貨幣基金破1%、黃金跌15%，還有什么確定性資產(chǎn)能避險(xiǎn)？

導(dǎo)語(yǔ)：銀行板塊極致低估值隱含安全邊際，且附帶估值修復(fù)期權(quán)。

01 諸神的黃昏

貨幣基金和黃金，這些曾被奉為“安全之神”的資產(chǎn)，正以不同的姿勢(shì)跌落神壇。

五一長(zhǎng)假最后一天，余額寶7日年化收益率報(bào)0.9730%，萬(wàn)份收益僅0.2431元。也就是說(shuō)，存入1萬(wàn)元，每日收益還不到兩毛五。目前，全場(chǎng)351只貨幣基金已有107只收益率跌破1%，占比超過(guò)三成。

目前，1年期國(guó)債收益率已下行至1.16%，AAA級(jí)1年期同業(yè)存單利率處于1.45%附近，國(guó)有大行一年期定期存款利率也已跌破1%。

低利率之下，“安全”資產(chǎn)只能給出低回報(bào)。每一個(gè)試圖保本微利的投資者，都面臨資金購(gòu)買(mǎi)力緩慢縮水的現(xiàn)實(shí)。

同在5月，美伊在霍爾木茲海峽的對(duì)峙持續(xù)升級(jí)，布倫特原油單日跳漲超5%至119美元一線。按照古典經(jīng)濟(jì)學(xué)的避險(xiǎn)邏輯，這一幕應(yīng)當(dāng)點(diǎn)燃黃金的避險(xiǎn)引擎。

但現(xiàn)實(shí)是，在沖突激化的同一時(shí)刻，黃金單日暴跌超120美元，盤(pán)中最低觸及4500美元整數(shù)關(guān)，成為2026年以來(lái)黃金市場(chǎng)最大的悖論。

摩根士丹利在5月5日發(fā)布的研報(bào)中提到，隨著沖突引發(fā)能源供給沖擊、降低美國(guó)利率下行預(yù)期，本次黃金未能發(fā)揮避險(xiǎn)作用并不意外。

2025年至今，黃金年化波動(dòng)率已接近20%，與股市相差無(wú)幾，經(jīng)風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后收益顯著下降。今年3月沖突爆發(fā)當(dāng)月，黃金跌幅達(dá)14.6%，跑輸富時(shí)全球指數(shù)、標(biāo)普500乃至美國(guó)國(guó)債等所有主要資產(chǎn)類別。

黃金避險(xiǎn)“失效”的根源并不復(fù)雜。

作為零息資產(chǎn)，黃金的定價(jià)錨始終是實(shí)際利率。當(dāng)前，10年期美債實(shí)際利率已攀升至1.9%附近，而市場(chǎng)對(duì)2026年內(nèi)降息的預(yù)期幾乎消失，首次降息窗口被部分分析師推至2027年。對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)降息時(shí)點(diǎn)與幅度的反復(fù)定價(jià)，導(dǎo)致實(shí)際利率預(yù)期陷入?yún)^(qū)間震蕩。

美聯(lián)儲(chǔ)維持高利率，美元指數(shù)走強(qiáng)疊加無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率高企等宏觀環(huán)境因素，合力對(duì)黃金構(gòu)成了系統(tǒng)性壓制。

更關(guān)鍵的是，黃金不產(chǎn)生現(xiàn)金流。其配置價(jià)值完全依賴資本利得預(yù)期，而后者又完全取決于市場(chǎng)對(duì)利率路徑的判斷。

在美聯(lián)儲(chǔ)政策方向反復(fù)搖擺、地緣局勢(shì)高度不確定的環(huán)境中，黃金交易需要進(jìn)行方向性博弈，其勝率并不優(yōu)于任何其他風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)。零息資產(chǎn)的脆弱性暴露無(wú)遺。

黃金的避險(xiǎn)有效性短期受到質(zhì)疑，已成為專業(yè)投資者不得不面對(duì)的現(xiàn)實(shí)。

傳統(tǒng)意義上的“安全資產(chǎn)”，變得既不安全也不賺錢(qián)。

一邊是國(guó)內(nèi)貨基收益跌破1%，投資者手中的閑錢(qián)找不到“躺賺”的地方；另一邊是全球公認(rèn)的“避險(xiǎn)之王”在利率夾擊下劇烈震蕩、避險(xiǎn)失靈。

在預(yù)期混亂的世界尋找避險(xiǎn)資產(chǎn)，正是資產(chǎn)配置正面臨的核心難題。

02 尋找新王

要破解這一難題，就得重新定義什么是真正的避險(xiǎn)。

對(duì)于投資者而言，避險(xiǎn)不應(yīng)被簡(jiǎn)單理解為“不跌”，而應(yīng)滿足兩個(gè)更務(wù)實(shí)的標(biāo)準(zhǔn)：

一是，價(jià)格足夠便宜，悲觀預(yù)期已被充分定價(jià)，下行空間有限。

二是，持有期間能夠產(chǎn)生確定的現(xiàn)金流，無(wú)需依賴市場(chǎng)情緒或邊際博弈。

當(dāng)安全和收益在傳統(tǒng)固收類資產(chǎn)中難以兼得，當(dāng)市場(chǎng)公認(rèn)的“避險(xiǎn)之王”都難以提供真正的安全感，什么樣的資產(chǎn)還能同時(shí)滿足上述兩個(gè)條件？

環(huán)境催生出一個(gè)邏輯上更堅(jiān)實(shí)的配置方向——低估值、高股息、經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健的權(quán)益資產(chǎn)，比如被系統(tǒng)性低估的銀行股，當(dāng)下具備極強(qiáng)的中長(zhǎng)期配置價(jià)值。

目前，上市銀行整體PB處于0.5倍至0.6倍區(qū)間，顯著低于滬深300的1.3倍；股息率約為4.5%至6.0%，高于滬深300的2.8%以及10年期國(guó)債收益率的2.5%，而盈利能力也并未顯著落后于市場(chǎng)整體，在全大類資產(chǎn)中性價(jià)比突出。

更重要的是，銀行股之間的分化提供了投資者精選α的空間。國(guó)有大行估值偏低但分紅穩(wěn)定，股份行則在股息彈性和經(jīng)營(yíng)改善空間上各具特點(diǎn)。

放眼整個(gè)銀行板塊，分紅高、穩(wěn)定性強(qiáng)已是行業(yè)共性特征。多家上市銀行的靜態(tài)股息率已具備顯著吸引力。

截至2026年5月，A股41家上市銀行合計(jì)分紅規(guī)模超6400億元，板塊平均股息率達(dá)4.55%。近八成銀行股息率突破4%，9家銀行股息率更是超過(guò)5%，遠(yuǎn)超貨幣基金、銀行定存、普通理財(cái)?shù)氖找嫠健?/p>

拆分看，國(guó)有六大行是板塊分紅的壓艙石，年度合計(jì)分紅超4200億元，工行、建行分紅總額均突破千億級(jí)別，農(nóng)行、中行、交行、郵儲(chǔ)銀行也維持?jǐn)?shù)百億級(jí)年度派現(xiàn)，據(jù)4月30日收盤(pán)價(jià)測(cè)算，股息率普遍在3.8%-5.2%區(qū)間。

股份制銀行層面，華夏、中信、浦發(fā)等多家股份行股息率站上5%，頭部股份行普遍延續(xù)多年穩(wěn)定分紅，部分標(biāo)的還落地中期分紅機(jī)制，進(jìn)一步平滑年度收益波動(dòng)。

其中，華夏銀行股息率5.6%-6.1%，興業(yè)銀行約5.6%-5.9%，平安銀行約5.0%-5.8%，招商銀行約5.0%-5.3%。·

城商行、農(nóng)商行中，常熟、張家港等地方銀行跟進(jìn)加大分紅力度，分紅比例穩(wěn)定在25%以上。

在無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率已降至1%出頭的環(huán)境下，這一水平的股息率本身就提供了充足的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償。

從分紅的持續(xù)性與制度性保障來(lái)看，多家銀行已將提升股東回報(bào)寫(xiě)入戰(zhàn)略目標(biāo)。

建設(shè)銀行、工商銀行等國(guó)有大行保持30%的穩(wěn)定分紅率，招商銀行自2023年度以來(lái)保持在35%；興業(yè)銀行則連續(xù)16年提升分紅率，2025年達(dá)到31%并首次實(shí)施中期分紅。

在利率與市場(chǎng)波動(dòng)不確定的環(huán)境中，具備穩(wěn)定現(xiàn)金流與低估值保護(hù)的資產(chǎn)，才是真正值得長(zhǎng)期持有的“避風(fēng)港”。行業(yè)內(nèi)不少標(biāo)的都具備估值折價(jià)較深、分紅趨勢(shì)穩(wěn)健、經(jīng)營(yíng)韌性在行業(yè)低谷中得到驗(yàn)證的共同特質(zhì)。

從估值水平看，銀行板塊整體處于歷史底部。

以2026年一季度末每股凈資產(chǎn)計(jì)算，多家上市銀行的PB已處于相當(dāng)有吸引力的低值。民生銀行約0.28-0.30倍、華夏銀行約0.32-0.36倍、光大銀行約0.29-0.35倍、浦發(fā)銀行約0.39-0.41倍、興業(yè)銀行約0.47-0.49倍、平安銀行約0.48-0.50倍、招商銀行約0.83-0.85倍。

其中，多數(shù)銀行的估值處于上市以來(lái)最低10%分位以內(nèi)，充分反映了市場(chǎng)對(duì)凈息差收窄、資產(chǎn)質(zhì)量波動(dòng)等風(fēng)險(xiǎn)的悲觀預(yù)期。

從經(jīng)營(yíng)韌性看，銀行板塊在行業(yè)低谷中展現(xiàn)了結(jié)構(gòu)性亮點(diǎn)。2025年，多家銀行實(shí)現(xiàn)營(yíng)收利潤(rùn)正增長(zhǎng)或降幅收窄，負(fù)債端成本普遍改善，重點(diǎn)領(lǐng)域風(fēng)險(xiǎn)持續(xù)化解。多家銀行在科技金融等新興賽道的貸款投放增速顯著，資產(chǎn)結(jié)構(gòu)正從傳統(tǒng)基建地產(chǎn)向產(chǎn)業(yè)升級(jí)方向遷移。

整體而言，銀行板塊已經(jīng)形成國(guó)有大行穩(wěn)底盤(pán)、股份行提彈性、區(qū)域銀行做補(bǔ)充的高股息格局。

估值安全邊際、現(xiàn)金分紅回報(bào)率，還是業(yè)績(jī)穿越周期的穩(wěn)定性，完勝當(dāng)下各類低風(fēng)險(xiǎn)固收產(chǎn)品，成為資金告別低息內(nèi)卷、替代傳統(tǒng)避險(xiǎn)資產(chǎn)的核心選擇。

在各家銀行股中，筆者認(rèn)為，有幾類標(biāo)的值得重點(diǎn)關(guān)注。

第一類是估值折價(jià)極深、股息率領(lǐng)先的股份行。以興業(yè)銀行為例，按3月31日收盤(pán)價(jià)和凈資產(chǎn)計(jì)算，其PB僅0.48倍，低于股份行均值0.55倍，處于上市以來(lái)最低1%分位以內(nèi)，股息率約5.9%，動(dòng)態(tài)股息率超6%。廣發(fā)證券給予其0.60倍目標(biāo)PB，中金公司目標(biāo)價(jià)對(duì)應(yīng)43.5%上行空間，華泰證券認(rèn)為其應(yīng)享受一定估值溢價(jià)。類似邏輯也適用于平安銀行、華夏銀行等估值同樣處于歷史底部的標(biāo)的。

第二類是分紅穩(wěn)定性強(qiáng)、資本充足率高的國(guó)有大行。建設(shè)銀行、工商銀行等股息率約3.8%-5.2%，雖然略低于股份行，但其分紅記錄的連續(xù)性和資本實(shí)力的雄厚程度，使其成為低風(fēng)險(xiǎn)偏好資金的基礎(chǔ)配置。

第三類是具備獨(dú)特經(jīng)營(yíng)α的銀行。如招商銀行，以零售優(yōu)勢(shì)和財(cái)富管理能力，在行業(yè)低谷中保持約13%ROE和0.83-0.85倍PB的估值溢價(jià)，2025年全年現(xiàn)金分紅比例達(dá)35.34%，保持35%以上的較高水平。

03 逆向布局的窗口

具備持續(xù)派息能力的股權(quán)資產(chǎn)，配置價(jià)值正在被重新審視。在利率中樞下行的大背景下，高股息銀行股對(duì)絕對(duì)收益型資金、固收+資金、長(zhǎng)線價(jià)值資金，都具有不可替代的吸引力。

但投資者也應(yīng)當(dāng)理性看待銀行股板塊的共性風(fēng)險(xiǎn)。

凈息差仍在收窄通道中，一季報(bào)顯示，多家銀行凈息差同比降幅仍偏高。零售貸款不良有所抬頭，部分銀行關(guān)注類貸款占比上升，疊加市場(chǎng)情緒波動(dòng)帶來(lái)的短期股價(jià)擾動(dòng)，都是需要正視的變量。

然而，這些風(fēng)險(xiǎn)因素在當(dāng)前估值中已經(jīng)被充分甚至過(guò)度定價(jià)。

以夏普比率視角審視，0.5倍左右的PB折價(jià)幅度，本身蘊(yùn)含較高的安全邊際。而個(gè)別銀行如興業(yè)，其負(fù)債端成本壓降效果、資產(chǎn)質(zhì)量結(jié)構(gòu)性改善、資本置換釋放的分紅空間，尚未被完全反映到股價(jià)中。

一旦息差降幅如期收窄，或零售不良生成信號(hào)企穩(wěn)，資產(chǎn)端與負(fù)債端逆向剪刀差收斂，可能成為整個(gè)板塊估值修復(fù)的強(qiáng)催化劑。

非基本面因素造成的低價(jià)，為中長(zhǎng)期資金提供了逆向配置窗口。例如，一季度中證金融退出興業(yè)銀行前十大股東名單，而產(chǎn)業(yè)資本福建省投資開(kāi)發(fā)集團(tuán)則在同期增持。

在不同策略框架下，銀行板塊的配置邏輯具備普適性。

對(duì)于高股息策略，連續(xù)多年穩(wěn)定分紅持續(xù)增長(zhǎng)，中期分紅有可預(yù)測(cè)現(xiàn)金流回報(bào)的銀行，適合作為核心底倉(cāng)標(biāo)的。

對(duì)于絕對(duì)收益或固收+組合，股息率明顯高于當(dāng)下信用債票息水平2%的銀行股，用其替代部分信用債倉(cāng)位，不僅能提升組合的靜態(tài)回報(bào)率，還附帶有一個(gè)估值修復(fù)的期權(quán)。

對(duì)于希望降低組合波動(dòng)、獲取穩(wěn)定收益的價(jià)值投資者而言，極致低估值所隱含的安全邊際，是當(dāng)下市場(chǎng)最稀缺的配置屬性。

全球經(jīng)濟(jì)政策不確定、利率路徑搖擺、地緣沖突反復(fù)的環(huán)境中，真正稀缺的資產(chǎn)不是故事，而是可驗(yàn)證的現(xiàn)金流和足夠低的價(jià)格。

現(xiàn)金流提供持有價(jià)值，低估值提供安全墊，構(gòu)成了穿越周期的兩個(gè)支點(diǎn)。

在低利率成為時(shí)代底色的當(dāng)下，資產(chǎn)配置的核心矛盾已從追求高收益轉(zhuǎn)向?qū)ふ掖_定性。

與其追逐避險(xiǎn)標(biāo)簽的表象，不如擁抱能自我造血、持續(xù)回饋股東的高性價(jià)比資產(chǎn)。這本身就是一種更高階的避險(xiǎn)。

銀行股所代表的“兩個(gè)支點(diǎn)”資產(chǎn)邏輯，并非對(duì)方向性判斷的博弈，而是對(duì)資本效率、資產(chǎn)質(zhì)量和股東回報(bào)文化的長(zhǎng)期驗(yàn)證。

這種驗(yàn)證，植根于資產(chǎn)負(fù)債表的健康度、資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化的執(zhí)行力，以及管理層對(duì)股東回報(bào)的制度性承諾。

畢竟，在一個(gè)共識(shí)易碎、預(yù)期混亂的時(shí)代，持有確定性本身就是一種防御性配置。而可驗(yàn)證、可預(yù)期、可持續(xù)的資產(chǎn)，才能夠在長(zhǎng)跑中持續(xù)領(lǐng)跑。