【解讀】熊園等 | 詳解2026年財政預算：特征、細節與影響

2026年財政預算安排基本符合市場預期，包括赤字安排、支出結構（五大方向）、發力節奏等，較為超預期的是準財政明顯靠前發力、規模為歷年最大。全年維度看，重點關注三大執行細節，包括基建相關資金安排同比大幅多增、政府債券供給可能二季度放量、土地財政應會延續弱勢。對資產而言，短期伊朗局勢演化超預期，持續高油價屬于尚未充分定價的“灰犀牛”，需警惕后續股票市場深度調整的可能性；中期來看資產定價將回歸基本面、流動性，仍可以樂觀點，A股“慢牛、長牛、健康牛”依舊可期。

本文作者系盤古智庫學術委員、國盛證券首席經濟學家熊園，國盛證券宏觀首席分析師張浩，宏觀分析師穆仁文，文章節選自國盛證券研究所發布報告《詳解2026年財政預算：特征、細節與影響》，來源于“熊園觀察”微信公眾號。

本文大約9500字，讀完約23分鐘。

2026年財政預算草案已經披露，本篇報告全面梳理了2026年財政預算草案中收支相關安排，拆解了財政執行過程中的三點重要細節，包括基建實物工作量、土地財政、流動性，并討論了其對于資產定價的影響。

核心觀點：2026 年財政預算安排基本符合市場預期，包括赤字安排、支出結構（五大方向）、發力節奏等，較為超預期的是準財政明顯靠前發力、規模為歷年最大。全年維度看，重點關注三大執行細節，包括基建相關資金安排同比大幅多增、政府債券供給可能二季度放量、土地財政應會延續弱勢。對資產而言，短期伊朗局勢演化超預期，持續高油價屬于尚未充分定價的“灰犀牛”，需警惕后續股票市場深度調整的可能性；中期來看資產定價將回歸基本面、流動性，仍可以樂觀點， A 股“慢牛、長牛、健康牛”依舊可期。

1、2026年財政預算安排基本符合市場預期，主要特征如下：

>支出強度上，全口徑赤字規模與上年基本持平，支出增速為2021年以來最高水平，準財政靠前發力、規模也為歷年最大。

>支出方向上，從“穩增長”為主轉向“穩增長、防風險、調結構”并重，主要有五大支出方向：1）擴內需繼續保持最高優先級；2）“投資于人”進一步強化；3）科技、自主可控與新質生產力重視程度明顯提升；4）傳統基建轉向“有效投資、重大項目、實物工作量”，更加注重結構與效率；5）化債、清欠與增強地方可用財力，仍是財政投向的“隱性主軸”。

>支出節奏上，政策定調積極，要求財政靠前發力，盡快形成實物工作量，政府債券供給高峰可能在二季度。

2、全年維度看，重點關注三大執行細節：

>基建相關資金安排同比大幅多增，且政策性金融工具規模較大、撬動杠桿能力強，無論是基建實物工作量還是投資增速，均有望改善；

>流動性方面，雖然財政靠前發力、政府債券供給可能在二季度放量，但央行流動性調控更加精細化，預計對流動性沖擊有限；

>房地產市場表現偏弱疊加新政影響，土地財政有低于預期的可能，拖累相關收支。

3、對資產而言，短期伊朗局勢演化超預期拖累市場表現，中期仍可樂觀點。

>權益市場：短期伊朗局勢演化超預期拖累市場表現、警惕股票市場深度調整的可能性；中期財政發力保持必要強度，疊加出口持續超預期支撐基本面，仍可樂觀點。

>債券市場：財政擴張對流動性的沖擊可控，央行降息更加謹慎的背景下，利率可能仍偏震蕩，關注企業結匯、居民存款到期的影響。

報告摘要：

一、財政預算：保持必要支出強度，兼顧穩增長、防風險、調結構

1、支出強度方面，全口徑赤字規模與上年基本持平，支出增速為2021年以來最高水平，準財政靠前發力、規模也超預期。全口徑赤字規模為11.89萬億、與上年預算基本持平，對應赤字率8.1%、較上年小幅回落。全口徑財政支出預算為41.88萬億，同比4.6%、為2021年以來最高增速。預算外準財政工具8000億、力度為歷史最大，年初披露、節奏也明顯前置，是城投融資的重要替代工具。

2、支出方向上，從“穩增長”為主轉向“穩增長、防風險、調結構”并重，主要有五大支出方向。1）擴內需繼續保持最高優先級，補貼范圍從過去的商品消費拓展至服務消費，補貼模式也從“直補”優化至“補消費能力+補消費場景+補服務供給”。2）“投資于人”進一步強化，民生相關支出占比有望創歷史新高。3）科技、自主可控與新質生產力重視程度明顯提升。4）傳統基建不是消失，而是轉向“有效投資、重大項目、實物工作量”，更加注重結構與效率。5）化債、清欠與增強地方可用財力，仍是財政投向的“隱性主軸”，旨在防風險、修復財政傳導。

3、支出節奏上，政策定調積極，要求財政靠前發力，盡快形成實物工作量，政府債券供給高峰可能在二季度。預算草案中明確指出，財政政策實施過程中，要“注重靠前發力，盡早謀劃政策，加快落地執行，不拘常規節奏，以盡早行動爭取工作主動”。從數據上看，財政靠前發力跡象明顯，1-2月一般財政支出占全年比重為15.6%，快于季節性（近三年同期均值為15.3%），中央和地方財政支出增速均加快。往后看，財政靠前發力要求下，政府債券供給高峰可能在二季度。

二、執行細節：關注基建實物工作量、流動性沖擊、土地財政表現

1、基建資金來源同比大幅多增，基建投資增速、實物工作量形成均有望改善。從1-2月數據來看，基建相關支出增速同比也由負轉正至2.1%、此前連續8個月同比負增。新增專項債中，用于化解存量債務的占比較低、1-3月特殊新增專項債占比僅14.2%，指向財政對基建的支持是“真落地”，而非紙面發力。全年資金總量上來看，根據我們測算，基建安排的相關資金有望達11.21萬億，同比11.1%、創2020年以來次高水平，且撬動杠桿能力增強，有望支撐基建增速、實物工作量逐步修復。

2、央行調控更加精細化，疊加資產荒延續，財政前置發力對流動性擾動可控。近年來，央行流動性調控工具箱不斷豐富，逐漸形成了覆蓋各期限的流動性投放體系，整體流動性調控更加精細化，銀行間市場利率波動下降、流動性分層現象也有所好轉。我們用1Y同業存單收益率與7天逆回購利率之差來反映市場流動性的松緊，2021-2023年1Y同業存單收益率-7天逆回購利率方差和均值分別為0.058、0.492，而2024年至今兩者分別為0.014、0.281，指向市場流動性的波動下降、邊際收緊程度緩解。

3、房地產市場表現偏弱，疊加新政約束，土地財政可能繼續承壓，拖累相關收支。當前看，房地產市場表現仍然偏弱，居民房價預期未有好轉，土地財政承壓現狀可能延續。此外，新政對供地的節奏和時序做出了調整優化，土地財政可能面臨新的約束。中性情形下，假設2026年土地出讓收入下滑20%，對應年內土地財政收入約3.32萬億，較去年下滑8300億；對一般財政而言，按照15%的調入來算，可能影響一般財政收入1250億。

三、資產影響：短期伊朗局勢演化超預期拖累市場表現，中期仍可樂觀點

1、對權益市場而言，短期伊朗局勢演化超預期拖累市場表現、警惕股票市場深度調整的可能性；中期財政發力保持必要強度，疊加出口持續超預期支撐基本面，仍可樂觀點。短期看，伊朗局勢已超一月、未見快速停戰的跡象，預示高油價還要持續時日，對經濟、政策、市場的沖擊無疑會更嚴重。我們繼續提示：面對“油價走高—通脹上行—美聯儲暫停降息、甚至加息—滯脹可能性增大、甚至衰退”的潛在情形，持續高油價屬于尚未充分price in的灰犀牛，建議警惕后續市場深度調整的可能性。中期看，財政支出保持必要強度、預計基建支出增速為近年次高水平，在節奏上也明顯前置，實物工作量形成可能好于往年，疊加出口持續超預期，將共同支撐基本面表現，再疊加伊朗局勢的沖擊有望趨于平穩，資產定價將回歸基本面、流動性，仍可以樂觀點，A股“慢牛、長牛、健康牛”依舊可期。

2、對債券市場而言，財政擴張對流動性的沖擊可控，央行降息更加謹慎的背景下，利率可能仍偏震蕩，關注企業結匯、居民存款到期的影響。如前所述，財政擴張雖然保持必要強度，同時前置發力的背景下、債券供給可能在二季度迎來高峰，但央行應積極配合財政擴張，整體流動性壓力可控，對債市沖擊有限。政策利率仍是國債收益率定價的錨，根據我們前期報告《我國利率體系：演化、趨勢、影響》，貨幣寬松還是大方向，但央行操作會更謹慎，應較難看到快速、大幅的降準降息等總量層面的寬松政策，預計短期利率進一步下行空間可能有限、更多還是偏震蕩。重點關注資金行為的擾動，包括企業結匯、居民存款到期后的再配置行為。

風險提示：政策演化超預期；經濟下行超預期；地緣政治演化等超預期。

正文如下：

一、財政預算：保持必要支出強度，兼顧穩增長、防風險、調結構，節奏前置

1、支出強度：赤字規模與上年基本持平，準財政節奏、規模超預期

赤字方面，廣義赤字規模為11.89萬億、與上年預算基本持平，對應赤字率8.1%、較上年小幅回落。2026年財政繼續保持必要支出強度，預算內赤字安排基本符合預期，廣義赤字規模11.89萬億、與上年預算基本持平，對應廣義赤字率為8.1%、較上年預算下降0.7個百分點。具體來看，赤字率4%、對應赤字規模5.89萬億，專項債4.4萬億，特別國債1.6萬億、包括1.3萬億超長期特別國債和0.3萬億補充資本金特別國債。若考慮上年年內增發的5000億地方政府債券，則赤字規模較上年減少4700億，對應赤字率較上年下滑0.7個百分點。

支出總量上，廣義財政支出增速創近六年新高；但由于財政支出增速持續低于GDP增速，財政支出對GDP支持力度為近年來最弱。從預算角度來看，2026年廣義財政支出預算為41.88萬億，同比4.6%、為2021年以來最高增速。主要有兩點原因：一則上年一般財政支出未完成年初預算，基數相對偏低，2025年一般財政實際支出增速僅1%、為2022年以來最低水平；二則預算對于政府性基金收入預期可能相對樂觀，政府性基金收入預期5.81萬億、同比0.6%，也即對土地財政預期與上年持平，但從近年政府性基金收入完成情況來看、預算完成難度較大。從占GDP比重的角度來看，預算口徑下，廣義財政支出占GDP比重為28.4%，連續6年回落、也是近年來首次回落至30%以下；實際口徑下，近年來廣義財政實際支出占GDP比重也呈逐步下滑的趨勢。這種占比主要有兩方面原因，一是土地財政走弱、宏觀稅負下降，導致收入下滑、拖累相關支出；二是政策導向上更加注重“投資于人”，基建支出增長放緩。

預算外，準財政工具力度為歷史最大、節奏也明顯前置，城投融資約束仍強。政策性金融工具是近年來使用較多的準財政工具，今年政策性金融工具與過往主要有兩點差異：一是規模上來看，本輪政策性金融工具規模為8000億，明顯高于前兩輪（2022年7399億、2025年5000億）；二是節奏上來看，過往政策性金融工具一般在下半年根據經濟情況“空中加油”，但本輪政策性金融工具在年初就披露，節奏明顯快于過往，釋放了政策有意托底經濟、力爭實現“十五五”開門紅的信號。除此之外，城投融資也是過去財政的重要補充資金來源，但近年來監管約束持續加強，城投融資或將完全退出準財政工具箱。從數據上來看，城投債凈融資自2023年Q4以來已經連續10個季度凈減少，目前存量城投債規模也從高點的10.8萬億逐步回落至當前的9.3萬億附近。

2、支出投向：從“穩增長”到“穩增長、防風險、調結構”并重

過去財政更多作為逆周期調節工具，更加注重穩增長、托底經濟，主要發力抓手是基建擴張。但近年來，財政思路逐步轉向“穩增長、防風險、調結構”并重，在逆周期調控的同時、也開始注重跨周期調節，投資于人、債務化解、高質量發展等重要性更加突出。具體來看，主要有5條主線：

主線一：擴內需繼續保持最高優先級，補貼范圍從過去的商品消費拓展至服務消費，補貼模式也從“直補”優化至“補消費能力+補消費場景+補服務供給”。2025年以來的預算草案中，擴內需（2025年“支持擴大國內需求”、2026年“支持建設強大國內市場”）連續兩年位于財政政策首位，財政支出不再只是為投資托底，更明確承擔提振消費、改善居民預期、增強終端需求的功能。具體安排上來看，超長期特別國債中安排2500億元用于支持消費品以舊換新，2000億元用于大規模設備更新，另設1000億元財政金融協同促內需專項資金，通過貸款貼息、融資擔保、風險補償等方式支持擴大內需。補貼范圍上，從商品消費逐步向服務消費、場景消費和下沉市場消費延展。多措并舉之下，財政對消費的支持從過去的“直補”消費，逐步拓展到“補消費能力+補消費場景+補服務供給”。

主線二：“投資于人”進一步強化，民生相關支出占比有望創歷史新高。預算草案明確指出，要將“投資于物和投資于人緊密結合”，并“加大保障和改善民生力度”。政府工作報告中，已經明確今年將“城鄉居民基礎養老金月最低標準再提高20元”、“居民醫保人均財政補助標準提高24元”、“繼續推動免費學前教育等政策落地”、“穩崗擴容提質行動、以工代賑投資規模增加”等。從數據上來看，民生相關支出占比較2019年之前明顯抬升，2025年一般財政支出中民生相關支出占比為38%、為有數據以來最高水平，今年政策推動下民生相關支出占比有望創歷史新高。

主線三：科技、自主可控與新質生產力重視程度明顯提升。近年來，政策對于科技、自主可控、新質生產力的重視程度明顯提升，財政預算草案中指出要“支持加緊培育壯大新動能”、“加快高水平科技自立自強”。同時，除“集成電路、航空航天、生物醫藥”等具體領域外，草案還明確表示要“加強原始創新和關鍵核心技術攻關”，中央本級安排基礎研究支出增長16.3%、明顯高于整體財政支出增速，指向當前財政對科技的支持，不僅重應用、也重底層研究。

主線四：傳統基建不是消失，而是轉向“有效投資、重大項目、實物工作量”，更加注重結構與效率。傳統基建也是擴內需的重要一環，財政預算草案繼續強調要“著力擴大有效投資”。但與過往“大水漫灌”式投資不同，本輪擴基建更加注重結構與效率：一方面，強調要“聚焦新質生產力、新型城鎮化、人的全面發展等重點領域，提高投資質量和效益”；另一方面，繼續向“項目準備充分、資金使用得好的地方傾斜”、“提高項目成熟度和可執行性，避免資金閑置沉淀、擠占挪用”。在具體安排上，一是擬安排中央預算內投資7550億元，較2025年增加200億元；8000億元超長期特別國債繼續用于“兩重”建設；新型政策性金融工具提升至8000億元。二是專項債用途更強調重大項目、隱性債務置換、清欠賬款，并提出“單列并提高用于項目建設的地方政府專項債券額度”。

主線五：化債、清欠與增強地方可用財力，仍是財政投向的“隱性主軸”，旨在防風險、修復財政傳導。防風險在財政政策框架中的重要性持續提升、成為財政投向的“隱性主軸”，今年預算草案中明確指出專項債用于“置換隱性債務、消化政府拖欠賬款”。從2025年的數據來看，新增特殊專項債規模為1.37萬億、高于此前安排的8000億，指向化債仍是財政發力的重要方向、且力度有繼續加碼的可能。化債資金安排主要有兩點考量，一是清償隱性債務，降低債務成本、防范債務風險；二是緩解地方財政壓力，修復財政傳導，避免地方現金流和負債結構壓力制約財政落地效果。

從一般財政預算披露的支出結構來看，也基本符合上述主線，民生相關支出占比繼續抬升。根據披露數據，2026年一般財政支出預算中，民生相關支出占比48.1%、相較2025年抬升4.5個百分點。其中，文體傳媒支出占比抬升幅度最大、達3.9個百分點，衛生健康、社會保障、教育、科學技術相關支出占比也均有不同幅度抬升。基建相關支出占比21.2%、較2025年底小幅回落0.4個百分點，城鄉社區事務、農林水、節能環保、交通運輸相關支出占比均不同幅度回落。

3、支出節奏：前置發力，政府債券供給高峰可能在二季度

政策定調積極，要求財政靠前發力，盡快形成實物工作量。預算草案中明確指出，財政政策實施過程中，要“注重靠前發力，盡早謀劃政策，加快落地執行，不拘常規節奏，以盡早行動爭取工作主動”，強調“推動資金盡快到位、政策盡快落實、項目盡快落地”。

從1-2月數據來看，財政靠前發力跡象明顯，后續有望進一步加快，政府債券供給高峰可能在二季度。財政支出角度來看，1-2月一般財政支出4.67萬億，同比3.6%、較上年底抬升5.4個百分點。從支出進度來看，1-2月一般財政支出占全年比重為15.6%，也快于季節性（近三年同期均值為15.3%）。結構上看，中央財政支出同比4.5%、較上年底抬升2.8個百分點，地方財政支出增速由負轉正至3.5%。政府債券發行進度來看，截止3月底，專項債新券累計發行1.16萬億，占全年比重為26.4%、發行節奏為近三年最快。往后看，財政靠前發力要求下，政府債券供給高峰可能在二季度。

二、執行細節：關注基建實物工作量、流動性沖擊、土地財政表現

1、基建資金來源同比大幅多增，實物工作量形成有望改善

從1-2月數據來看，財政對基建的支持是“真落地”，而非紙面發力。如前所述，一般財政支出明顯提速、支出進度也快于季節性，其中基建相關支出增速同比也由負轉正至2.1%、此前連續8個月同比負增，指向財政并非只是在預算口徑上“積極”，而是在現金流和項目支付層面已經明顯前置。值得注意的是新增專項債中，用于化解存量債務的占比較低、1-3月特殊新增專項債占比僅14.2%，這與2025年部分時期“化債分流新增投資資金”的情形不同，2026年開年的新增資金對新項目建設的拉動更強。

全年資金總量上來看，基建安排的相關資金增速有望創2020年以來次高水平，且撬動杠桿能力增強，有望支撐基建增速逐步修復。根據我們測算，2026年財政兩本賬+預算外準財政，預計可為基建提供11.21萬億左右的資金，同比11.1%、是近年來次高水平。同時，政策性金融工具規模可觀、達1.1萬億（包括8000億今年新增，假設2025年三季度末開始增發的5000億政策性金融工具中有3000億在2026年落地）。且這部分資金撬動杠桿能力較強，參考過去經驗，撬動杠桿比例在10倍以上，有望支撐基建投資增速逐步修復。

2、流動性：央行調控更加精細化，流動性擾動可控

2024年以來，伴隨資產荒格局加劇，政府債券供給對流動性擾動下降，甚至出現政府債券多發階段、市場流動性轉松。債券供給對與流動性的擾動一直是市場關注的重點，但這一擔憂在資產荒格局下似乎有所緩解。我們用1Y同業存單收益率與7天逆回購利率之差來反映市場流動性的松緊，2021-2023年1Y同業存單收益率-7天逆回購利率方差和均值分別為0.058、0.492，而2024年至今兩者分別為0.014、0.281，指向市場流動性的波動下降、邊際收緊程度緩解。同時，從相關性上來說，2021-2023年政府債券供給與1Y同業存單收益率-7天逆回購利率的相關性為0.06，但2024年至今相關性為-0.3，也即當前政府債券多發階段、市場流動性反而是轉松的。

央行操作也更加精細化，銀行間市場流動性維持合理充裕，債券供給對流動性沖擊可控。近年來，央行流動性調控工具箱不斷豐富，逐漸形成了覆蓋各期限的流動性投放體系，短端以逆回購工具為主、臨時正逆回購工具作為備用工具，中期流動性投放工具包括買斷式逆回購、公開市場買賣國債等，長端流動性投放包括MLF、降準等。DR007和DR001的波動性均明顯下降、尤其是DR001波動性，流動性分層情況也有所緩解。

3、土地財政：房地產市場表現偏弱，疊加新政約束，可能繼續承壓

近年來，土地財政下滑明顯，對廣義財政收支形成約束。土地財政是第二本賬政府性基金收入最主要的來源，土地出讓收入占政府性基金收入比重2020年一度來到90%。但近年來，伴隨房地產市場走弱，土地出讓收入持續下滑，地方土地出讓收入從2021年高點的8.71萬億回落至2025年的4.15萬億，拖累政府性基金收入從高點的9.8萬億回落至5.77萬億、將近腰斬。由于第二本賬以收定支，伴隨收入端的下滑，政府性基金中土地出讓收入安排的支出也逐步回落，2021年以來已經連續4年回落，拖累廣義財政支出。

當前看，房地產市場表現仍然偏弱，土地財政承壓現狀可能延續。從經驗規律來看，土地出讓情況與房地產銷售高度相關。但從近期房地產市場表現來看，地產銷售仍然偏弱，1-2月30大中城商品房銷售面積同比已經連續5個月維持在20%以上的較大跌幅，二手房銷售面積同樣偏弱，銷售面積增速在1月短暫回暖后2月再度轉負。居民預期方面，根據央行調查報告，2025年Q4預期房價上漲居民占比降至8.5%、為歷史最低水平，指向居民房價預期仍在惡化，進一步拖累購房意愿。在此背景下，我們預計土地出讓可能繼續偏弱，土地財政承壓現狀可能延續。

此外，新政對供地的節奏和時序做出了調整優化，土地財政可能面臨新的約束。3.5自然資源部和國家林業和草原局發布了《關于進一步做好自然資源要素保障的通知》，通知中明確指出“新增建設用地原則上不用于經營性房地產開發”，一度被市場解讀為將減少房地產開發土地供給。雖然后續自然資源部解讀這一政策時表示，“這不等于不供應房地產用地，而是要重點用好存量資源‘精供優供’，因城施策把握好供地的節奏和時序，優先布局區位優越、配套完善的區域”，但預計這種供地節奏和時序的優化對土地財政仍會帶來一定擾動。

中性情形下，土地出讓收入可能同比下滑8300億，拖累一般財政收入1250億。如前所述，預算草案預計地方政府性基金收入5.26萬億、與上年基本持平。但考慮到房地產市場偏弱、監管新政等因素影響，實際收入有低于預期的可能性。如果參考2024-2025年土地出讓收入下滑幅度（約15%），疊加新政對土地財政擴張的約束，假設2026年土地出讓收入下滑20%，則對應年內土地財政收入約3.32萬億，較去年下滑8300億；對一般財政而言，按照15%的調入來算，可能影響一般財政收入1250億。

三、資產影響：短期伊朗局勢演化超預期拖累市場表現，中期仍可樂觀點

對權益市場而言，短期伊朗局勢演化超預期拖累市場表現、警惕股票市場深度調整的可能性；中期財政發力保持必要強度，疊加出口持續超預期支撐基本面，仍可樂觀點。

>短期看，伊朗局勢已超一月、未見快速停戰的跡象，預示高油價還要持續時日，對經濟、政策、市場的沖擊無疑會更嚴重。我們繼續提示：面對“油價走高—通脹上行—美聯儲暫停降息、甚至加息—滯脹可能性增大、甚至衰退”的潛在情形，持續高油價屬于尚未充分price in的灰犀牛，建議警惕后續市場深度調整的可能性。

>中期看，財政支出保持必要強度、預計基建支出增速為近年次高水平，在節奏上也明顯前置，實物工作量形成可能好于往年，疊加出口持續超預期，將共同支撐基本面表現，再疊加伊朗局勢的沖擊有望趨于平穩，資產定價將回歸基本面、流動性，仍可以樂觀點，A股“慢牛、長牛、健康牛”依舊可期。

>需要注意的是，若地緣政治等擾動下年內經濟超預期下行，則財政加碼的必要性和可能性將大大增加，可能的增量政策包括減稅降費、結構性再貸款、準財政工具等。屆時重點關注財政發力的結構特征，預計仍將延續前述的五大主線，關注科技創新、促消費等的投資機會。

對債券市場而言，財政擴張對流動性的沖擊可控，央行降息更加謹慎的背景下，利率可能仍偏震蕩，關注企業結匯、居民存款到期的影響。如前所述，財政擴張雖然保持必要強度，同時前置發力的背景下、債券供給可能在二季度迎來高峰，但央行應積極配合財政擴張，整體流動性壓力可控，對債市沖擊有限。政策利率仍是國債收益率定價的錨，根據我們前期報告《我國利率體系：演化、趨勢、影響》，貨幣寬松還是大方向，但央行操作會更謹慎，應較難看到快速、大幅的降準降息等總量層面的寬松政策，預計短期利率進一步下行空間可能有限、更多還是偏震蕩。重點關注資金行為的擾動，包括企業結匯、居民存款到期后的再配置行為。

風險提示：

1、政策演化超預期，包括化債政策、穩地產政策等超預期，財政落地效果可能改善；

2、經濟下行超預期，尤其是房地產超預期下行拖累地產投資、消費等，財政可能會進一步加碼；

3、地緣政治演化超預期，尤其是美伊沖突持續時間，可能加劇全球經濟滯漲、甚至衰退風險。

文章來源于“熊園觀察”微信公眾號

圖文編輯：張洵

責任編輯：劉菁波