英偉達(dá)的萬億算力訂單能撐住4.6萬億的市值嗎？

近日，英偉達(dá)否認(rèn)了正洽談收購大型 PC 企業(yè)的傳聞，并聲明，公司 “未與任何 PC 制造商洽談收購事宜”。此外，英偉達(dá)發(fā)布了名為“Ising”的全新開源模型系列，旨在加速量子計(jì)算的普及應(yīng)用。由于人工智能需求的爆發(fā)式增長(zhǎng)，讓Meta、亞馬遜、谷歌、微軟等科技巨頭紛紛搶購英偉達(dá)芯片，致使其市值也持續(xù)攀升。在不久前的年度 GTC 大會(huì)上，黃仁勛表示，截至 2027 年，英偉達(dá)圖形處理器（GPU）訂單金額超 1 萬億美元，涵蓋當(dāng)前的Blackwell系列及下一代Vera Rubin系列 GPU。

同時(shí)，英偉達(dá)數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)營(yíng)收同比增長(zhǎng) 75%，目前已占公司總業(yè)務(wù)的 88%，占比極高。可以說，英偉達(dá)的人工智能芯片產(chǎn)能已經(jīng)供不應(yīng)求。其推出的多款人工智能算力芯片都得到市場(chǎng)的追捧。有分析師認(rèn)為，市場(chǎng)算力供應(yīng)嚴(yán)重不足，恰恰凸顯了英偉達(dá)的核心理念，算力即盈利的理念得到了市場(chǎng)認(rèn)可。

眾所周知，Meta是英偉達(dá)獨(dú)立 CPU的首個(gè)大客戶。在Meta承諾全球數(shù)十個(gè)數(shù)據(jù)中心中將部署數(shù)百萬顆英偉達(dá)芯片。此外亞馬遜、Alphabet的高層都表示對(duì)算力需求還在持續(xù)增長(zhǎng)，背后其實(shí)都暗含著對(duì)英偉達(dá)高性能芯片的需求力。

市場(chǎng)認(rèn)為，萬億級(jí)的剛性訂單也是推高英偉達(dá)在資本市場(chǎng)不斷走高的重要因素所在，而其市值也距離歷史最高點(diǎn)已經(jīng)近在咫尺了。基于Blackwell、Vera Rubin兩大平臺(tái)的已鎖定、可追溯、有交付周期的高置信度訂單，覆蓋2025-2027年，且不含獨(dú)立CPU、機(jī)架方案等額外收入。顯然，AI算力市場(chǎng)仍處于供給嚴(yán)重不足、需求無限擴(kuò)張的賣方市場(chǎng)。這也是英偉達(dá)的底蘊(yùn)所在。

據(jù)悉，英偉達(dá)60%來自全球超大規(guī)模云廠商（CSP），包括微軟、谷歌、亞馬遜、Meta四大巨頭，單家2026年AI資本開支均超1500億美元。亞馬遜AWS鎖定100萬顆GPU，Meta通過Nebius簽署5年270億美元采購協(xié)議，沙特主權(quán)基金、甲骨文等紛紛加入搶單大軍。這部分訂單周期長(zhǎng)、金額大、續(xù)約率高，是英偉達(dá)業(yè)績(jī)的壓艙石。

此外，主權(quán)AI項(xiàng)目、AI原生公司、金融/醫(yī)療/制造等傳統(tǒng)企業(yè)轉(zhuǎn)型需求，以及推理、邊緣計(jì)算、工業(yè)智能等新場(chǎng)景。AI算力正從互聯(lián)網(wǎng)專屬走向千行百業(yè)標(biāo)配，需求從訓(xùn)練驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)向訓(xùn)練和推理雙輪驅(qū)動(dòng)，打開更廣闊的增長(zhǎng)空間。這也構(gòu)筑起英偉達(dá)40%的市場(chǎng)份額。英偉達(dá)的核心競(jìng)爭(zhēng)力，在于用技術(shù)迭代持續(xù)壓低算力成本，進(jìn)而引爆市場(chǎng)需求。

2026財(cái)年英偉達(dá)營(yíng)收2159億美元，凈利潤(rùn)1201億美元，數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)近90%，同比增長(zhǎng)75%。2025-2027年數(shù)據(jù)中心年均營(yíng)收超3300億美元，是當(dāng)前的1.5倍。華爾街測(cè)算，5年DCF模型下，英偉達(dá)合理市值區(qū)間為3.8至4.5萬億美元。而高盛、摩根大通等機(jī)構(gòu)上調(diào)其目標(biāo)價(jià)至6-8.8萬億美元，核心邏輯是：萬億訂單鎖定未來3年增長(zhǎng)，AI算力是堪比“石油”的硬通貨，英偉達(dá)可以說是唯一的印鈔機(jī)。

當(dāng)然，萬億訂單雖強(qiáng)，但4.6萬億市值已將所有利好提前透支。其也存在著一定的風(fēng)險(xiǎn)。一是萬億訂單覆蓋至2027年，而2026年實(shí)際交付僅為“冰山一角”。華爾街更關(guān)注當(dāng)下業(yè)績(jī)，遙遠(yuǎn)的愿景無法支撐短期股價(jià)，一旦季度營(yíng)收不及預(yù)期，估值將快速坍塌。二是產(chǎn)能的瓶頸。Blackwell、Rubin芯片依賴臺(tái)積電2nm/3nm獨(dú)家代工，HBM4內(nèi)存被SK海力士、三星壟斷。供應(yīng)鏈任何環(huán)節(jié)卡頓，都可能導(dǎo)致訂單延期、收入延后，打破市場(chǎng)對(duì)高增長(zhǎng)的一致預(yù)期。三是客戶砍單的風(fēng)險(xiǎn)。云巨頭資本開支并非無限燒錢。若AI應(yīng)用商業(yè)化不及預(yù)期、ROI持續(xù)低迷，巨頭可能削減訂單、轉(zhuǎn)向自研芯片，萬億訂單的剛性將大打折扣。

此外，AMD的崛起也帶來了一定的競(jìng)爭(zhēng)壓力。MI300系列在推理場(chǎng)景性能超越英偉達(dá)，MI400直指萬億參數(shù)模型，微軟、Meta大幅增加訂單以分散風(fēng)險(xiǎn)，市占率從個(gè)位數(shù)快速攀升至15%。谷歌TPU、亞馬遜Trainium、博通ASIC等定制化芯片，在云端推理、搜索等場(chǎng)景形成差異化優(yōu)勢(shì)，逐步蠶食英偉達(dá)份額。在國內(nèi)市場(chǎng)，華為昇騰910C/950、海光DCU等性能逼近H100，國內(nèi)市場(chǎng)英偉達(dá)份額從95%驟降至55%，國產(chǎn)芯片整體份額升至41%。全球算力正形成一個(gè)世界、兩套系統(tǒng)的格局，英偉達(dá)的全球統(tǒng)治力被削弱。

還值得關(guān)注的是，英偉達(dá)在AI訓(xùn)練芯片市場(chǎng)份額超80%，涉嫌壟斷。歐盟、美國已啟動(dòng)反壟斷調(diào)查，若被判定壟斷，可能面臨巨額罰款、業(yè)務(wù)拆分，徹底改變行業(yè)格局。同時(shí)，云巨頭資本開支趨于飽和，AI應(yīng)用商業(yè)化落地不及預(yù)期，推理市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)白熱化，算力需求增速將從指數(shù)級(jí)回落至個(gè)位數(shù)。

也就是說，英偉達(dá)的萬億算力訂單，是AI時(shí)代最硬核的基本面，證明了其在全球算力產(chǎn)業(yè)鏈的絕對(duì)龍頭地位。當(dāng)前4.6萬億的估值，已將所有美好預(yù)期提前透支，疊加競(jìng)爭(zhēng)、監(jiān)管、利率、地緣等多重風(fēng)險(xiǎn)，也彰顯了一定的泡沫化。萬億訂單能撐住英偉達(dá)的價(jià)值，但撐不起當(dāng)前的瘋狂溢價(jià)。