靠“朋友圈”賣貨的同心醫療，要出海硬剛雅培

文源 | 源媒匯

作者 | 胡青木

科創板正在迎來又一家虧損沖刺IPO的公司——同心醫療。

同心醫療日前更新的招股書顯示，2025年公司營收同比暴漲175%。然而，高增速背后，離不開“全科達”“百洋醫藥”等關聯方構筑的“朋友圈”生意。客戶集中度高、利益鏈條緊密，也為同心醫療的增長底色蒙上了一層“獨立性不足”的陰影。

這家三年累計虧損超10億的企業，在招股書中提到，擬將IPO募資中超過六成的資金砸向人工心臟關鍵臨床試驗，要用BrioVAD這款產品去正面硬剛全球行業霸主雅培。

截圖來源于公司招股書

一家在國內要靠關聯股東支撐賣貨，且常年深陷虧損的企業，憑什么敢向底蘊深厚的國際巨頭叫板？

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靠大客戶和股東活著

同心醫療2025年交出了一份營收同比暴漲175%的成績單。但亮眼業績背后，支撐公司國內業務飛速擴張的，是一個由股東、關聯方構筑的“朋友圈”。

2024年，同心醫療前五大客戶貢獻了近九成的銷售收入。其中，第一大客戶全科達中西部（北京）科技有限公司（以下簡稱“全科達”）在2024年的銷售占比一度近半。盡管該數據在2025年回落至約33%，但全科達依然穩穩占據同心醫療第一大客戶的位置。

截圖來源于公司公告

然而，比客戶集中度過高更值得玩味的，是背后的股權關系。

天眼查顯示，全科達的董事為杜志文。據招股書披露，在雙方業務合作逐步深入、同心醫療產品商業化提速的過程中，杜志文的配偶魏娜于2024年入股同心醫療，發行前直接持有公司0.21%的股份。

截圖來源于天眼查

這意味著，同心醫療最大的采購方，其關鍵決策者的家庭成員同時也是公司的股東。雖然持股比例較低，但這種“你中有我，我中有你”的關系，讓單純的商業交易蒙上了一層利益關聯色彩。

除了全科達以外，同心醫療另一核心客戶百洋醫藥，則直接來自公司股東陣營。

百洋集團是同心醫療的重要股東，持股比例達16.73%，是公司第二大股東。源媒匯梳理發現，自2016年起，百洋系資本就對同心醫療進行了多輪投資和追投。同心醫療前五大客戶中出現的青島百洋醫藥，就是百洋集團的控股子公司。換言之，百洋集團既是同心醫療的大股東，也是其產品的大買家之一。

截圖來源于公司招股書

招股書數據顯示，2023年同心醫療來自第一大客戶全科達與重要股東百洋集團的交易，幾乎構成了公司全部的營業收入。盡管這一比例在2024年、2025年已快速下降，顯示出客戶集中度過高風險在形式上有所緩解，但直到2025年，兩家關聯方對同心醫療合計貢獻仍超過三分之一。

相關交易為同心醫療早期商業化提供了寶貴的啟動訂單和現金流，避免了產品上市初期可能面臨的“冷啟動”困境。然而，這種模式也可能掩蓋了產品在真實、開放市場中的競爭短板。

就如何保障關聯交易的公允性以及核心客戶調整采購策略等問題，源媒匯日前向同心醫療招股書中披露的聯系郵箱發送了問詢郵件，截至發稿未獲回復。

問題在于，大客戶和重要股東托舉起來的業績，并未能轉化為同心醫療健康的自我“造血”能力，相反，隨著同心醫療營收的增加，虧損的窟窿也在隨之擴大。

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亟需IPO“補血”

同心醫療2025年營收同比暴增至2.13億元，但凈虧損卻小幅擴大至3.74億元，呈現出了典型的“增收不增利”甚至“增收反增虧”的財務狀態。

截圖來源于招股書

這種“賣得越多，虧得越狠”的模式，在商業邏輯上難以自洽。那同心醫療錢究竟把燒在了哪里？其根源在于營收的增長，無法覆蓋銷售、管理和研發三項費用的剛性上漲。

銷售費用需用于開拓有限的醫院渠道，因而同心醫療需要支付相應的市場準入、學術推廣及客戶維護成本。此外，為沖擊全球市場而投入的巨額研發費用，可視作為未來營收預期的“戰略性虧損”。但幾乎與之規模相當的管理費用，則反映出同心醫療在組織運營上面臨的沉重負擔。

截圖來源于招股書

與賬面虧損相比，經營性現金流的持續凈流出，也表明了同心醫療當前生存狀態之嚴峻。2025年，公司經營活動產生的現金流量凈額為-3.19億元，連續三年為負。疊加投資活動的現金支出，現金流“失血”嚴重。

在此背景下，此次同心醫療沖刺科創板的真實意圖也就呼之欲出了。在當前無法實現盈利、經營現金流持續為負的現實面前，這次IPO更像是為公司的這套商業模式尋找一筆“救命錢”。

按照招股書披露的“燒錢”節奏，同心醫療每年數億元的凈現金流出是常態化的。十幾億資金看似不少，但放在人工心臟這種重研發、重臨床的賽道里，不過是一筆階段性的“周轉金”。按照目前的消耗速度，這筆錢只能撐三到五年。這意味著，上市也只是獲得了一個短暫的喘息窗口。

同心醫療短期內難以實現盈利，想要在窗口期內重獲資本市場的信心、支撐其估值，就必須給二級市場找到一個更具想象力的新故事。二級市場要的是想象空間，這個新故事必須足夠宏大、足夠顛覆，才能將投資者的注意力從眼前的財務虧損上移開。

于是，一個“宏大”的戰略便出現了——將絕大多數IPO募資用于硬剛國際巨頭雅培。

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兇險的海外豪賭

同心醫療海外戰略的核心，是將其人工心臟產品BrioVAD送入美國FDA的確證性臨床試驗，旨在直接挑戰全球人工心臟的絕對霸主——雅培。

雅培的HeartMate3自2019年獲得美國FDA批準用于晚期心力衰竭以來，就逐步壟斷了全球左心室輔助裝置市場。這一全球首款產品歷經多年臨床迭代，積累了數萬例真實世界數據，在全球頂級心臟中心建立了根深蒂固的使用習慣，其品牌、渠道、醫保覆蓋形成了堅硬的壁壘。

而同心醫療的產品，即便在國內實現了商業化，在全球市場也只是一個缺乏知名度的后來者，要想突圍，不僅要在臨床數據上證明非劣效性，更要顛覆醫生的使用習慣、醫院的采購體系，難度遠超想象。

另外值得一提的是，同心醫療招股書中提到，其2025年境外收入達1.07億元。既然產品還未上市，營收又是如何而來？

截圖來源于招股書

源媒匯翻閱招股書后發現，同心醫療的境外收入全部來自BrioVAD在美國臨床試驗階段的產品及配套服務收入，并非傳統意義上的商業化銷售。該產品在美國的確證性臨床試驗已獲美國醫保覆蓋，涉及設備、植入手術及術后監測全流程費用。

因此，這部分收入屬于“臨床試驗相關收入”，高度依賴入組進度、FDA試驗方案和醫保支付政策，與產品正式上市后的商業化銷售、穩定現金流有本質區別。所以，同心醫療境外的前五大客戶也多為醫院或是醫學中心。

截圖來源于招股書

更值得注意的是，同心醫療為了獲得FDA審批，選擇了較為激進的路徑：讓BrioVAD與雅培HeartMate3開展頭對頭關鍵臨床試驗，而非選擇更穩妥的安慰劑或其他對照方式。

這意味著，兩款產品要在同一批晚期心衰患者中，在相同的臨床標準下，直接比拼安全性、有效性和長期耐受性，相當于讓一個剛在國內站穩腳跟的“新人”，直接與統治全球市場多年的“霸主”同臺較量。

盡管同心醫療擁有創新的全磁懸浮設計，但其核心臨床證據仍主要來自規模有限的中國臨床試驗。倘若試驗獲勝，即BrioVAD被證明不劣于甚至優于HeartMate3，這將是同心醫療價值的“爆點”，徹底扭轉其技術“偏安一隅”的現狀。

而這場“不留退路”的頭對頭試驗，一旦結果不及預期，后果也將是災難性的。高達6.95億元的直接投入及數年時間成本將付之東流，這對現金流本就脆弱的同心醫療將會是沉重一擊。此外，公司賴以支撐估值的出海故事也會瞬間崩塌，疊加國內業務短期盈利無望的現狀，很可能直接陷入生存危機。

這場與雅培的正面對決，早已不是簡單的技術比拼，更像是同心醫療押上“身家性命”的孤注一擲。贏了，或許能拿到一張通往全球市場的船票；輸了，則可能是資金耗盡、內外皆困的絕境。

臨床可以分勝負，資本市場只看生死。

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