8000億的海光信息貴嗎？

出品 | 妙投APP

作者 | 董必政

編輯 | 丁萍

頭圖 | AI制圖

前段時間，大A流行一句話，“要相信光，要站在光（光模塊）里，而不是光站在那里”。

現(xiàn)在，大A流行的是“不僅要站在光鋰（光模塊、鋰電），還要記在芯（芯片）中”。

（圖片來源：網(wǎng)絡(luò)）

芯片，最近真的有點超標了。

4月30日，寒武紀出現(xiàn)罕見的20cm漲停。5月6日，海光信息盤中也一度出現(xiàn)了20cm漲停。

國產(chǎn)算力芯片又開始被資金追逐，妙投對此并不意外。

一個月前，妙投在“能賺超額收益的3個AI賽道”一文中表示，CPU正在進入新的景氣周期，受益于國產(chǎn)替代，海光信息等國內(nèi)CPU廠商也將迎來發(fā)展機遇和價值重估。

既然是價值重估，資本市場又是如何給海光信息定價的呢？

一、CPU預(yù)期翻倍

隨著“養(yǎng)龍蝦”的爆火，AI范式從“堆GPU卡”的預(yù)訓(xùn)練，轉(zhuǎn)向“Agentic AI（代理智能）”為核心的推理模式演進。

這也意味著，GPU算得再快，如果CPU跟不上，整個AI系統(tǒng)就像一臺裝了法拉利引擎卻配了五菱宏光變速箱的賽車——跑不起來。

CPU，正在重新回到舞臺中央。要理解CPU為什么回潮，得先看AI在干什么。

傳統(tǒng)的LLM（大語言模型）主要是并行計算。你問它一個問題，它基于海量參數(shù)給你一個預(yù)測結(jié)果，這是GPU的舒適區(qū)。但現(xiàn)在的趨勢是Agentic AI——AI不再只是跟你聊天，它要幫你訂票、寫代碼、操作軟件、甚至搞科研。

這種轉(zhuǎn)變，讓負載邏輯從“并行”變成了“串行”。

值得注意的是，這些任務(wù)步驟是“因果串行”。沒有第一步的反饋，第二步就沒法開始。

據(jù)不完全統(tǒng)計，在RAG（檢索增強生成）和重度科研Agent任務(wù)中，CPU的耗時占比竟然超過了總耗時的80%。在處理大批量并發(fā)任務(wù)時，CPU的能耗占比最高可達61%。

簡單說，GPU負責那幾秒鐘的爆裂計算，而CPU則要負責剩下大幾十分鐘的“端茶倒水、迎來送往、邏輯調(diào)度”。當Agent開始像人一樣思考和行動時，那個曾經(jīng)被嫌棄慢的CPU，突然成了全場最忙的角色。

當所有人都意識到需要CPU時，市場發(fā)現(xiàn)貨不夠了，而產(chǎn)能卻很剛性。

英特爾前兩年因為資本開支縮減，新增產(chǎn)能有限，現(xiàn)在只能靠切掉一部分PC處理器的產(chǎn)能來應(yīng)急；而AMD雖然設(shè)計能力強，但它依賴臺積電。而臺積電的最先進制程，正優(yōu)先供應(yīng)給利潤更高的GPU和手機芯片，CPU的產(chǎn)能空間被嚴重擠壓。

正因如此，CPU開啟漲價周期。

2025年11月初開始，消費級CPU率先漲價，2026年 1月中旬起，服務(wù)器CPU漲價正式確認。今年以來英特爾與AMD已多次上調(diào)全系列CPU價格，平均漲幅達到15%，部分高端型號漲幅更高。與此同時，兩家公司2026年全年產(chǎn)能已基本預(yù)售完畢。

而再次提升CPU景氣度及預(yù)期的是，近日兩大CPU廠商英特爾、AMD的財報表現(xiàn)。

2026年Q1，英特爾的收入136億美元，高于匯豐、市場和公司指引；非GAAP毛利率達到41%，顯著高于市場約34.5%的預(yù)期。

這意味著，CPU的量利齊升的增長，已經(jīng)兌現(xiàn)在英特爾等CPU廠商的業(yè)績之中。

此外，AMD的26Q1財報業(yè)績同樣超預(yù)期，還大幅上修服務(wù)器CPU市場空間。

去年11月，AMD管理層預(yù)計服務(wù)器CPU市場未來3-5年CAGR為18%。現(xiàn)在，根據(jù)當前公司看到的Agentic AI帶來的強勁需求和CPU配比變化，AMD管理層預(yù)計服務(wù)器CPU總市場規(guī)模CAGR將超過35%，2030年將超過1200億美元（此前預(yù)期600億美元）。

也就是說，未來5年的CPU市場復(fù)合增速較之前預(yù)期翻倍了。

此外，有機構(gòu)預(yù)測CPU下半年仍有二次調(diào)價空間。AMD計劃在第二、三季度累計漲價16%-17%，英特爾下半年或再漲8%-10%。

因此，我們看到英特爾、AMD、海光信息的上漲均與CPU景氣度超預(yù)期直接相關(guān)。當然，CPU不排除有繼續(xù)超預(yù)期的可能。

二、估值錨還是國產(chǎn)替代

目前，國內(nèi)CPU市場仍主要由英特爾和AMD占據(jù)主導(dǎo)地位，兩者合計占據(jù)約80%的市場份額。

隨著英特爾等海外CPU與國產(chǎn)CPU價差增大，疊加交付周期延長，這倒逼下游加速驗證國產(chǎn)方案。

此外，2022年9月底，國資委正式下發(fā)國資發(fā)79號文件，明確要求在2027年底前，實現(xiàn)所有中央企業(yè)的信息化系統(tǒng)安可信創(chuàng)替代。

因此，海光信息的增長邏輯在于國產(chǎn)替代，確定性極高。

此外，海光信息管理層設(shè)置了業(yè)績考核目標，可作為業(yè)績指引。

（圖片來源：海光信息）

2025年、2024年海光信息實現(xiàn)營收分別為143.8億元、91.62億元，分別同比增長52.40%、56.92%。

目前來看，2025年海光信息的營收接近考核目標。若按照業(yè)績目標完全實現(xiàn)，2026年、2027年海光信息的營收分別將達到206.14億元、274.86億元。

隨著CPU行業(yè)景氣度的提升，機構(gòu)對海光信息業(yè)績預(yù)期已超過了業(yè)績考核目標。

據(jù)Choice一致性預(yù)測，2026年、2027年海光信息有望實現(xiàn)營收226.27億元、318.63億元，同比增長57.39%、40.82%；公司有望實現(xiàn)歸母凈利潤45.59億元、68.10億元，同比增長79.17%、49.37%。

當下，投資者最為關(guān)心的是，近一個月上漲60%，海光信息的估值如何看待？

不管是PE估值還是PS估值，海光信息的估值均高于英特爾等海外CPU大廠。

其中，按照PE估值，2027年68.10億元的業(yè)績預(yù)期，8000億市值的海光信息對應(yīng)的市盈率為117.47；按照PS估值，2027年318.63億元的營收預(yù)期，8000億市值的海光信息對應(yīng)的市銷率為25.10。

而CPU龍頭英特爾的市銷率為3.89。

單獨從財報回報的角度來看，妙投認為海光信息處于明顯高估的狀態(tài)，且已經(jīng)透支未來幾年的業(yè)績預(yù)期。

有意思的是，這段時間海光信息的市值居高不下，4000億左右都是常態(tài)。難道資本市場不知道海光信息處于高估狀態(tài)嗎？

顯然是知道的。

不過，妙投認為，海光信息的估值邏輯無法照搬英特爾、AMD等海外廠商的估值邏輯。

一方面，海光信息的增長邏輯不僅有CPU行業(yè)的景氣度提升，還有國產(chǎn)替代的確定性增長；另一方面，考慮到國產(chǎn)替代的空間，A股的資本會給予國產(chǎn)替代宏偉敘事的一定溢價。

那么，海光信息的估值錨到底是什么呢？

妙投認為，海光信息的估值錨在于國產(chǎn)替代。

鑒于市面上的機構(gòu)對海光信息的估值探討不多，妙投認為，寒武紀、海光信息等國產(chǎn)芯片廠商可放在一起對比討論。

對比寒武紀、海光信息，我們可以發(fā)現(xiàn)兩大芯片廠商有不少相似之處。

同為算力芯片，寒武紀、海光信息的毛利率相差不大。2025年海光信息、寒武紀的毛利率分別為57.83%、55.15%。但是，兩家算力芯片企業(yè)的凈利率相差較大，2025年海光信息、寒武紀的凈利率分別為25.17%、31.68%。

海光信息凈利率較低的原因在于，海光信息的研發(fā)費用高于寒武紀，且海光信息降低了研發(fā)資本化的比例。

若海光信息減少研發(fā)的投入，或不降低研發(fā)資本化的比例，海光信息有望達到寒武紀同樣的凈利率。而在營收規(guī)模方面，2025年海光信息的營收達到143.8億元，高于寒武紀的64.97億元。

這里，妙投認為，在當前的財務(wù)模型下，資本市場給予海光信息的定價，一定程度上參考寒武紀，而寒武紀的市值也將近8000億。

對于寒武紀，不少機構(gòu)給予100倍的遠期市盈率。比如：高盛將寒武紀12個月目標價進一步上調(diào)至人民幣2406元（對應(yīng)102倍2027年預(yù)期市盈率）。

也就是說，100倍遠期市盈率是資本市場給予海光信息、寒武紀等國產(chǎn)芯片廠商的“溢價”。

妙投認為，這部分的“溢價”則需要靠業(yè)績超預(yù)期的增長去消化。而一季報發(fā)布之后，業(yè)績將屬于空倉期，若有相關(guān)利好消息的出現(xiàn)，短期資本市場對海光信息等CPU廠商反復(fù)炒作。

不過，相較1個月前我們發(fā)文章時，現(xiàn)在8000億的海光信息的性價比已經(jīng)不高了，投資者還需謹慎看待。

本文來自虎嗅，原文鏈接：https://www.huxiu.com/article/4856355.html?f=wyxwapp