冰糖葫蘆啤酒，要去IPO了

作者：王濤

來源：融中財經(jīng)（ID：thecapital）

封面圖來源：小紅書@懶了風(fēng)月

河南的啤酒圈流傳著一段老故事——在1985年，一名貨車司機接手了一家瀕臨倒閉的村辦啤酒廠，他進廠后的第一件事就把倉庫里100多噸不合格的啤酒全部倒進了下水道。

這個貨車司機叫張鐵山，這家瀕臨破產(chǎn)的小廠就是現(xiàn)在的金星啤酒。

前不久，這家小啤酒廠第三次向港交所主板遞交上市申請。如果此次上市順利，金星啤酒將成為河南第一家上市酒企，同時得到港股“中式精釀第一股”的稱號。要知道，啤酒行業(yè)自珠江啤酒之后，已經(jīng)超過十年沒有新的本土企業(yè)登陸資本市場了。

而把金星啤酒推到港交所門口的是旗下一罐經(jīng)典的茶啤。

2024年8月，金星推出“信陽毛尖中式精釀啤酒”。在抖音直播間首發(fā)當天就賣出了6噸，一度賣到斷貨，上線僅10個月銷量就突破了1億罐。這個爆款產(chǎn)品，硬生生把金星的營收從2023年的3.56億元拉到2025年前三季度的11.1億元，凈利潤也從1200萬元暴漲至 3.05億元。

得益于幾個爆款產(chǎn)品，金星啤酒的賬面成績確實亮眼，但翻開招股書就能發(fā)現(xiàn)要想登陸資本市場還仍有幾座大山。公司由張鐵山、張峰父子合計持股超90%的純家族企業(yè)，而且在上市前還突擊分紅了3.29億元。這些或許都是上市的阻礙。

一個爆款的熱度能維持多久，資本市場又會不會為這份業(yè)績買單？答案或許不像那罐茶啤的口感那般清爽。

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一個河南家族的四十年啤酒局

金星啤酒的前身，是1982年成立的鄭州市管城區(qū)隴海村東風(fēng)啤酒廠。一家年產(chǎn)僅2000噸的村辦小廠，成立僅三年時間就經(jīng)營不下去，只能對外招標承包。

當時34歲的張鐵山做了十幾年貨車司機，常年在鄭州城區(qū)拉貨，偶爾也會給這家啤酒廠送貨。他敏銳地察覺到這或許是個機會，選擇走進廠里簽下了承包合同。

那時，正值改革開放的浪潮正把“包字進城”的新風(fēng)吹向各類集體企業(yè)，張鐵山的創(chuàng)業(yè)之路也從這座小啤酒廠開啟。

再后來就是倒掉100多噸不合格啤酒這個讓人稱道的小故事。巧合的是，同一年海爾的張瑞敏在山東也砸毀76臺不合格冰箱，兩人雖然素不相識，卻在同一個時代節(jié)點做出了同樣的選擇。

靠著價廉物美的產(chǎn)品，金星很快就在鄭州站穩(wěn)了腳跟。1993年，金星啤酒產(chǎn)量達到8萬噸，成為河南第一；1998年產(chǎn)量攀升至28萬噸，躋身全國啤酒行業(yè)十強。

此后金星開始向全國擴張，先后在貴州、云南、四川、陜西、甘肅、廣東等地建起15個生產(chǎn)基地，巔峰時期年產(chǎn)能達200萬噸，行業(yè)排名一度沖進全國前四。那段時間，張鐵山被媒體稱作“中西部啤酒王”，2000年獲評全國勞動模范，2006年又成為中國首屆釀酒大師。

但紅火的日子沒能一直延續(xù)。2010年前后，華潤雪花、青島、百威三大啤酒巨頭在全國大肆收購整合，中小啤酒品牌的生存空間被不斷擠壓，幾乎消失殆盡。

維雪、奧克、月山等河南本土啤酒品牌接連退場，最后只剩金星獨自堅守。張鐵山曾說，自己最自豪的就是金星從未涉足多元化經(jīng)營，也從未被外資收購，可換個角度看，不被收購也意味著要獨自承受巨頭競爭的全部壓力。

張鐵山性格不善言辭，管理風(fēng)格也帶著鮮明的時代印記，有媒體報道稱，他管企業(yè)更像“大家長”而非職業(yè)廠長，對下屬充分放權(quán)，卻也會嚴厲打罵問責(zé)。一位曾在金星任職的高管回憶：“他會打你罵你，但絕不會害你。”

其實金星的上市夢，已經(jīng)做了二十多年。

2003年前后，金星曾和百威英博、日本麒麟洽談合資上市，卻因為村辦企業(yè)的產(chǎn)權(quán)歸屬問題始終無法理清，計劃最終擱淺。2010年完成企業(yè)改制后，金星徹底成為張鐵山家族掌控的民營企業(yè)。

2011年張鐵山公開喊出“3到5年內(nèi)上市”的目標，可又受行業(yè)競爭加劇、業(yè)績波動影響，沒能兌現(xiàn)承諾。2022年建廠40周年之際，公司再次將這一年定為“上市籌備元年”。

如今76歲的張鐵山退居幕后擔(dān)任董事長，公司實際經(jīng)營管理交由兒子張峰負責(zé)。父子二人通過金星控股等主體，合計控制公司超過93%的股權(quán)，剩余股份由員工持股平臺和經(jīng)銷商關(guān)聯(lián)方持有。

沒有外部投資人，意味著金星沒有“對賭退出”的壓力來倒逼上市節(jié)奏，可也讓公司在治理透明度、外部制衡機制上，需要接受資本市場更多的審視。

值得注意的是，2025年上半年，在公司業(yè)績大幅增長的同時金星啤酒分三次向股東累計派息3.29億元。這個分紅金額超過了2025年前三季度3.05億元的凈利潤，更是2024年全年凈利潤的2.6倍。

此外，招股書中還披露，2023年至2025年前三季度，金星存在未為部分員工足額繳納社保和公積金的情況，累計欠繳金額約2190萬元。

這些種種問題或都將成為金星啤酒上市的阻礙。

2

一罐毛尖啤酒，

撬動了什么

過去的四十年，金星一直主打傳統(tǒng)工業(yè)啤酒，比如純生、原漿、白啤、小麥啤等大排檔、燒烤攤的啤酒常客。在華潤雪花、青島、百威、燕京、嘉士伯五大巨頭占據(jù)92%市場份額的行業(yè)格局下，金星這樣的區(qū)域品牌，生存處境一直十分艱難。

2015年張鐵山曾公開感慨行業(yè)困境：“我給一家飯店一年1萬元的合作費用，另一家啤酒廠出1.5萬元，飯店就會賣高價方的酒。不參與競價搶不到渠道，參與了，企業(yè)成本又會不斷上漲。”

線下渠道被巨頭牢牢封鎖，金星被逼著尋找新的破局之路。2024年初，公司決定押注中式精釀賽道，研發(fā)團隊打造出“1258工藝”，將信陽毛尖茶葉與麥芽一同釀造，低溫慢釀28天。

研發(fā)初期，團隊的思路很簡單：先扎根河南市場，就選用河南本地特產(chǎn)信陽毛尖作為原料。

2024年8月，這款名為“信陽毛尖中式精釀啤酒”的產(chǎn)品在抖音直播間正式首發(fā)。首秀出奇的好，當天準備的6噸產(chǎn)品全部售罄，就連金星啤酒品牌推廣負責(zé)人事后也坦言：“完全沒料到產(chǎn)品會如此受歡迎。”

這款茶啤精準抓住了消費市場的空白，4.1度的低酒精度、單罐20元出頭的親民價格、茶香與麥香融合的清爽口感，精準吸引了以年輕女性為主的“微醺”消費群體。

產(chǎn)品爆火后，短視頻平臺上有關(guān)茶啤相關(guān)內(nèi)容播放量突破3000萬，小紅書上涌現(xiàn)出3萬多篇相關(guān)種草筆記。

雙11期間，羅永浩在“交個朋友直播間”也在帶貨金星毛尖茶啤，稱其在抖音平臺累計銷量超24萬單。啤酒行業(yè)專家方剛曾在業(yè)內(nèi)社群評價：“金星毛尖賣斷貨，產(chǎn)能都排到明年，這款產(chǎn)品會成為啤酒行業(yè)的標配。”

金星沒有沿用傳統(tǒng)啤酒企業(yè)線下鋪貨的打法，而是直接從直播間起步開拓市場。這一策略看似新穎，但其實是被線下渠道封鎖倒逼的結(jié)果。

既然無法與巨頭們爭進傳統(tǒng)酒館、飯店，那就轉(zhuǎn)向抖音、小紅書直面消費者。正所謂“山重水復(fù)疑無路，柳暗花明又一村”，金星這條被逼出來的路反而走出了亮眼的效果。

嘗到甜頭的金星快速擴充產(chǎn)品線，陸續(xù)推出茉莉花茶、西湖龍井、碧螺春、冰糖葫蘆、沙糖桔等風(fēng)味精釀。根據(jù)招股書，截至2025年9月金星中式精釀系列已有50個SKU，貢獻了公司78.1%的營業(yè)收入，此前作為支柱的傳統(tǒng)工業(yè)啤酒反而淪為配角。

財務(wù)數(shù)據(jù)也在此期間發(fā)生翻天覆地的變化。2024年營收翻倍至7.3億元，凈利漲至1.25億元；而2025年前三季度營收再次翻近兩倍至11.1億元，凈利潤達3.05億元，同比增長超10倍。

在這期間還有一段戲劇性的插曲。2024年的12月，信陽市茶葉協(xié)會突然發(fā)布公告，稱“信陽毛尖”中式精釀啤酒涉嫌侵犯商標權(quán)，要求相關(guān)企業(yè)限期整改。

可在三個月前，金星啤酒剛獲得該協(xié)會授權(quán)，并支付了5萬元品牌管理費。張峰隨即召開新聞發(fā)布會回應(yīng)，稱協(xié)會單方面違約給公司造成近千萬元損失。最終雙方達成和解，金星將產(chǎn)品名稱改為“金星毛尖”。這場商標糾紛雖然引發(fā)了大量媒體報道和公眾討論，但無形中又為產(chǎn)品做了一波免費宣傳。

雖然財報成績很亮眼，但金星的隱患也十分明顯。近八成收入依賴一個誕生不到兩年的新品類，營收集中度過高。

而且精釀啤酒的技術(shù)門檻，遠不如芯片、生物醫(yī)藥那般高不可攀，華潤、青島、燕京等行業(yè)巨頭已經(jīng)紛紛布局茶啤產(chǎn)品線，金星勢必會直面殘酷的競爭。

巨頭們可以憑借更強的渠道資源、更大的營銷預(yù)算入局。屆時金星的先發(fā)優(yōu)勢還能維持多久成了個未知數(shù)。或許這也是金星急著上市的原因，通過IPO募資獲取更多子彈，直面未來的產(chǎn)品競爭。

3

風(fēng)口上的精釀賽道

和一場遲到的IPO

中國啤酒市場整體規(guī)模不小，2024年全行業(yè)零售額達7347億元，但行業(yè)增速已經(jīng)放緩，年復(fù)合增長率僅4%左右。

存量競爭的背景下，結(jié)構(gòu)性升級成為企業(yè)爭奪的核心，簡單來說就是市場銷量增長乏力，只能靠提升產(chǎn)品單價尋找新增長點。

精釀啤酒恰好踩中了“消費升級”的風(fēng)口。根據(jù)灼識咨詢數(shù)據(jù)，中國精釀啤酒零售額從2019年的125億元飆升至2024年的632億元，五年間年復(fù)合增長率達38.4%，預(yù)計2029年將增至1821億元。其中，金星主打的茶啤、果啤類風(fēng)味精釀，增長勢頭更為迅猛。

以2025年前三季度零售額計算，金星啤酒在全行業(yè)排名第八，本土啤酒企業(yè)中排名第五；在精釀啤酒細分領(lǐng)域排名第三，在風(fēng)味精釀賽道排名第一，市占率達14.6%。

這個行業(yè)定位十分微妙。向上看，華潤、青島、百威牢牢占據(jù)行業(yè)頭部，金星在整個啤酒大盤中的話語權(quán)依然有限；向下看，精釀賽道正處于群雄混戰(zhàn)的階段，各類品牌紛紛入局，從南方的千島湖到北方的龍山泉，幾乎所有啤酒企業(yè)都在布局精釀。金星能否守住風(fēng)味精釀的頭部位置，關(guān)鍵在于產(chǎn)品創(chuàng)新的持續(xù)性和線下渠道的下沉速度。

招股書顯示，金星目前分銷網(wǎng)絡(luò)覆蓋全國29個省份，為拓展中式精釀業(yè)務(wù)新增了1000余家專門分銷商。但線下渠道的深度和密度，與五大巨頭仍有巨大差距。

2022年至2024年，金星零售額以23.7%的復(fù)合增長率增長，在行業(yè)前十中增速最快，可受制于較低的業(yè)務(wù)基數(shù)，能否在規(guī)模擴張的同時維持利潤率，是接下來需要驗證的核心問題。

金星啤酒是典型的家族企業(yè)，張鐵山、張峰父子持有絕對控股權(quán)，而且公司高管團隊也多以家族成員為主。這種治理結(jié)構(gòu)在創(chuàng)業(yè)期效率突出，親情的紐帶會讓所有人往一個方向使勁。

可是港股投資者通常會對這類家族企業(yè)持謹慎態(tài)度，此前就有行業(yè)分析師指出，引入外部戰(zhàn)略投資者、改組董事會、提升信息透明度完成“去家族化”，是張鐵山父子亟需解決的問題。

此外，3.29億元的分紅、2190萬元的社保公積金欠繳，雖不構(gòu)成上市的實質(zhì)性法律障礙，但在輿論層面和投資者信心上，這些或多或少會帶來一定負面影響。

回顧金星啤酒四十多年的旅程，從草莽時期創(chuàng)業(yè)并野蠻擴張，然后遭遇巨頭圍剿被逐漸邊緣化，但又在即將被市場遺忘時，靠一次產(chǎn)品創(chuàng)新重回大眾視野。劇情跌宕起伏但又不失精彩和傳奇。

當年張鐵山從卡車駕駛室跳下來并接手那家村辦啤酒廠時，或許沒想到這條路會走四十年。接力棒已經(jīng)交到兒子張峰手中，能不能在窗口期關(guān)閉前成功登陸港交所，成為這位啤酒二代最迫切需要解決的問題。

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