甲方爸爸思維

因上周五《誰在瘋狂抄底》一文下架的原因，我們補充說明一下為何不建議大家去抄底園區(qū)類資產(chǎn)，當然，實業(yè)類企業(yè)出于自用的考慮而抄底園區(qū)的情形除外。

先說兩個核心的原因：

第一，國家經(jīng)濟動能轉(zhuǎn)型的背景下，傳統(tǒng)基建、房地產(chǎn)行業(yè)式微，政府全力轉(zhuǎn)向科創(chuàng)和產(chǎn)業(yè)投資，其中地方政府、地方國企、城投平臺在2021年后每年都上馬體量巨大的各類工業(yè)園、產(chǎn)業(yè)園、創(chuàng)意園、智造園等園區(qū)類項目。國資每年都有天量的新增廠房供給，并通過各種零租金、產(chǎn)業(yè)補貼等形式搶占租戶，由此導致廠房租賃市場極為內(nèi)卷，租金一路狂泄，尤其是高層廠房，相比疫情后的租金直接腰斬的已比比皆是。

第二，國資園區(qū)持續(xù)的天量廠房供應及租金內(nèi)卷打破了市場化資金參與園區(qū)投資的退出閉環(huán)，因租金內(nèi)卷、園區(qū)估值走低，投資方抄底園區(qū)資產(chǎn)后，想通過資產(chǎn)打包并最終將租賃收益通過租金收益權(quán)、ABS、REITs等金融產(chǎn)品形式在資本市場提前兌現(xiàn)、賺取溢價的投資邏輯已無法跑通，因此非自用前提下的園區(qū)資產(chǎn)抄底存在很大的風險。

市場方面最近一直在討論園區(qū)的空置率居高不下的問題，除了國內(nèi)外形勢對實體經(jīng)濟的沖擊導致實體企業(yè)租賃需求大幅下滑，地方政府、地方國企、城投平臺的“甲方爸爸思維”導致的“建成即空置”問題則更加突出。

根據(jù)市場方面的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，在租不出去的園區(qū)里，國資建設的園區(qū)占了絕對大的比重，國資園區(qū)陷入“建成即空置”的怪圈，主要原因是建設與使用脫節(jié)，園區(qū)建設投入與招商引資割裂，很少統(tǒng)籌考慮，比如大多數(shù)園區(qū)都是先建設后招商，背離市場真實需求，因此投資邏輯上前后顛倒。
我們認為，上述問題是地方政府、地方國企、城投平臺固有的房地產(chǎn)開發(fā)思維所導致的結(jié)果，產(chǎn)業(yè)類項目的上馬更多的是為了融資，項目不能停，融資更不能停，甚至大部分項目的立項和建設都是優(yōu)先服務于融資的目的，比如產(chǎn)業(yè)類項目融資比較容易那就一哄而上搞產(chǎn)業(yè)項目，產(chǎn)業(yè)、企業(yè)最終能不能入駐、能不能落地則以后再說，也即項目建設本身忽略了真實的市場需求，前期也就更不可能做長期、深入和嚴謹?shù)男枨笳撟C。

從我們產(chǎn)投板塊的業(yè)務情況來看，全國各地的招商引資基本都想招到生物醫(yī)藥、新能源、電子信息、智能制造等熱門產(chǎn)業(yè)，但“想得到”是一回事，“做得到”“能得到”則是另外一回事，因為很多城市根本不具備產(chǎn)業(yè)、市場尤其是產(chǎn)業(yè)鏈的落地條件。最終的結(jié)果就是，但凡是公認的好的產(chǎn)業(yè)方向，全國各地到處都有同類園區(qū)同時開工，大家搶的也都是同一批企業(yè)，最終過剩的園區(qū)無人承租，一旦閑置或荒廢導致配套無法跟上，則更無人問津。

從地方政府、地方國企、城投平臺層面的“甲方爸爸思維”問題來看，要么是骨子里根本就不想改或者改不了，要么是即便改也是改的速度永遠趕不上市場變化的速度。事實上，園區(qū)項目的建設有周期，市場根本不等人，行業(yè)風口也很快轉(zhuǎn)變，今天錨定的人工智能、機器人、低空經(jīng)濟等新產(chǎn)業(yè)方向，全國各地都盯著上馬，繼續(xù)建設繼續(xù)舞，但風口變了怎么辦，行業(yè)容量到達天花板了怎么辦，最終肯定是空置越來越多，一輪又一輪循環(huán)，供給遠大于需求。

回到抄底園區(qū)類資產(chǎn)的話題上，因過剩的各類國資產(chǎn)業(yè)園區(qū)不僅加劇了租金的內(nèi)卷，還造成了極大的資源浪費和無效投資問題，這就導致資本目前介入租賃類園區(qū)資產(chǎn)可能無利可圖，這也是我們不建議投資人目前去盲目抄底園區(qū)資產(chǎn)的真正原因。我們以大灣區(qū)的“工業(yè)上樓”類項目為例，再簡單分析一下這方面的問題。

2018年，深圳率先在政府工作報告中提出“工業(yè)上樓”，2022年更是提出五年內(nèi)建設1億平方米空中廠房的目標，隨后佛山、珠海、東莞、蘇州、武漢等地迅速跟進，可短短三年后卻被現(xiàn)實狠狠打臉。2023年，深圳的高層廠房空置率達到了25%左右，2024年達到了35%左右，2025年部分偏遠項目的空置率甚至達到了40%多。其他城市“工業(yè)上樓”項目的出租情況會好一些嗎，大家看看各地園區(qū)高層廠房的出租情況，答案不言而喻。

我們認為，全國各大城市天量的“工業(yè)上樓”項目的夭折主要是忽略了絕大多數(shù)生產(chǎn)制造類企業(yè)的真實需求，比如層高、荷載要求，垂直運輸對上下坡道、貨梯的超高要求等，這些都導致絕大多數(shù)高層廠房根本無法滿足大部分生產(chǎn)加工類、大型裝備類制造企業(yè)的入駐要求。

還有一個很重要的成本倒掛問題，高層廠房的建設成本比優(yōu)質(zhì)的單層鋼結(jié)構(gòu)廠房至少要高出30%~40%，有的甚至要翻倍，這些成本最終只能轉(zhuǎn)嫁到租金上面來，而市場上更加實用的單層鋼結(jié)構(gòu)廠房都還有大片閑置，租金也還在持續(xù)下降，那這些不太實用的高層廠房能租多少錢？多少年才能回本？如果想抄底這類廠房，肯定得慎之又慎。

當然，“工業(yè)上樓”并非完全不可取，在土地稀缺、產(chǎn)業(yè)輕量化的深圳等城市，核心區(qū)域的“工業(yè)上樓”還是有非常大的市場，只不過市場需求方面存在一定的天花板，比如大多“工業(yè)上樓項目”只適合那些重研發(fā)輕生產(chǎn)，并兼顧總部辦公的行業(yè)，例如生物制藥、智能制造等領(lǐng)域，而對于絕大多數(shù)重工業(yè)、機械加工、普通制造等行業(yè)來說，回歸單層鋼結(jié)構(gòu)廠房肯定更符合產(chǎn)業(yè)規(guī)律，因為實用主義才是王道。