五強(qiáng)格局成型 中國(guó)大模型估值集體暴走 誰在押注？

《科創(chuàng)板日?qǐng)?bào)》5月15日訊（記者 李明明 黃心怡） 一周之內(nèi)，五家中國(guó)大模型公司輪番刷新估值天花板。從一級(jí)市場(chǎng)的巨額融資到二級(jí)市場(chǎng)的股價(jià)飆漲，這條賽道的估值邏輯正在被徹底重寫。

對(duì)于中國(guó)大模型賽道而言，2026年5月的第二周注定將被反復(fù)書寫。5月7日至14日，短短一周之內(nèi)，月之暗面、階躍星辰、DeepSeek三家未上市公司密集傳出巨額融資消息，而已經(jīng)登陸港股的智譜和MiniMax則以堪稱暴力的股價(jià)漲幅作出回應(yīng)。

一級(jí)市場(chǎng)的天價(jià)估值和二級(jí)市場(chǎng)的瘋狂"買單"，共同構(gòu)成了一幅中國(guó)AI產(chǎn)業(yè)史上前所未有的資本圖景。

二級(jí)市場(chǎng)接棒：智譜一天漲出一個(gè)“老科大訊飛”

5月13日，港股大模型概念迎來集體爆發(fā)。智譜收盤大漲36.9%，股價(jià)沖上1150港元，市值首次突破5000億港元。與此同時(shí)，MiniMax大漲18.46%，報(bào)818港元/股，市值達(dá)到2566億港元。

這組數(shù)據(jù)的反差十分耐人尋味。智譜2025年全年?duì)I收不足8億元，而同期的行業(yè)老牌企業(yè)科大訊飛，年?duì)I收達(dá)271億元、凈利潤(rùn)8.39億元，當(dāng)日總市值約1187億元。相較之下，尚處于虧損階段的智譜，市值已是盈利穩(wěn)健的科大訊飛近四倍。不難看出，資本市場(chǎng)給予了頭部大模型企業(yè)極高的成長(zhǎng)預(yù)期，這種估值溢價(jià)，已經(jīng)很難用傳統(tǒng)企業(yè)估值邏輯來衡量。

消息面上，全球權(quán)威評(píng)測(cè)機(jī)構(gòu) Artificial Analysis 發(fā)布全新 Coding Agent 基準(zhǔn) Artificial Analysis Coding Agent Index，其中，閉源模型 Opus 4.7（在 Cursor CLI 中運(yùn)行）全球第一，GLM-5.1（在 Claude Code 運(yùn)行）取得開源第一。從評(píng)測(cè)結(jié)果上來看，GLM-5.1 代表了國(guó)產(chǎn)大模型在實(shí)際編程 Agent 場(chǎng)景下的 SOTA 級(jí)別能力。

從上市以來的軌跡來看，智譜的股價(jià)堪稱火箭式攀升。今年1月以116.2港元發(fā)行價(jià)登陸港股，不到五個(gè)月翻了近10倍。投中嘉川CVSource數(shù)據(jù)顯示，目前已有14家投資機(jī)構(gòu)在智譜上的持股市值超過70億元人民幣（約10億美元），君聯(lián)資本以280億元人民幣排在首位。

財(cái)報(bào)顯示，2025年，智譜實(shí)現(xiàn)總收入7.24億元人民幣，成為國(guó)內(nèi)收入規(guī)模最大的大模型公司。更值得關(guān)注的是，其MaaS API平臺(tái)ARR達(dá)到17億元（約2.5億美元），同比提升60倍，毛利率提升近5倍至18.9%。從戰(zhàn)略方向與業(yè)務(wù)增量看，智譜正在有意識(shí)地將重心逐步向云端部署與MaaS模式傾斜。

5月14日，智譜股價(jià)出現(xiàn)沖高回落，盤中高點(diǎn)1229港元，低點(diǎn)1076港元，市值回落至約4833億港元。其5000億的市值能否站穩(wěn)，仍需繼續(xù)觀望。

MiniMax近期也動(dòng)作頻頻，包括發(fā)布新一代音樂生成模型Music 2.6，開源旗艦?zāi)Ｐ蚆iniMax M2.7，發(fā)布全球首個(gè)基于 Hermes Agent 構(gòu)建的云端自我進(jìn)化 AI 助手MaxHermes。

兩天兩破紀(jì)錄：一級(jí)市場(chǎng)的融資接力

第一槍在5月7日打響。

據(jù)華峰資本發(fā)布的信息，月之暗面（Kimi）完成新一輪約20億美元融資，投后估值突破200億美元（約合人民幣1358億元），由美團(tuán)龍珠領(lǐng)投，水木資本、中國(guó)移動(dòng)、CPE（中信產(chǎn)業(yè)基金）等參投。

這是月之暗面成立以來規(guī)模最大的單筆融資，也是國(guó)內(nèi)大模型創(chuàng)業(yè)公司迄今金額最高的私募融資之一。至此，月之暗面總?cè)谫Y額超過376億元人民幣，成為國(guó)內(nèi)大模型創(chuàng)業(yè)公司中累計(jì)融資最多的企業(yè)。值得注意的是，其估值較2025年11月約43億美元的水平，不到半年翻了近五倍。

據(jù)一級(jí)市場(chǎng)業(yè)內(nèi)人士向《科創(chuàng)板日?qǐng)?bào)》記者透露，月之暗面仍在開放融資通道，但已接近上市前的最后輪次，投資份額極度緊俏、一票難求；最近幾輪（含2026年1–5月）融資較為傾向美元體系，融資要求以美元出資，由此看普通人民幣基金較難參與進(jìn)去。

月之暗面2026年5月完成的20億美元D輪融資，由美團(tuán)龍珠領(lǐng)投，中國(guó)移動(dòng)、CPE源峰等機(jī)構(gòu)跟投，全部以美元計(jì)價(jià)，投后估值突破200億美元。業(yè)內(nèi)傾向認(rèn)為，公司此舉或主要為匹配未來美股或港股上市架構(gòu)，同時(shí)承接當(dāng)前百億級(jí)美元估值體量。

2026年3月，有媒體報(bào)道稱，月之暗面近期正籌備赴港IPO。

“融資王”的桂冠僅僅戴了一天。5月8日，階躍星辰傳出將完成近25億美元融資，并加快上市進(jìn)程，或?qū)⒊蔀橹亲V、MiniMax之外又一家赴港上市的國(guó)產(chǎn)大模型公司。

接近交易的人士向《科創(chuàng)板日?qǐng)?bào)》記者表示，階躍本輪新融資的一個(gè)顯著特點(diǎn)，是產(chǎn)業(yè)鏈資本集中入場(chǎng)。華勤、龍旗、豪威、中興等多家手機(jī)及消費(fèi)電子產(chǎn)業(yè)鏈公司參與其中，覆蓋從整機(jī)制造到上游核心器件的多個(gè)環(huán)節(jié)。其中，華勤、龍旗是全球手機(jī)ODM第一梯隊(duì)企業(yè)，提供整機(jī)研發(fā)設(shè)計(jì)和制造服務(wù)。此外，老股東騰訊已跟投階躍星辰新一輪融資。

與此同時(shí)，階躍星辰的資本結(jié)構(gòu)也在為上市做準(zhǔn)備。工商信息顯示，公司已于4月完成股改，由有限責(zé)任公司變更為股份有限公司。知情人士稱，其紅籌架構(gòu)亦已拆除，這通常被視為赴港IPO的關(guān)鍵前置步驟。

值得一提的是，有“港版淡馬錫”之稱的香港投資管理有限公司（HKIC）此次入股階躍星辰。

至此，短短48小時(shí)內(nèi)，兩家公司合計(jì)宣布約45億美元新融資。但這還不是故事的全部。

DeepSeek：最“貴”的攪局者

同一天，真正讓整個(gè)投資圈腎上腺素飆升的消息來自DeepSeek。

DeepSeek于4月27日完成了一次關(guān)鍵股權(quán)結(jié)構(gòu)調(diào)整。工商信息顯示，公司注冊(cè)資本由1000萬元增至1500萬元，創(chuàng)始人梁文鋒通過增資將直接持股比例從1%提升至34%；原大股東寧波程恩企業(yè)管理咨詢合伙企業(yè)持股比例由99%稀釋至66%。調(diào)整后，梁文鋒通過直接與間接持股合計(jì)控制公司約84.29%股權(quán)，進(jìn)一步鞏固絕對(duì)控制權(quán)。

“據(jù)我所知，DeepSeek的融資大致已經(jīng)敲定，處于最后收官階段。”上海一位資深創(chuàng)投公司創(chuàng)始人告訴《科創(chuàng)板日?qǐng)?bào)》。

盡管有媒體此前報(bào)道DeepSeek本輪融資金額為500億元人民幣，估值超過3500億（約合500億美元）。但另有資深投資圈人士向《科創(chuàng)板日?qǐng)?bào)》記者表示：“我了解到的是按照3000億估值，融資600億。”

至于廣為流傳的DeepSeek創(chuàng)始人梁文峰自掏“腰包”200億元參與融資，以保證其對(duì)公司控股權(quán)。上海一位專注于人工智能與硬科技的投資的人士表示，梁文峰出200億參與融資大概率是真的，此外，幻方量化雖自身造血能力雄厚、現(xiàn)金流充沛，但如此量級(jí)的投入，背后大概率有銀行授信等外部資金支持，以進(jìn)一步放大出資能力、平滑資金壓力。

4月中旬，市場(chǎng)首次傳言DeepSeek計(jì)劃融資，彼時(shí)估值約100億美元。4月底，騰訊、阿里巴巴入局談判的消息傳出，估值翻倍至200億美元以上。5月初，國(guó)家集成電路產(chǎn)業(yè)投資基金（簡(jiǎn)稱“國(guó)家大基金”）被曝洽談?lì)I(lǐng)投，估值進(jìn)一步飆升至450億美元，隨后又有消息指向515億美元。

"DeepSeek 的融資標(biāo)志著中國(guó) AI 產(chǎn)業(yè)進(jìn)入了一個(gè)新階段。" 一家國(guó)內(nèi)頭部券商AI行業(yè)首席分析師表示，"過去中國(guó) AI 企業(yè)主要靠商業(yè)模式創(chuàng)新，現(xiàn)在開始在基礎(chǔ)技術(shù)層面與美國(guó)巨頭正面競(jìng)爭(zhēng)。DeepSeek全力以赴的路徑，有望帶動(dòng)整個(gè)國(guó)產(chǎn)芯片、算力、軟件生態(tài)的全面崛起。”

格局初定：“五強(qiáng)”成形，分化開始

至此，中國(guó)大模型賽道的頭部梯隊(duì)輪廓已經(jīng)清晰。

綜合來看，目前的“大模型五強(qiáng)”——DeepSeek、智譜、MiniMax、月之暗面、階躍星辰——估值/市值，其中除了階躍星辰官方尚未披露過估值，另外四家全部站上千億人民幣大關(guān)。其中DeepSeek以515億美元領(lǐng)跑，智譜和MiniMax憑借港股上市在二級(jí)市場(chǎng)占據(jù)先發(fā)優(yōu)勢(shì)。

但陣營(yíng)內(nèi)部的分化同樣明顯。根據(jù)相關(guān)數(shù)據(jù)，智譜2025年?duì)I收7.24億元，MiniMax約5.43億元，階躍星辰近5億元——三家合計(jì)約17億元出頭，與它們動(dòng)輒數(shù)千億的市值相比，市銷率（PS）已是天文數(shù)字，但這并非“不合理”，而是?資本市場(chǎng)對(duì)AI基礎(chǔ)設(shè)施的長(zhǎng)期價(jià)值重估?，反映的是對(duì)“下一代通用智能平臺(tái)”的信仰定價(jià)。在“百模大戰(zhàn)”逐漸收斂為“千億競(jìng)賽”的過程中，誰能率先證明自己的商業(yè)化能力，將決定下一個(gè)階段誰能真正活下去。

值得關(guān)注的是，本輪融資潮中，資本來源的結(jié)構(gòu)發(fā)生了微妙變化。除了傳統(tǒng)的美元VC和互聯(lián)網(wǎng)巨頭之外，國(guó)資與產(chǎn)業(yè)資本正在成為不可忽視的新力量。

月之暗面的投資方中出現(xiàn)了中國(guó)移動(dòng)，階躍星辰引入了華勤、龍旗、豪威等產(chǎn)業(yè)鏈資本和香港投資管理有限公司，DeepSeek的潛在領(lǐng)投方中甚至傳出國(guó)家集成電路產(chǎn)業(yè)投資基金的身影。從“美元+互聯(lián)網(wǎng)”到“國(guó)資+產(chǎn)業(yè)鏈”，投資方的迭代本身就折射出大模型產(chǎn)業(yè)地位的變化——它不再只是一個(gè)商業(yè)故事，而正在上升為國(guó)家科技競(jìng)爭(zhēng)力的關(guān)鍵籌碼。