深度復(fù)盤濤濤車業(yè)堪比教科書級(jí)別的“戴維斯雙擊”

近日，濤濤車業(yè)(301345.SZ)發(fā)布了《2025年度業(yè)績(jī)預(yù)告》，公司預(yù)計(jì)全年實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)7.89 ~ 8.39億元，同比增長(zhǎng)87.54% ~ 99.42%。取中位數(shù)后，對(duì)應(yīng)全年實(shí)現(xiàn)約8.14億元的扣非歸母凈利潤(rùn)、以及93.35%的同比增速。對(duì)應(yīng)到單季度，2025Q4實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)約2.12億元，同比增長(zhǎng)約68.25%。

圖片說明：濤濤車業(yè)2025年業(yè)績(jī)預(yù)告，數(shù)據(jù)來源于公司公告

對(duì)于這樣的一份業(yè)績(jī)，資本市場(chǎng)的回饋是極為豐厚的，過去一年的濤濤車業(yè)，上演了一次可以寫進(jìn)教科書的“經(jīng)典戴維斯雙擊”案例：凈利潤(rùn)提升近100%，估值上升近200%，總市值從低點(diǎn)到高點(diǎn)上升約400%。（對(duì)應(yīng)扣非EPS從3.87上升到7.47、PE(TTM)從低點(diǎn)的13.53上升到現(xiàn)在的37.13、股價(jià)從低點(diǎn)49.34元/股上升到現(xiàn)在的250.78元/股）

圖片說明：濤濤車業(yè)2025年的戴維斯雙擊，數(shù)據(jù)來源于Wind

有趣的是，濤濤車業(yè)作為一家非熱門題材、甚至有點(diǎn)冷門的公司，即便“大牛股”的客觀事實(shí)已經(jīng)發(fā)生、即便股價(jià)相比于同為出海板塊的“易中天”也毫不遜色，卻仍然吸引不了太多市場(chǎng)注意力，過去一整年，公司的股東總戶數(shù)始終維持在8000人左右。

估值之家認(rèn)為，復(fù)盤濤濤車業(yè)這樣的冷門公司，對(duì)于投資者來說是具備較高參考價(jià)值的：一方面剖析其底層邏輯，有助于挖掘“戴維斯雙擊”的共同特征；另一方面由于相對(duì)冷門，股價(jià)中參雜的情緒溢價(jià)就比較少，有利于拆分估值提升的底層邏輯。

圖片說明：過去一年濤濤車業(yè)的股東人數(shù)變化，數(shù)據(jù)來源于Wind

濤濤車業(yè)“戴維斯雙擊”的復(fù)盤：拐點(diǎn)之前

以智能電動(dòng)低速車（包括電動(dòng)高爾夫球車、電動(dòng)自行車、電動(dòng)滑板車、電動(dòng)平衡車等）和特種車（包括全地形車、越野摩托車等）為主營(yíng)業(yè)務(wù)的濤濤車業(yè)，于2023年3月在創(chuàng)業(yè)板上市，上市初期不溫不火，首次進(jìn)入主流投資機(jī)構(gòu)視野始于2024年，彼時(shí)濤濤車業(yè)的高爾夫球車DENAGO在北美市場(chǎng)異軍突起，根據(jù)2024年報(bào)表述，2024年終端銷售量突破2萬臺(tái)，實(shí)現(xiàn)銷售額較2023年超9倍的量級(jí)增長(zhǎng)。

圖片說明：濤濤車業(yè)核心產(chǎn)品矩陣，數(shù)據(jù)來源于公司招股書

根據(jù)濤濤車業(yè)2023年報(bào)數(shù)據(jù)，以及按照2024年高爾夫球車銷售額超過9倍的口徑，2024年高爾夫球車銷售額超過7.85億元，很大概率成為濤濤車業(yè)的第一大營(yíng)業(yè)收入來源，而這一業(yè)務(wù)在2022年的營(yíng)業(yè)收入還是0。

圖片說明：濤濤車業(yè)2023年、2022年?duì)I業(yè)收入拆分，數(shù)據(jù)來源于公司公告

雖然通過高爾夫球車這一“超級(jí)大單品”，濤濤車業(yè)進(jìn)入了主流投資機(jī)構(gòu)的視野，但2024年資本市場(chǎng)表現(xiàn)的相對(duì)克制，2024全年濤濤車業(yè)股價(jià)漲幅僅10.89%，PE(TTM)最高也只給到了20倍左右。

復(fù)盤這一時(shí)期的濤濤車業(yè)：一方面，資本市場(chǎng)的關(guān)注點(diǎn)更多聚焦于全地形車和電動(dòng)滑板車，因?yàn)檫@兩個(gè)品類是公司業(yè)績(jī)的主力軍，同時(shí)已經(jīng)有A股上市公司友商通過這些品類在北美賺到大錢了；

另一方面，面對(duì)高爾夫球車這個(gè)“超級(jí)大單品”，資本市場(chǎng)不容易確認(rèn)這是因?yàn)槌绷鲙淼臅一ㄒ滑F(xiàn)（比如2024年NBA巨星奧尼爾、好萊塢巨星布拉德皮特等人在社交媒體上對(duì)DENAGO的種草效應(yīng)）、還是一項(xiàng)長(zhǎng)期可持續(xù)增長(zhǎng)的現(xiàn)金牛業(yè)務(wù)；

此外，彼時(shí)美國(guó)反反復(fù)復(fù)、多次開啟關(guān)于高爾夫球車等低速電動(dòng)車的反傾銷和反補(bǔ)貼調(diào)查，在靴子未落地之前，頭上懸著的劍總是嚴(yán)重壓制著資本市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)偏好。

圖片說明：2024年奧尼爾種草DENAGO，數(shù)據(jù)來源于濤濤車業(yè)微信公眾號(hào)

濤濤車業(yè)“戴維斯雙擊”的復(fù)盤：拐點(diǎn)出現(xiàn)

大級(jí)別拐點(diǎn)的出現(xiàn)，往往伴隨著供需錯(cuò)配。

2024年11月和2025年1月美國(guó)商務(wù)部分別做出關(guān)于高爾夫球車反補(bǔ)貼和反傾銷的初裁結(jié)果，總關(guān)稅高達(dá)190% ~ 540%不等（含基礎(chǔ)關(guān)稅、301關(guān)稅、雙反關(guān)稅、對(duì)等關(guān)稅等）。受此影響，根據(jù)濤濤車業(yè)《投資者關(guān)系活動(dòng)記錄表》顯示，2025年1~2月中國(guó)出口美國(guó)的高爾夫球車同比下降百分之七八十。

圖片說明：雙反初裁后，中國(guó)對(duì)美出口高爾夫球車大幅減少，數(shù)據(jù)來源于公司公告

事后看，在雙反出裁結(jié)果公布時(shí)，濤濤車業(yè)的拐點(diǎn)就已到來。

第一，中國(guó)對(duì)美出口的高爾夫球車數(shù)據(jù)，是海關(guān)總署的定期公開數(shù)據(jù)，對(duì)于每個(gè)投資者來說都是公平的。

圖片說明：雙反初裁后，中國(guó)對(duì)美出口高爾夫球車和美國(guó)進(jìn)口高爾夫球車的變化，數(shù)據(jù)來源于華安證券

第二，濤濤車業(yè)早在2023年便開始布局全球化供應(yīng)鏈，截止到2025年1月雙反初裁時(shí)，濤濤車業(yè)已經(jīng)形成了中國(guó)+越南+泰國(guó)+美國(guó)本土制造的產(chǎn)能布局（長(zhǎng)期目標(biāo)是：東南亞配件+中國(guó)配件+其他國(guó)家配件+美國(guó)核心零部件生產(chǎn)+美國(guó)整車組裝=完成美國(guó)本土制造），因此雙反關(guān)稅對(duì)于濤濤車業(yè)的影響是相對(duì)較小的。

圖片說明：濤濤車業(yè)的產(chǎn)能布局，數(shù)據(jù)來源于公司招股書

第三，濤濤車業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，并沒有像濤濤車業(yè)一樣提前出海布局產(chǎn)能，雙反初裁后被“供給側(cè)改革”了。如國(guó)產(chǎn)品牌戴爾樂、綠通科技雙反稅率分別為357%、151%，被大幅沖擊。這也是濤濤車業(yè)在《投資者關(guān)系活動(dòng)記錄表》中明確表示雙反關(guān)稅是機(jī)遇大于挑戰(zhàn)、有更多的市場(chǎng)份額可以去爭(zhēng)取的底氣。

圖片說明：濤濤車業(yè)的主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，數(shù)據(jù)來源于華安證券

然而，很多時(shí)候因?yàn)楦鞣N各樣的因素，基本面的拐點(diǎn)與股價(jià)的拐點(diǎn)并不同步，有時(shí)候股價(jià)跑在前面，有時(shí)候基本面跑在前面，但最終一定會(huì)一起奔跑的。

就比如，當(dāng)特朗普在2025年4月初發(fā)動(dòng)全球關(guān)稅戰(zhàn)之際，濤濤車業(yè)連續(xù)兩個(gè)交易日分別暴跌10.99%和17.23%。即便濤濤車業(yè)在4月29日的業(yè)績(jī)說明會(huì)上明確表示“計(jì)劃產(chǎn)品提價(jià)，同時(shí)因?yàn)楣┙o減少、公司在北美的市場(chǎng)份額有望進(jìn)一步擴(kuò)大，有信心并且有能力延續(xù)現(xiàn)有盈利表現(xiàn)”，公司股價(jià)仍未收復(fù)關(guān)稅戰(zhàn)的兩日跌幅。

圖片說明：特朗普發(fā)動(dòng)關(guān)稅戰(zhàn)后，濤濤車業(yè)的應(yīng)對(duì)方案和信心，數(shù)據(jù)來源于公司公告

事后看，彼時(shí)濤濤車業(yè)講“既要產(chǎn)品提價(jià)、又要擴(kuò)大市場(chǎng)份額”，底層邏輯是非常清晰的，并非夸大其詞。一方面，高爾夫球車供給大幅減少是已經(jīng)發(fā)生的客觀事實(shí)，另一方面，高爾夫球車在北美本來就是一個(gè)增量市場(chǎng)，2025年市場(chǎng)規(guī)模約22.2億美元，未來5年的CAGR約5.73%，是高于美國(guó)名義GDP增速的。

圖片說明：北美高爾夫球車市場(chǎng)規(guī)模及增速，數(shù)據(jù)來源于Mordor Intelligence

此外，按照高爾夫球車的應(yīng)用場(chǎng)景，分為場(chǎng)內(nèi)球車和場(chǎng)外球車，其中場(chǎng)內(nèi)球車占59.51%的銷售額，場(chǎng)外球車占40.49%的銷售額，但場(chǎng)外球車的CAGR為8.98%，增速顯著高于場(chǎng)內(nèi)球車。而以場(chǎng)外高爾夫球車為主要應(yīng)用場(chǎng)景的濤濤車業(yè)，需求增量更加明顯。（注：該數(shù)據(jù)來源于Mordor Intelligence，該數(shù)據(jù)反應(yīng)的事實(shí)，與濤濤車業(yè)在調(diào)研紀(jì)要中關(guān)于“美國(guó)電動(dòng)高爾夫球車為何需求旺盛”的回答，基本上是可以交叉驗(yàn)證的）

圖片說明：北美高爾夫球車按場(chǎng)內(nèi)和場(chǎng)外劃分市場(chǎng)份額，數(shù)據(jù)來源于Mordor Intelligence

濤濤車業(yè)“戴維斯雙擊”的進(jìn)一步拆分

在前面的復(fù)盤中，主要討論了基本面的拐點(diǎn)：行業(yè)供給減少疊加消費(fèi)需求增加，濤濤車業(yè)的高爾夫球車業(yè)務(wù)進(jìn)入了量?jī)r(jià)齊升的業(yè)績(jī)爆發(fā)期。本段主要進(jìn)一步拆分“戴維斯雙擊”中的估值部分。

重新回到下圖，以PE(TTM)角度計(jì)量，目前37.13倍的估值處于過去三年92.8%的分位數(shù)，顯然是非常“貴”了。

圖片說明：濤濤車業(yè)的估值分析，數(shù)據(jù)來源于Wind

但是從各賣方的盈利預(yù)測(cè)來看，2025年10月份以來，對(duì)于濤濤車業(yè)2026年的歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)平均值大約是11億元，按照當(dāng)前273億元的總市值計(jì)算，2026年的動(dòng)態(tài)PE大約是25倍PE，基本上又回到了過去三年P(guān)E(TTM)的中位數(shù)水平。

換句話說，與其說濤濤車業(yè)在2025年完成了“戴維斯雙擊”，不如說資本市場(chǎng)對(duì)濤濤車業(yè)2026全年業(yè)績(jī)兌現(xiàn)的確定性有較強(qiáng)信心。至于估值層面，資本市場(chǎng)始終處在一個(gè)20~25倍的估值錨，特別悲觀和特別樂觀的時(shí)候會(huì)短暫脫離。

圖片說明：濤濤車業(yè)2026年盈利預(yù)測(cè)，數(shù)據(jù)來源于Wind

濤濤車業(yè)未來潛在的一些預(yù)期差

站在當(dāng)下時(shí)點(diǎn)來看，伴隨海外基地產(chǎn)能爬坡產(chǎn)銷兩旺（當(dāng)前主力產(chǎn)能是越南工廠，2026年二季度美國(guó)工廠預(yù)計(jì)滿產(chǎn)，2026年三季度泰國(guó)工廠預(yù)計(jì)滿產(chǎn)），目前濤濤車業(yè)的估值中，顯然已經(jīng)包含了高爾夫球車2026年至少增長(zhǎng)50%的一個(gè)預(yù)期，除非出現(xiàn)了供需的進(jìn)一步不平衡，否則潛在預(yù)期差更大概率要從其他業(yè)務(wù)尋找。

圖片說明：濤濤車業(yè)截止到2025年7月31日的產(chǎn)能布局及產(chǎn)能利用率，數(shù)據(jù)來源于公司招股書

潛在的預(yù)期差，或許在于第二成長(zhǎng)曲線的開辟，以及北美渠道的價(jià)值釋放。

注意到濤濤車業(yè)近期發(fā)布公告，擬以1500萬美元收購(gòu)Champion Motorsports Group Holdings, LLC.的100%股份，一家以全地形車、越野車、電動(dòng)低速車等為主營(yíng)業(yè)務(wù)的美國(guó)本土品牌商，不僅擁有一定市場(chǎng)影響力的自有品牌，還擁有Tractor Supply Co.、Walmart、Mid States Distributing、Sportsman's Warehouse等大型連鎖商超在內(nèi)的數(shù)十家穩(wěn)定客戶、以及2000多家商超門店。

圖片說明：濤濤車業(yè)收購(gòu)Champion Motorsports Group Holdings, LLC.的目的，數(shù)據(jù)來源于公司公告

換言之，濤濤車業(yè)正在主動(dòng)開辟第二成長(zhǎng)曲線，同時(shí)高爾夫球車的經(jīng)驗(yàn)告訴市場(chǎng)，只要方向?qū)α耍粋€(gè)“大單品”的出圈速度會(huì)非常快，從0到10億+級(jí)別的大單品，2年時(shí)間就足夠了。

鑒于高爾夫球車的巨大成功，可以適當(dāng)對(duì)濤濤車業(yè)開辟第二個(gè)大單品保持相對(duì)樂觀的態(tài)度，更重要的是，若第二成長(zhǎng)曲線開辟成功、或第二個(gè)大單品類開辟成功，將非常有助于濤濤車業(yè)的估值體系向平臺(tái)型企業(yè)切換。

此外，對(duì)于深耕北美市場(chǎng)近20年的濤濤車業(yè)來說，屬地化運(yùn)營(yíng)能力以及渠道能力是不容忽視的。如截止到2025年7月，公司產(chǎn)品已進(jìn)駐3400多家沃爾瑪門店、1600多家塔吉特門店、720多家百思買門店、360多家Academy門店，北美地區(qū)的經(jīng)銷商網(wǎng)絡(luò)已覆蓋650家。盡管渠道的價(jià)值還尚未被第三方企業(yè)充分釋放，但目前至少已經(jīng)能夠看到，類似宇樹機(jī)器人、開普勒等類似的前沿科技企業(yè)，是非常重視濤濤車業(yè)的北美客群的。

圖片說明：宇樹科技與濤濤車業(yè)在北美市場(chǎng)開拓、商業(yè)化落地等領(lǐng)域開展深度戰(zhàn)略合作，數(shù)據(jù)來源于濤濤車業(yè)微信公眾號(hào)