3.7萬酒店買單，綠云赴港IPO穩(wěn)了？

【品橙旅游】近日，杭州綠云軟件股份有限公司（以下簡稱“綠云軟件”）正式向港交所遞交招股書，擬在香港主板上市，沖擊“港股酒旅數(shù)智第一股”。

綠云軟件這家杭州公司的背后，有的不僅是3.7萬家酒店，年入3.27億元的光鮮數(shù)字，更有資本大鱷攜程站臺(tái)，首業(yè)資本加持。

實(shí)際上，綠云軟件的上市之路，遠(yuǎn)不止這些光鮮數(shù)字。

?即夢AI

3.7萬家酒店撐起的基本盤，與它的AB面

到今天，全國已有3.7萬家酒店在使用綠云軟件的產(chǎn)品。根據(jù)灼識(shí)咨詢的報(bào)告，按銷售額和覆蓋客房數(shù)計(jì)，綠云軟件在2024年已成為中國住宿業(yè)數(shù)字化行業(yè)中最大的PMS（酒店物業(yè)管理系統(tǒng)）供應(yīng)商，市場份額分別達(dá)到16.8%和16.3%。

更值得一提的是，在中國前五大住宿業(yè)數(shù)字化服務(wù)商中，綠云是過去五年（2020年-2024年）內(nèi)唯一持續(xù)每年實(shí)現(xiàn)盈利且累計(jì)凈利潤最高的公司。

就客戶名單而言，更是相當(dāng)可觀。錦江、雷迪森、君亭等中國飯店協(xié)會(huì)前50強(qiáng)酒店集團(tuán)中，一半以上是它的客戶；萬豪、洲際、雅高、溫德姆等全球酒店集團(tuán)50強(qiáng)中，超過三分之一也是它的客戶。另外，松贊、阿那亞、地中海鄰境等網(wǎng)紅文旅項(xiàng)目，背后同樣是綠云的數(shù)字化系統(tǒng)在支撐。

再看財(cái)報(bào)。

2023年，綠云軟件營收3.37億元，凈利潤7385萬元；2024年?duì)I收3.27億元，凈利潤6897萬元，營收微降，利潤下滑6.6%。2025年1-9月，營收2.25億元，凈利潤3457.1萬元。

另一個(gè)值得關(guān)注的數(shù)據(jù)是：在中國前五大住宿業(yè)數(shù)字化服務(wù)商中，綠云是過去五年唯一持續(xù)盈利、累計(jì)凈利潤最高的公司。在普遍“燒錢”的SaaS賽道，綠云軟件是為數(shù)不多能持續(xù)盈利的“少數(shù)派”玩家。

另一個(gè)值得關(guān)注的是亮點(diǎn)是毛利率。綠云軟件的毛利率從2023年的64.1%提升至2024年的68%。2025年1-9月的毛利率也到達(dá)66.6%，略高于同期。

圖：綠云軟件2023-2025年9月營收情況 來源：綠云軟件招股書

但隱憂也比較明顯。特別是比較大的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)是對(duì)單一供應(yīng)商重度依賴。

2023年、2024年及2025年前九個(gè)月，綠云軟件向最大供應(yīng)商A的采購額，分別占總采購額的65.1%、63.9%以及66.1%。這個(gè)“供應(yīng)商A”，業(yè)內(nèi)皆知，即甲骨文。綠云代理的Oracle Hospitality業(yè)務(wù)，是其產(chǎn)品體系中的重要一塊。

另一個(gè)問題是增長空間。3.7萬家酒店的滲透率已經(jīng)不低，但綠云軟件未來增量從何而來？

圖：綠云軟件業(yè)務(wù)營收情況 來源：綠云軟件招股書

答案或許是“深挖”。綠云正在主推“第二增長曲線”，即數(shù)字營銷服務(wù)。2025年前9個(gè)月，這部分收入占比已達(dá)12.9%。邏輯很簡單：既然酒店的核心運(yùn)營系統(tǒng)是綠云做的，那么做營銷、拉訂單、管會(huì)員也順理成章。

還有一個(gè)故事是AI。綠云正在推行“雙軌制”AI戰(zhàn)略，即一邊把AI融入現(xiàn)有模塊，做智能客服、推薦引擎、知識(shí)庫助手；一邊探索原生AI系統(tǒng)，開發(fā)新產(chǎn)品。招股書里明確，本次IPO募資的一部分，將投向AI酒店操作系統(tǒng)和智慧住數(shù)字運(yùn)營平臺(tái)。

攜程站臺(tái)，同程離場

綠云的資本故事，從2016年開始加速。

這一年，綠云軟件完成A輪融資，首業(yè)資本、博觀資產(chǎn)等進(jìn)場。2018年，B輪1.8億，同創(chuàng)偉業(yè)獨(dú)家投資。2020年，C輪融資，攜程旗下上海科慧悄然入局。

到2023年3月，D輪5000萬融資完成，投后估值25.25億元。

圖：綠云軟件的五輪融資歷程 來源：綠云軟件招股書

攜程的入局，不是簡單的財(cái)務(wù)投資。招股書披露的數(shù)據(jù)顯示：2025年，通過綠云管理的數(shù)字化直銷平臺(tái)產(chǎn)生的GMV超過40億元，行業(yè)排名第二；通過OTA平臺(tái)連接實(shí)現(xiàn)的間夜數(shù)約2100萬，行業(yè)排名第一。

但資本的故事里，也有離場的人。

同程旅行旗下的海控天程，曾間接入股。2025年2月，投資期限屆滿，以3.83億元對(duì)價(jià)減持退出。陪跑幾年，落袋為安。

圖：綠云軟件股權(quán)結(jié)構(gòu) 來源：綠云軟件招股書

綠云軟件如今的股權(quán)結(jié)構(gòu)是：楊銘魁直接持股27.19%，高亮持股26.75%，新余夏菊（楊銘魁控制）持股4.87%，三人合計(jì)控制58.81%。外部股東中，首業(yè)資本持股約11.31%，攜程旗下上海科慧持股約2.66%。

浙大IT男的資本往事，與540萬的代價(jià)

1989年，楊銘魁的碩士論文《Unihis賓館管理系統(tǒng)的研究和開發(fā)》被評(píng)為浙大優(yōu)秀畢業(yè)論文。三十多年后的今天，這篇論文變成了綠云科技IPO的奠基石。

1993年，楊銘魁創(chuàng)立杭州西湖軟件，成了中國酒店信息化最早的拓荒者之一。2006年，他做了一個(gè)重要的決定，即把西湖軟件賣給石基信息，套現(xiàn)5700萬后離場。

同時(shí)，這份收購還附帶了一份競業(yè)協(xié)議：數(shù)年內(nèi)不能在酒店信息化領(lǐng)域搞事情。對(duì)一個(gè)剛拿到錢、渾身是勁的創(chuàng)業(yè)者來說，這等于被綁住了手腳。但楊銘魁沒閑著。

2010年，楊銘魁便悄悄注冊了一家新公司，取名“綠云科技”。同時(shí)拉上了同是浙大畢業(yè)，并在西湖軟件共事的高亮和郭迪勝。

問題是，這些人都有“硬傷”。特別是作為創(chuàng)始人的楊銘魁身上背著競業(yè)協(xié)議。于是，一場復(fù)雜的“代持大戲”上演了。也為今天的股權(quán)歷史留了無法改變的印記。直到2016年，五年競業(yè)期滿。楊銘魁等聯(lián)合創(chuàng)始人才終于從幕后走到臺(tái)前，成為實(shí)控人。

但故事的另一條線，也在2015年展開。此時(shí)的石基信息也終于反應(yīng)過來，發(fā)現(xiàn)楊銘魁正在外面另起爐灶，還撬走了不少客戶。于是，一紙?jiān)V狀，把楊銘魁告上法庭。官司打了兩年。2017年12月，法院終審判決：楊銘魁違反競業(yè)協(xié)議，賠償540萬。

540萬，換一個(gè)東山再起的機(jī)會(huì)。值不值？現(xiàn)在看來，值了。

但麻煩沒完。

2024年6月，綠云軟件擬申請(qǐng)新三板掛牌，耗時(shí)三個(gè)月，兩輪問詢后，選擇主動(dòng)撤回。在問詢期間，綠云軟件就歷史沿革、財(cái)務(wù)資料、業(yè)務(wù)運(yùn)營以及法律合格等問題，進(jìn)行了充分回應(yīng)。

根據(jù)綠云軟件擬申請(qǐng)掛牌新三板審核時(shí)回復(fù)的問詢函知曉，當(dāng)年幫楊銘魁代持股份的兩位合伙人（鄭某和謝某），后來退出了綠云。但他們的親屬，曾經(jīng)代持過股份。主辦券商及律師曾實(shí)地走訪過兩位合伙人親屬家所在地，其中一位家屬拒絕接受訪談，另外一位則表示對(duì)相關(guān)事項(xiàng)不了解，均由其兒子操作。

盡管綠云方面稱證據(jù)充足，代持人至今也沒有起訴，但在綠云軟件新三板的招股書里，這段歷史還是被完整寫了進(jìn)來。而在此番港交所的招股書中，綠云軟件則極力回避了這段歷史。

更戲劇性的是，就在綠云軟件向港交所提交上市申請(qǐng)書前不久的2026年2月，另一位聯(lián)合創(chuàng)始人高亮在2024年作為被告卷入與楊銘魁同類訴訟，剛打完終審，法院駁回原告全部訴求。

回溯過往，資本市場可以講情懷，但更講利益。

包括綠云軟件、楊銘魁等在內(nèi)的創(chuàng)始人，在創(chuàng)業(yè)的十余年時(shí)間里，經(jīng)歷540萬元賠款、一場耗時(shí)六年的代持大戲、五輪累計(jì)近5億元融資、一次IPO撤回等，終于走到了港交所門口。

如今，面臨的是2024年下滑的業(yè)績、對(duì)單一供應(yīng)商的依賴、創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)的訴訟陰影、尚未徹底解決的股權(quán)歷史沿革問題。

至于能不能敲響港交所的鐘，答案或許就在這薄薄的招股書之外。

（梁青 本文僅代表個(gè)人觀點(diǎn)，與平臺(tái)無關(guān)）