%毛利率毛姑姑，單個800G光模塊售價約835美元，同時按照Coherent約35%毛利率（EML毛利率更高）、Marvell Technology約50%毛利率（DSP毛利率更高）、Fabrient約12%的毛利率計算，在一個800G可插拔光模塊中，毛估估光模塊企業拿走了約40%的毛利潤，DSP電芯片企業拿走了約10%~15%的毛利潤，EML光芯片企業拿走了約8%~13%的毛利潤，最后留給天孚通信的毛利潤就少得可憐了，可能還不足7%，對應單價可能還不到100美元。

CPO方案下，天孚通信的價值量占比

進入CPO方案，天孚通信的價值量或將出現較大增長幅度，在產業鏈中的地位或許也將出現更加積極的轉變。

與可插拔光模塊不同，CPO去掉了昂貴的DSP電芯片（或將其功能集成至交換ASIC芯片中），并將硅光引擎封裝在交換ASIC芯片旁邊，這使得硅光引擎封裝取代了DSP電芯片成為了最大的成本中心，而硅光引擎封裝正好是天孚通信所擅長的。

圖片說明：天孚通信TO封裝技術平臺，數據來源于天孚通信官網

在英偉達CPO方案中，早期采用72個1.6T硅光引擎，最新版本是改用了36個3.2T的硅光引擎，按照SemiAnalysis的測算，預估量產后3.2T硅光引擎的單價約為 1000美元/個，對應硅光引擎的總成本為3.6萬美元。同時根據SemiAnalysis的測算，英偉達單臺CPO的BOM成本約為5~8萬美元（含Quantum和Spectrum兩種方案），取中間值6.5萬美元，則硅光引擎占CPO總成本的比例約55%。

圖片說明：英偉達CPO方案的硬件參數，數據來源于SemiAnalysis

進一步拆分硅光引擎。硅光引擎主要由硅光芯片PIC、電驅動芯片EIC、光線陣列FAU、硅光引擎基板四部分組成，其中EIC直接堆疊在PIC上方，使用了CoW (Chip-on-Wafer) 或 3D Stacking這種半導體級別的封裝工藝。

圖片說明：光引擎的組成，數據來源于SemiAnalysis

進一步拆分硅光引擎的BOM物料清單，根據SemiAnalysis及Yole Group的測算，在硅光引擎中，封裝的成本最高，達到35%~40%，高于PIC和EIC。

圖片說明：硅光引擎的BOM成本，數據來源于SemiAnalysis、Yole Group

對于天孚通信而言，除了有直接參與硅光引擎的封裝測試外，還直接提供光線陣列FAU。假設天孚通信在硅光引擎的封裝中占比不低于30%，則天孚通信在硅光引擎封裝的價值量不低于100美元，同時在FAU的價值量約100美元。

據此，按照單臺CPO含36個硅光引擎計算，天孚通信在單臺CPO中的價值量有較大概率不低于7000美元，相比于可插拔光模塊，天孚通信在CPO方案中的單價增量極大。