閉店翻倍、客單價下滑，零食巨頭萬辰集團的擴張“后遺癥”顯現

2026年5月19日，被市場稱為“零食大王”的萬辰集團發布公告，宣布終止原計劃投資1.26億元、用于開設100家直營門店的“品牌營銷網絡建設項目”。

萬辰集團公告，來源：萬辰集團官網

截至目前，該項目已投入6598.5萬元，剩余約5185萬元資金將永久補充流動資金。公司給出的原因很直接：繼續投入已不符合成本效益原則。與此同時，萬辰集團進一步明確了未來的發展方向——堅持“加盟為主、直營為輔”的經營模式。

項目投資數據，來源：萬辰集團官網

同一天，公司還披露，另一募投項目“運營服務支持建設”已經正式結項。

兩則公告背后，反映出的并不只是一次簡單的項目調整，而是這家門店數量已逼近2萬家的量販零食巨頭，正在經歷一場更深層次的戰略轉向，在經歷了高速跑馬圈地之后，萬辰集團開始從“拼規模”逐漸轉向“拼效率”，試圖在激烈的量販零食競爭中，找到一條更穩、更可持續的發展路徑。

從“雙輪驅動”到“獨木支撐”

回看項目立項時點，更能看出萬辰集團此次終止直營擴張的意義。

2023年2月，萬辰集團批準“品牌營銷網絡建設項目”，計劃投資1.26億元建設100家直營門店。當時，公司量販零食業務仍處于整合初期，直到同年10月，“陸小饞”“好想來”“來優品”“吖嘀吖嘀”四大品牌才完成統一整合，并最終歸攏至“好想來”品牌體系。

彼時，直營門店承擔的不只是銷售功能，更被視為品牌形象展示、運營模式試驗以及加盟商培訓的重要載體。簡單來說，萬辰當時的邏輯是“直營樹標桿、加盟擴規模”，希望通過直營店建立標準化體系，再依靠加盟快速復制。

但三年后，這一規劃被按下暫停鍵。

從公告來看，該項目投資已形成的資產主要包括門店裝修、設備購置及租賃押金等。公司表示相關資產后續仍繼續使用，暫不存在大規模處置問題。不過，在公司并未披露直營門店經營數據的情況下，這部分資產未來究竟能否持續產生理想收益，外界難以判斷。

與此同時，剩余約5185萬元募集資金將永久補充流動資金，這也從側面反映出，在門店高速擴張背景下，公司對運營資金的需求依然較大。

從商業模式看，萬辰此次調整并不難理解。

直營模式下，租金、裝修、人力等成本均由公司承擔，投入重、回本周期長；而加盟模式則由加盟商承擔大部分開店成本，總部通過供應鏈向加盟商供貨獲取收入，模式更輕、擴張更快。

過去兩年，萬辰量販零食業務實現爆發式增長，核心根基正是依托成熟的加盟體系。2025年全年，公司面向加盟商銷售商品實現收入占總營收96.45%，線下門店加盟占比更是達到99%。足以看出，加盟模式已然成為驅動企業規模擴張與業績攀升最核心的增長引擎。在這種情況下，繼續大規模投入直營門店，經濟性顯然開始下降。尤其在量販零食行業競爭加劇、價格戰持續的背景下，直營模式的成本壓力會更加明顯。

分銷渠道門店數量，來源：萬辰集團港股招股書

但問題在于，項目立項初期，公司曾預計該項目稅后靜態內部收益率達到24.09%。如今卻以“不符合成本效益原則”為由終止，說明公司對于直營模式的價值判斷已經發生明顯變化。這背后，既有行業競爭環境變化的因素，也反映出公司戰略重心正全面向加盟模式傾斜。

不過，直營收縮也意味著另一層隱憂。

直營店最大的價值之一，在于品牌能夠直接觸達消費者，掌握一手運營數據，并對商品、服務和價格體系保持更強控制力。而當加盟成為絕對主體后，總部對終端的管理難度也會明顯上升，品控、價格統一、服務標準化等問題都更依賴加盟體系執行。

對于門店規模已逼近2萬家的萬辰集團而言，未來真正的挑戰，或許已經不再是“還能開多少店”，而是如何在高速擴張后，維持整個體系的運營效率與管理質量。

業績暴增下的隱憂

從2026年一季報來看，萬辰集團的增長依舊迅猛：一季度實現營收166.34億元，同比增長53.73%；歸母凈利潤6.3億元，同比增長193.12%。

萬辰集團2026年第一季度營業收入，來源：同花順

不過，拆解利潤結構后可以發現，公司利潤增長中，政府補助的貢獻明顯提升。

數據顯示，萬辰集團2026年一季度計入當期損益的政府補助達到1.13億元，占當季歸母凈利潤的18.1%。也就是說，公司當季接近五分之一的利潤來自政府補貼。

萬辰集團2026年第一季度財務數據，來源：萬辰集團2026年一季度財報

當然，這并不意味著主營業務失去盈利能力。扣除非經常性損益后，公司一季度扣非凈利潤仍達到5.66億元，同比增長168.19%，增長依然較快。但隨著補貼占比提升，利潤增長的持續性也需要進一步觀察。

從行業邏輯來看，地方政府給予補貼并不意外。量販零食行業屬于典型的高周轉、高就業行業，大規模開店能夠帶動消費、物流、倉儲以及就業增長。作為行業頭部企業，萬辰集團截至2025年門店數量已超過1.8萬家，量販零食業務全年營收達到508.57億元，地方政府通過招商獎勵、稅收返還等形式給予支持，具有一定行業普遍性。

萬辰集團2025年營業數據，來源：萬辰集團2025年財報

但相比補貼，其單店經營效率的變化更值得關注。

數據顯示，萬辰集團單店月均GMV在2023年約為40.6萬元，2024年小幅升至41.2萬元，但2025年又回落至38.2萬元。與此同時，單店日均訂單量卻從394單提升至419單。

萬辰集團GMV數據，來源：萬辰集團港股招股書

“訂單增加、GMV下降”背后，意味著客單價正在持續下滑。按測算，公司客單價已從2023年的34.35元下降至2025年的30.39元，其中2025年降幅明顯擴大。

隨著門店數量快速增長，“分流效應”也開始顯現。同一區域門店密度提高后，新店會對老店客流形成分流，單店經營壓力隨之增加。

這一趨勢也體現在開店數據上。2024年，萬辰凈增門店9,470家，擴張速度接近200%；但到了2025年，凈增門店降至4,118家，擴張節奏明顯放緩。一方面，公司開始主動調整擴張步伐；另一方面，也說明優質點位資源正在變得更加稀缺。

萬辰集團開店數據，來源：萬辰集團2025年財報

值得注意的是，2025年公司閉店數量增至602家，閉店率約3.18%，盡管閉店率在加盟連鎖業態中仍處于可控范圍，但閉店加速的趨勢表明，部分加盟商的經營壓力已開始顯現。

面對這些問題，萬辰也在嘗試調整。2025年下半年以來，公司開始推進門店調改，引入低溫食品、冷凍食品以及IP潮玩等新品類，希望通過豐富SKU提升消費頻次和客單價。

從數據來看，調整已初顯成效。2026年1-2月，公司單店月均GMV回升至40.6萬元，同比增長超過9%，一季度整體也延續修復趨勢。但問題在于，這種改善能否持續仍需觀察。對于門店規模已逼近2萬家的萬辰集團而言，未來真正決定增長質量的，已經不再只是“還能開多少店”，而是單店效率能否穩定提升。

“老大”追趕“老二”的困境

如果把視角放到整個量販零食行業，萬辰集團當前面臨的競爭壓力會更加明顯。

2025年，鳴鳴很忙以21948家門店、661.7億元營收坐上行業頭把交椅；萬辰集團則以18314家門店、514.6億元營收緊隨其后，兩家合計占據行業約75.5%的市場份額。相比之下，鳴鳴很忙2025年營收同比增長68.19%，萬辰集團總營收同比增長59.17%。

鳴鳴很忙門店數據，來源：鳴鳴很忙2025年財報

資本市場的差距也在進一步拉開。

鳴鳴很忙已于2026年初登陸港交所，上市后市值一度接近900億港元，截至2026年5月市值仍明顯高于萬辰集團。

目前萬辰集團仍處于港股IPO推進階段。公開信息顯示，公司于2025年9月首次遞交H股申請，后于2026年3月重新遞表。

鳴鳴很忙與萬辰集團股價對比，來源：百度股票

這種差距不僅體現在資本層面，也會影響加盟商資源爭奪。

量販零食行業本質上是“加盟驅動”模式，頭部品牌爭奪的不只是消費者，還有優質加盟商和核心點位資源。加盟商除了關注單店模型和供應鏈能力，也會關注總部融資能力、品牌穩定性以及未來發展預期。鳴鳴很忙率先上市后，在融資渠道和品牌影響力上顯然占據先發優勢。

不過，萬辰集團也并非沒有優勢。

從盈利能力來看，2025年萬辰量販零食業務毛利率達到12.3%，高于鳴鳴很忙的9.8%。這一差距，一方面與區域結構有關。鳴鳴很忙約六成門店位于縣域及鄉鎮市場，下沉市場消費者價格敏感度更高；而萬辰在華東等消費能力較強區域布局更多。另一方面，來自自有品牌布局帶來的毛利改善。

2025年下半年，萬辰推出“好想來超值”和“好想來甄選”兩大自有品牌體系，希望通過高頻剛需商品和差異化產品提升利潤空間。例如，“好想來超值”系列果汁茶產品在2025年8月至年底銷量超過3500萬瓶。由于自有品牌毛利率通常高于通貨商品，其占比提升，也直接帶動了整體盈利改善。

不過，與鳴鳴很忙相比，萬辰在供應鏈深度上仍存在差距。

據行業估算，截至2026年初，萬辰自有品牌收入占比約為5%-8%，而鳴鳴很忙已接近15%。同時，鳴鳴很忙在廠商定制、白牌合作等供應鏈整合方面布局更早，SKU定制化能力也更成熟。萬辰雖然在持續加大投入，2025年公司披露研發費用同比增長788.28%至3585.57萬元，重點投向AI算法、運輸管理和倉儲系統，但要真正縮小供應鏈差距，仍需要時間。

萬辰集團各項費用，來源：萬辰集團2025年財報

資金壓力同樣是萬辰必須面對的問題。

截至2025年末，公司資產負債率達到74.61%，流動負債占比較高，主要來自倉儲建設、門店擴張形成的應付賬款及短期借款。雖然公司經營性現金流凈額達到36.31億元，貨幣資金約47.4億元，但高負債率仍意味著擴張節奏會受到資金約束。如果港股上市進展不及預期，公司后續擴張將更多依賴自身現金流。

萬辰集團2025年資產負債，來源：萬辰集團2025年財報

整體來看，萬辰集團正在從“高速擴張”階段進入“效率競爭”階段。門店擴張年增速明顯放緩，從直營模式收縮到沖刺港股，從拼規模到提升單店效率，公司商業邏輯正在發生變化。其下一階段的變化，或將從“跑得快”轉向“跑得穩”。（《理財周刊-財事匯》出品）