榮昌生物，高效率型創新的勝利

2025年，榮昌生物的業績足夠亮眼：公司營業收入升至32.51億元，同比增長89.36%；歸母凈利潤達到7.10 億元，這兩項數據都創下了公司成立以來的最高記錄。

縱觀2025年的各項核心指標，這家中國頭部創新藥公司所展現出來的，是一種罕見的創新效率：能夠在較短周期內，把研發成果推進到上市，把上市產品推入醫保和醫院，再推動核心分子達成海外合作。

對創新藥企業而言，效率本身就是決定上限的壁壘。這個行業的競爭，從來不只是分子之間的競爭，更是組織協同能力的競爭。

只有在更短的時間內，用更低的試錯成本，將源頭創新高效轉化為支持進一步創新的現金流，才能在行業競爭中占據先發位置。

從這個角度而言，榮昌生物2025年的財務數據爆發式增長只是“冰山一角”，最為可貴的是，公司在商業化、BD交易、管線研發等多個核心環節，正在逐漸形成一個創新效率驅動、成果價值導向的正向閉環。

1、漸入佳境的商業化效率

榮昌生物2025年的盈利，相比于2021年的那一次盈利，有本質的不同。

2021年，公司更多的是依賴于一次性的BD首付款收入實現盈利，而2025年的收入結構已經徹底改寫：全年收入32.51億元，其中已上市創新藥的國內銷售收入達到22.71億元，且保持連續4年高速增長的趨勢；商業化銷售已成為支撐公司盈利的核心引擎。

這兩次盈利的差別，對于一家公司的發展無疑是至關重要的。

BD首付款收入，本質上是偶發的，是一種事件驅動下的價值兌現，并不是企業日常經營能力的穩定體現。

相比之下，創新藥銷售收入則具有持續性和可累積性，背后對應的是一整套經營體系的成熟運轉和穩健的現金流創造，這是公司進入全新價值階段的顯著標志。

從2021年首款產品上市，到公司國內銷售額超過22億元，成為扭虧為盈的主要動力源，這個不斷質變的商業化進程，榮昌生物只用了短短4年多的時間就完成了。

中國創新藥市場，從來不是一個只憑批文就能自然放量的市場。從產品獲批到形成規模化銷售，中間橫亙著一系列挑戰：醫保準入、醫院準入、醫患教育、處方習慣建立、渠道回款，等等。

榮昌生物能夠在較短周期內，跨過這些層層疊加的現實障礙，說明公司商業化體系的建設速度、執行力度和組織協同效率，都處于行業領先的水準。

截至2025年12月31日，榮昌生物自身免疫商業化團隊約900人，已完成超過1200家醫院藥品準入；腫瘤商業化團隊約500人，已完成超過1050家醫院藥品準入。

合計來看，兩條產品線對應的商業化隊伍已達到約1400人，準入醫院總數在2000家以上，榮昌生物已經在國內市場成功搭建出一個橫跨自免與實體瘤兩大核心賽道、初具規模效應的雙引擎商業化網絡。

這套商業化體系在完成規模化覆蓋的同時，正在顯露出更為重要的效率優勢。

2025年，泰它西普銷售量225.50萬支，同比增長47.92%，維迪西妥單抗銷售量30.19 萬支，同比增長27.31%，在核心產品顯著放量的同時，并沒有出現成本膨脹的現象，銷售費用率反而同比下降了6.9%。

這是一個非常積極的基本面趨勢。

創新藥的商業化，最怕的其實不是前期投入有多大，而是投入無法沉淀為可長期復用的基礎性能力，榮昌生物顯然已經成功規避了這個商業化進程中最大的陷阱。

2025年的銷售費用率與銷售額的此消彼長，說明榮昌生物的商業化體系已經越過最昂貴的前期投入階段，開始進入效率不斷優化、邊際產出持續改善的收獲期，商業化能力正在內化為公司的競爭壁壘之一。

隨著更多的適應癥和產品的獲批，這套日益成熟的商業化體系，將成為榮昌生物長期的護城河。

2、爆發式的BD效率

2025年的業績爆發，除了創新藥銷售額的歷史性突破，公司對外BD交易也有巨大的貢獻。

自2025年到2026年1月，榮昌連續完成三筆對外BD授權：

其一，RC18（泰它西普）授權給Vor Bio公司，交易方案包括4500萬美元首付款、8000萬美元認股權證、最高41.05億美元里程碑和高個位數到兩位數銷售分成；

其二，RC28-E授權給Santen China（參天中國），權益覆蓋大中華區及多個亞洲市場，榮昌獲得2.5億元人民幣首付款、最高5.2億元開發注冊里程碑、最高5.25億元銷售里程碑及分級提成；

其三，RC148授權給AbbVie（艾伯維），榮昌保留大中華區權益，協議包括6.5億美元首付款、最高49.5億美元里程碑及雙位數分級銷售提成。

在短時間內密集達成3筆對外BD交易，即使放在中國創新藥行業BD交易極為活躍的當下，仍然是一個高難度的任務。

單筆交易的觸發或許存在偶然性，但連續完成三次交易，其中一定有更深層次的必然性因素：公司從分子發現、臨床推進到交易設計的平臺化創新與組織化BD能力已成熟運轉。

除了落地效率的高效，榮昌生物這3筆BD交易最值得注意的地方，是交易質量維持在極高的水準：公司成功地根據不同成熟度、不同賽道、不同臨床價值的管線特點，設計出高度差異化的合作方案，把三款管線分別用最合適的方式，授權給了最合適的合作方。

在創新藥行業里，資產價值從來不是靜態的，最終結果既取決于分子本身，也取決于誰來開發、在哪個市場推進、用什么樣的臨床策略和交易結構去兌現，榮昌生物的BD策略顯然充分考慮到了這一點，并把BD授權拆解成可管理、可預期、可復制的過程。

RC18對應的是全球自免疾病賽道的擴張機會，需要的是戰略高度聚焦、愿意把“全部身家”壓上去的承接方，Vor Bio公司這種以RC18為核心支點重塑公司戰略方向的合作方，簡直是為RC18量身打造。

RC28-E屬于眼科領域專科資產，其價值兌現高度依賴眼科醫生網絡、區域準入和專科商業化能力，參天在這一賽道幾乎擁有獨一無二的優勢。

RC148則是具有改寫賽道潛力的全球性戰略資產，需要艾伯維這種頭部跨國藥企來操盤，才能支撐其在PD-1/VEGF這個競爭激烈的熱門賽道的深度開發與快速推進，同時艾伯維明確表示將大力推進RC148與其在研的其他腫瘤管線的聯用，這也將進一步放大RC148的商業價值。

以上三筆交易，都指向這樣一個原則：高效率BD的標志，并不只是抬高首付款，而是更強調提升整筆交易的長期價值實現概率。

也就是說，榮昌生物的BD，絕非奉行簡單的價高者得策略，而是選擇最有可能把一項在研管線資產持續做大的合作伙伴，這會直接影響后續里程碑兌現概率和銷售分成天花板。

在這個過程中，榮昌生物所體現出的，是在合作伙伴篩選、管線資產分層和交易方案設計等多個維度都高度成熟的BD交易能力。

3、持續優異的研發效率

無論是銷售端的持續放量，還是BD交易的集中爆發，本質上決定這些后端環節走向的，是研發端的效率與質量。

2025年的榮昌生物，其研發體系呈現出一種更具產業成熟特征的運轉狀態：多個管線并行推進，多個關鍵節點相繼兌現，創新成果開始以更高效率、更高質量的方式集中釋放。

首先，是泰它西普（RC18）和維迪西妥單抗（RC48）這兩款已上市核心品種繼續擴展邊界。

泰它西普在中國已獲系統性紅斑狼瘡（SLE）、重癥肌無力（MG）、類風濕關節炎（RA）三項適應癥上市許可；其中2025年5月MG適應癥獲批上市，2025年底MG適應癥被納入國家醫保目錄，SLE適應癥則再次成功續約。

此外，泰它西普在IgA腎炎和干燥綜合征的Ⅲ期研究，都已經成功達到研究終點，并且提交了上市申請。

2026年泰它西普的獲批適應癥將增加到5項，商業化想象空間將進一步提升。

但是這遠非全部的預期。目前泰它西普治療眼肌型MG、結締組織病相關間質性肺疾病的III期臨床已經啟動，公司后續還在規劃自身免疫性腦炎、小兒SLE、小兒IgA腎病、膜性腎病等多個Ⅲ期臨床。

泰它西普這款廣譜性的自免疾病治療大藥，目前還看不到其商業化的天花板。

維迪西妥單抗在2025年的進展同樣顯著，在向更大適應癥空間和更前線治療位置推進。

2025年，維迪西妥單抗最大的進展出現在一線尿路上皮癌（UC）治療：聯合特瑞普利單抗一線治療UC的Ⅲ期研究RC48-C016，在中期分析中同時達到PFS與OS兩大主要終點，相關的研究成功發布于《新英格蘭醫學雜志》，并于2025年7月遞交該適應癥的上市申請。

一旦上述適應癥獲批，不僅有望改變UC一線治療的格局，也為維迪西妥單抗的持續商業化放量增加了全新的動能。

此外，在一線治療HER2表達局部晚期或轉移性胃癌和新輔助治療HER2表達肌層浸潤性膀胱癌（MIBC）這兩個適應癥上，維迪西妥單抗與特瑞普利單抗的聯合療法，也在2025年都讀出了新的積極數據，發展前景非常值得期待。

尚未上市的在研管線中，RC148是2025年最值得關注的變量。

年報顯示，這一靶向PD-1/VEGF的雙特異性抗體，已經于2025年8月獲國家藥監局藥品審評中心授予突破性治療藥物資格，用于治療非小細胞肺癌。

截至報告期末，RC148在國內有6項臨床試驗已經開展或者獲批，其中包括一線治療NSCLC等多個重磅適應癥。

更重要的是，RC148聯合化療二線治療NSCLC的Ⅲ期研究IND和聯合化療治療多種實體瘤的Ⅱ期研究IND，均獲得美國FDA批準。

這意味著，RC148在2025年，正式成為進入全球關鍵注冊臨床試驗的中后期資產。

更早期的管線梯隊建設，同樣碩果不斷：RC278這款靶向CDCP1的新型ADC于2025年7月獲得CDE批準開展I/II期臨床；RC288這款靶向PSMA/B7H3的雙抗ADC則已進入IND準備階段。

2025年，榮昌生物研發端的另一個顯著變化，是底層技術平臺的不斷拓展與升級。

目前，公司已形成包括抗體融合蛋白平臺、ADC平臺、雙特異性抗體平臺、雙特異性抗體ADC平臺和PR-ADC平臺在內的一整套核心技術體系；其中，ADC平臺方面，公司正圍繞新一代毒素、連接子和定點橋接技術展開探索，目標是打造安全性和有效性更優的下一代ADC。

從長遠看，研發平臺決定了公司產出下一代核心資產的效率。榮昌生物在2025年對研發平臺這一核心基礎設施的迭代與升級，無疑將進一步夯實公司的競爭壁壘，提升未來的發展空間。

在研發端成果顯著的同時，榮昌生物的研發成本并沒有水漲船高，反而出現了下降：公司在2025年的研發費用為12.2億，相比于上一年度下降了20.85%。

對此，公司在年報中給出的解釋，一是由于部分管線在BD之后，后期研發費用由合作伙伴承擔；二是公司主動的研發管線的優化。

不盲目地用更高的費用去堆更多的項目，而是用更清晰的取舍策略，以臨床價值與市場價值為核心導向，去換取更高質量的產出成果，這是榮昌生物在戰略端不斷成熟的表現。

年報還顯示，公司研發人員由926人降至864人，研發人員薪酬合計也明顯下降，但三大研發中心仍在高效運行，核心平臺仍在持續完善。這意味著公司絲毫沒有放松研發能力建設，而是在盡量壓縮無效消耗，提高單位產出效率。

對于中國創新藥企業而言，這種變化的意義非常重大。因為行業真正的分水嶺，從來都不是誰花錢更多，而是誰能把錢花出更高的效率。榮昌生物2025年研發費用下降背后，真正值得關注的，正是這種轉化效率的顯著上升。

4、結語

在創新藥產業深度發展的當下，創新固然是生物醫藥企業賴以生存的底線，但真正決定企業長期發展走向與最終勝負的核心變量，已悄然更替為高效的創新轉化率。

復盤榮昌生物的2025年，無論是商業化銷售的歷史性突破，還是BD交易的高頻變現，乃至臨床管線研發的硬核推進，本質上都是對“創新效率”二字的極致工業化演繹。

這種建立在系統性底層能力之上的效率躍升，正在將榮昌生物從一家本土領先的創新藥企業，締造為具備國際競爭力的全球創新藥市場參與者。