理解“離岸”兩個字，港股投資從此打通“任督二脈”

港股投資的一個原則和三大策略

#01

港股的節奏，跟A股和美股都不一樣

很多投資者都有一種很矛盾的感受：明明港股里都是熟悉的好公司——騰訊、阿里、美團、小米、各種創新藥，但真正做起來，卻總感覺“完全不是自己熟悉的市場”。

它經常會出現一種很詭異的狀態：

基本面沒變化，股價突然連續暴跌；

外圍市場一轉暖，它又突然連續暴漲；

很多公司明明很便宜，卻長期沒人買；

而一旦情緒來了，幾個月又能翻倍。

為什么同樣是中國資產，A股和港股的節奏差異會這么大？為什么很多在A股、美股有效的方法，到了港股經常失靈？

答案其實很簡單，港股的節奏，跟A股和美股都不一樣。

表面上看，恒生指數和滬深300走勢的相關性都在70%左右

2020年以前，與標普500的相關性也在50%以上。

但你如果用A股的思路做港股，大概率會覺得它漲起來、跌起來都太嚇人；如果你用美股的思路做港股，又會覺得它的行情沒持續性。

更重要的是，雖然大體牛熊節奏類似，但它有時候先漲后跌，有時候后漲先跌，完全沒有規律可言。

為什么港股總是“忽強忽弱”？因為港股是一個典型的離岸市場，大部分在港股市場虧錢的投資者，其實是用錯了方法。

如果你能深刻理解“離岸”這兩個字帶來的一系列與本土市場的不同之處，其實投資港股并沒有那么難。

#02

從來不是“主戰場”

什么叫離岸市場？簡單來說，就是這個市場本地資金占比很低，主要是“外來的錢”在主導。

港股就是典型。它的資金結構大致分三類：南下資金（內地資金）、外資（歐美、亞太和全球機構）以及少量本地資金。

相比之下，A股是絕對的境內資金主導，美股是全球資金匯聚，但仍然以美國本土資金為核心。

正是這個資金結構，導致了一系列的差異：

比如說香港市場的主動管理資金占比約70%，相比之下，目前美國市場：主動管理資金占比約40%，還在繼續下降；A股資金的偏股型基金，主動管理資金占比約45%。

A股曾是主動管理占絕對比例的市場，但在過去兩年ETF規模大躍進的背景下，也大大降低。

只有港股仍然保持了主動管理資金主導的資金格局，這個比例在全球市場ETF化的背景下，顯然不同尋常。

主動資金高，意味著什么？

如果通過買ETF被動參與行情，目標收益自然是想賺Beta（市場平均收益）；而放著指數投資這種“躺賺”的錢不賺，辛辛苦苦的選股擇時，主動資金想賺的自然是超過指數的Alpha（超額收益）——賺到賺不到，兩說，但肯定是這么想的。

就我們而言，大部分人投資港股，要么是因為它有一些獨特的品種，A股買不到，要么是因為同樣的股票，它比A股便宜更多。

我們并不因為看好港股而買港股，我們只是看好某些個股或板塊，這與投資A股和美股的心態是完全不同的。

這就導致港股在全球資金中的定位，不是主戰場，只是“補充倉位”。

舉個例子，如果一個基金經理看好半導體，他當然會先買臺積電、英偉達、AMD， 然后可能再“順手”配一點相對便宜的中芯國際做彈性；看好AI全棧型公司，首先是把谷歌等美股買足，倉位如果還有多余，或者谷歌階段性漲幅過大，就會再配一點比較像的阿里。

反之，如果Meta不被資金待見，自然會連累騰訊被冷落，微軟被拋棄，港股的軟件公司業績再好，也沒有好日子可過。

再加上大量機構把亞太總部從香港搬到其他地區后，專門研究港股的機構少了，一般都是行業研究員，在推薦美股之余，順便推薦一下港股。

所以，全球市場哪一些風格比較強，港股的相關板塊就容易上漲。這就讓港股在全球配置資金的眼里，主要配置目的是“增強收益彈性”。

其實內地機構也是如此，港股配置一向是那些想要搶排名的基金經理“彎道超車”的選擇。而去年10月之后港股走弱有一個重要原因——內地調整業績考核標準，在限薪的大背景下，懲罰力度遠大于獎勵的考核，必然會降低基金經理對Alpha的追求，從而大大降低港股的配置比例。

既然港股是“補充倉位”，在牛市中就容易補漲，容易超漲，但反過來一旦市場轉弱，優先被減倉的，也是港股。

離岸市場最大的問題，就是資金永遠沒有“必須留下”的理由。很多資金都是美股打死不賣，A股盡量扛著等國家隊，降倉位就先砍港股，導致港股對全球投資風險更敏感，跌起來比誰都早，比誰都狠。

不過，香港一直是離岸市場，為什么只是這幾年變得更難了呢？

#03

Long Only離開之后，只剩下波動

前面說了離岸市場的特點，來自五湖五海的資金，走到一起來，不遠萬里當然不只是為了賺錢（Beta），而是想賺更多的錢（Alpha）。

如何賺Alpha的錢呢？就大資金的投資方法來說，主動管理資金又分為兩類：

一類是Long Only（只做多的長線資金），典型代表有兩類，一類是巴菲特這類風格的長期投資者，另一類是分散組合配置的養老金、保險公司。

他們共同的特點是長期持有基本面好的龍頭股，一般不輕易交易。

另一類是對沖基金，他們一般快進快出，高換手，利用市場的彈性和波動，賺結構性的機會。

這兩類Alpha的來源和承擔的風險完全不同，前者Alpha來源于企業成長的復利，后者Alpha來源于市場波動和結構性的不均衡。

這兩種資金對于一個市場同樣重要，缺一不可，Long Only資金穩定市場，發掘長期價值，提供長線向上的力量；對沖基金提供流動性，加快了市場定價速度的同時，也創造了新的不平衡。

在2020年以前，恒指就是一個波動放大版的標普500，趨勢強但波動也大，但真正發生在2020年以后，向上趨勢變弱，但波動一點也沒有變小。

最重要的是這兩類資金中的歐美Long Only資金明顯減少，原因大家都知道：地緣政治、監管、資金配置限制等等，很多公司將亞太總部搬離香港，資金的投資重點自然也轉向日韓印度東南亞等市場，只留下更靈活沒有合規之憂的對沖資金。

結果就是，趨勢變弱，波動不減。

與此同時，還有一股新的替代力量，就是南下的內地保險資金，在內地利率不斷走低的背景下，大量投資在港股上市的金融、資源和消費等高股息資產。

南下資金在一定程度上填補了歐美Long Only資金的空缺，但并不能完全替代。

南下資金偏好高股息、穩定收益，對沖資金追逐高彈性資產，形成了港股目前的杠鈴結構。

這也是港股2022年以后明顯的兩類機會，一類是長期走強的高股息，一類是階段性脈沖機會，包括2022年的消費與地產，2024年的互聯網，2025年的創新藥與硬科技。

這種“杠鈴結構”就像一個“中產消失”的社會，最大的問題是缺少中間層長期成長股的穩定機會，這一類資金以前持有的主要是以騰訊為代表的互聯網板塊，成長類消費白馬，近幾年都是波動巨大，經常出現持續低估。

港股不缺成長股，缺少的是成長策略的Long Only資金，港股不是沒有好公司，缺的是愿意長期持有好公司的資金。你讓對沖資金來買互聯網，今天集中買一個板塊，明天迅速撤退，就是目前的狀態。

這就導致一段時間，港股特別強，下一段時間，直接沉寂半年甚至一年。

#04

Alpha密集型市場

很多人做港股都會陷入一種循環：跌的時候發誓“再也不碰港股”，漲的時候又忍不住追回來。

前面的那些特點反而說明了，港股是一個Alpha密集型市場，原因有兩個：

一個是IPO限制少，長期的優勝劣汰，留下了很多內地稀缺的品種，新經濟公司多，比如互聯網、創新藥、新消費、新興科技。

另一個原因是定價。對沖資金大進大出造成估值波動的機會，增加了阿爾法的彈性，再加上這些公司，分歧大，信息不完全透明，定價容易偏離，給研究能力強的人留下空間。

A股、美股的阿爾法也多，但定價也高，留下的空間不如港股大。

這就是市場特征與資金性質的相互造就，離岸市場的特點造成波動大，波動大吸引了大量對沖資金，對沖資金的大進大出又加大了波動，再加上一批極具特點的公司，造成了港股讓人又愛又恨的特點。

簡單說，A股的問題是垃圾股定價太貴，美股的問題是好公司定價太貴，港股的問題是不管垃圾股還是龍頭股，都是經常沒人定價。

如果簡單把A股和美股的投資方法延續過來，港股也需要有不同的投資方法。本文給大家一個原則和三個策略。

#05

投資港股的一個原則和三個策略

一個原則：嚴格控制倉位

確定性決定最高倉位，波動本身會降低確定性，彈性大也意味著杠桿化，所以，投資港股的第一條就是控制最高倉位。

經驗是，港股倉位低于主市場的一半。個股也是一樣，單一港股個股的最高倉位低于主市場單一個股最高倉位的一半。

針對港股阿爾法多，波動大的離岸市場特點，港股有三種長期有效的的投資策略：

策略1：超長線投資

大部分市場都有一批“核心資產”，有大量長線資金長期持有，作為股市的“壓倉石”，這一類龍頭標的的特點是穩定，哪怕市場大起大落，波動也相對有效，因此很少有低估的機會。投資這一類公司，實際就是投資指數的Beta，再加上復利效應。

港股同樣有以互聯網巨頭為主的核心資產，但由于市場波動大，資金大進大出。港股龍頭不是沒有長期價值，而是長期價值經常被短期資金踩碎，會出現階段性的低估。

像騰訊這種港股的絕對龍頭，可以在兩年內跌-70%，近半年在基本面沒有什么利空的情況下，跌-30%，在其他市場很少出現。

這個時候，散戶可以分批買入基本面良好的龍頭，再持有3年以上的時間，忽略那些中短期利空，忍受股價的劇烈波動，是獲取Alpha最簡單的方法。

當然，這種方法看似簡單，可港股里最稀缺的就是耐心。股價在下跌，總是有各種難以證偽的利空，這些利空其實一直都在，但在下跌中，總是會讓大部分人在某一個時間點“心理破防”，割肉一走了之，再罵幾句“港股不是人玩的”。

策略2：動量策略

針對“補充倉位”和風格延續的特點，港股另一個有效的方法是動量策略，當一個風格受到市場追捧時，全球各路資金都會到港股來找補漲，強勢板塊容易強者恒強，持續快速上漲，特別是在牛市的時候。

操作方法很簡單，每月篩選過去6個月或12個月（可以剔除最近 1 個月）最強的板塊或個股，定期調倉，滾動持有，本質是在利用港股的高彈性。

當然，動量策略對執行的要求很高，強勢股上漲的速度快，策略找到并介入時已是高位，加上港股動量崩潰的回撤速度也很快，如果執行力不夠，買股票時猶猶豫豫，賣股票時患得患失，最后反而會變成高買低賣。

這兩種策略是完全相反的，一個是長線，一個是中短線定期更換，大部分人還是更適合前者。

策略3：小票的“風險投資”

港股還有一類機會，不過需要海外賬戶。

港股的流動性高度分配不均，90%的小盤股流動性枯竭，估值低到離大譜，可以選擇基本面不錯，不在港股通，沒人關注極度低估的公司。

港股一旦整體牛市，就會出現流動性階段性恢復，漲得最多的就是這一類公司，如果有合適的題材或業績恢復，常常短期內直接幾倍漲幅。

不過這個方法的缺點也很明顯，這一類公司的信息不透明，研究難度大，在底部的時間很長，投資的不確定性極高。

這種策略更類似于“風險投資”，正確的做法是廣撒網，分散持有，耐心等待，靠一兩個贏家覆蓋全部損失。

#06

總結

總結一下本文的核心觀點：

很多人做不好港股，并不是因為不會看財報，而是因為港股根本不是一個“穩定趨勢型市場”，而是一個缺少“長期大金主”的“高波動、高彈性”的離岸市場。

它從來不會穩定上漲，而是在經過長期低估后，突然階段性爆發。如果說美股靠長期資金慢慢推估值，那么港股就是靠情緒資金來回拉扯估值。

當然，也正因為港股長期缺少穩定資金、估值經常失真、情緒波動巨大，才給了投資者更多獲取Alpha的機會。

港股不是用來買ETF躺平的，而是用來提供收益彈性的。如果近期手氣不順，千萬別指望到港股來翻盤，那可能讓你雪上加霜，如果你近期做得要風得風，要雨得雨，保持這個思路買點港股，可以錦上添花。

公眾號最近更改了推送規則，不再按時間順序推送，而是根據人工智能算法有選擇性向用戶推送，有可能以后你無法看到賴博士的文章推送了。

解決方法是將《賴博士說》的公眾號“星標”，順手點下文末右下角的“在看”，系統會默認我們公眾號的文章符合你的喜好，以后賴博士的文章就會在第一時間推送到你面前。

賴博士說

賴博士說

幫你站在高處，重新理解財富

賴博士說

公眾號：@賴博士說

視頻號：@賴博士說

小紅書：@賴博士說

今日頭條：@賴博士說

Youtube：@賴博士說

免責聲明：本公眾微信平臺“賴博士說”所載的資料及說明只可作一般性參考資料來閱讀。平臺不會就文章內資料、或因使用此等資料之正確性、準確性、可靠性或其他方面所導致的后果作出任何保證或其他聲明。平臺有酌情權隨時刪除、暫時停載或修改本帳號上的各項資料而無須給予任何通知或理由。若資料內容涉及產品資料，一概只可作一般性參考且并非適用于各產品及服務的所有條款及細則。詳細資料請參閱有關產品及服務之協議。本文內容僅供內部參考及培訓使用，并不構成任何法律、稅務、投資或其他專業意見。