“LP只允許我投虧損項目” | Frontline

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這是【Frontline】第二期。這一期，我們聊一聊：有國資LP竟然要求只投虧損項目。

過往，既要又要的LP不在少數(shù)，對于大多數(shù)GP而言，LP們一般都對“財務(wù)回報”有要求。最近，有投資人告訴我，稱一國資LP對GP提出了“新的訴求”：子基金管理人只能投虧損項目，而那些盈利的企業(yè)，都不在考慮范圍內(nèi)。

乍一聽，很讓人咋舌。這究竟是怎么回事兒？我順著投資人的話，繼續(xù)打聽，發(fā)現(xiàn)原來這是為了支持“投早投小”，便有了有地方國資要求GP只投虧損項目，即便公司只盈利1%也不能投。

一時間，壓力全部給到GP。面對這一要求，與我交流的投資人直呼：“臣妾做不到啊。”

“最開始，我非常不解。在正常邏輯下，應(yīng)該先投盈利、穩(wěn)健的項目，虧損項目則謹(jǐn)慎布局。現(xiàn)在倒好，完全反過來。即便是為了落實‘投早投小’，也不能一味地死磕‘非盈利’項目，認(rèn)定盈利、成熟的項目就不符合這一引導(dǎo)方向。”思前想后，該投資人認(rèn)為，這事兒太過絕對了。于是，果斷拒絕了該國資LP的要求。

“實際上，過往在投資生涯中，我也接觸過不少企業(yè)從成立之初就盈利的。”該投資人說道，這恰恰證明了這家企業(yè)的商業(yè)模式和市場卡位的精準(zhǔn)性。如果將這類企業(yè)排除在外，那么就有點“本末倒置”的味道了。

在他看來，這種形式上的“投早投小”，并非真正意義上的“投早投小”，而是一種機(jī)械式的“指標(biāo)”投資。當(dāng)然，站在某種角度，他也能理解一些地方國資存在指標(biāo)考核上的壓力，但對于GP而言，一旦接受了該國資LP的要求，就意味著商業(yè)邏輯與風(fēng)控體系可能面臨雙重崩塌。

首先是，退出路徑的堵死。只投虧損企業(yè)，意味著這類企業(yè)通常沒有回購能力。“如果企業(yè)掙錢，哪怕投資過程中意見不合，后續(xù)幾年還可以讓企業(yè)回購股份，進(jìn)而實現(xiàn)全身而退。但如果企業(yè)一直虧損，那么相當(dāng)于連談判的籌碼都沒有，未來怎么退出？大概率是一地雞毛。”該投資人直搖頭。

其次是，可能存在的審計“風(fēng)險”。站在國資的角度，該位投資人擔(dān)心：相較于引導(dǎo)基金允許100%容虧，國資平臺一般不允許虧損。“如果子基金只投虧損項目，造成賬面持續(xù)浮虧，那么相關(guān)審計來了之后該怎么辦？”對于這一點，他一直心里沒底。

第三，后續(xù)的募資也成為困擾。如果接受了該國資LP的要求，相當(dāng)于與“虧損項目”綁定，且不說這些項目有沒有綠色通道，但這只基金今后的業(yè)績可能都無法保證。同時，除了該國資LP外，其他LP能接受只投虧損的企業(yè)嗎？未來，作為基金管理人，這家GP還能募到下一只基金嗎？

這些，都是懸在這家GP的頭上達(dá)摩克利斯之劍。

因此，理解歸理解，作為GP的他實在無法滿足該國資LP的要求。“再加上，在內(nèi)部風(fēng)控第一個就不答應(yīng)，這投后壓力實在是太大了。”這位投資人直言。

事實上，這種“指標(biāo)式”投資的壓力，并非個例。我注意到，在募資難的過去，有不少GP為了生存，不得不接受一些“不平等條約”，但到了后面才發(fā)現(xiàn)一些“指標(biāo)”根本無法完成或者執(zhí)行，最終只能選擇“退貨”。

此前，在一些內(nèi)部會議上，就有投資人用“強(qiáng)扭的瓜不甜”來形象的比喻，這一問題。他認(rèn)為，如果單純?yōu)榱藵M足返投，或者某些條件，而忽視產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)匹配，不僅最終無法完成業(yè)績，還會傷害地方招商。

在這位投資人看來，唯有堅持“有所為有所不為”，才能實現(xiàn)真正的共贏。

交流中，另有投資人也認(rèn)為，國資LP“保姆式的監(jiān)管”，會留下后遺癥。該投資人指出，LP選擇GP，底層邏輯是對專業(yè)性的讓渡與信任。如果陷入“保姆式監(jiān)管”，甚至要求GP只投哪一類項目，本質(zhì)上是對分工邏輯的一種背離。“如果LP覺得自己在諸多領(lǐng)域比GP更專業(yè)，那么可以直接下場干就好了。”

在此背景下，GP拒絕LP的某些要求，尤其拒絕已經(jīng)到賬的資金，無疑需要巨大勇氣。

這不止意味著GP會失去重要的資金來源，還可能影響后續(xù)募資的進(jìn)展。但從長遠(yuǎn)來看，堅守投資底線，保持投資策略的獨(dú)立性，才是生存和發(fā)展的根本。這就像開頭和前述投資人聊到的一樣，一些地方國資有10億元規(guī)模的基金組建計劃，從基金規(guī)模上看，完全符合他們的需求，但是坐下來細(xì)聊之后，才發(fā)現(xiàn)一些投資方向完全匹配不了，因此只能做出放棄的選擇。

當(dāng)前，一級市場正經(jīng)歷一輪資本周期，波動中大家明顯感覺到，投資好似是一場耐力持久性的長跑。對于GP而言，短期資金的誘惑，遠(yuǎn)不如長期業(yè)績和聲譽(yù)來的重要。當(dāng)“指標(biāo)式”投資在某種程度上成為一種常態(tài)或者枷鎖，GP與LP的博弈也變得更加復(fù)雜。如何在政策性目標(biāo)與商業(yè)回報之間找到平衡點，如何建立更加市場化、更加理性的合作機(jī)制，成為擺在所有市場參與者面前的一道難題。