青松建化2025年再現“雙下跌”，勉強穩住了優秀級水平的業績表現

新疆青松建材化工集團股份有限公司（股票簡稱：青松建化）前身為1965年成立的農一師通用機械廠，后經改制2000年正式注冊為股份公司，2003年7月在上交所主板上市，主營業務為水泥及水泥制品的生產與銷售，同時經營建材和化工兩大業務，并配套發電、物流、進出口業務。

我們以前沒有看過他們家的財報，本次借著看水泥行業的情況，也順道來看一看吧。

2025年，青松建化的營收同比下跌一成，跌破了40億元。這是其近年來，首次打破“俯臥撐”模式，進入連續兩年下跌的新模式。

水泥業務下跌16%，是其單列名稱的業務中唯一下跌的；化工產品和水泥制品均有所增長，但由于規模上的差異較大，后兩大業務的增長，無法抹平水泥業務的下跌額度。

水泥銷量僅下跌3.2%，遠高于該業務的收入下跌幅度，通過計算，其水泥的平均價格，應該是有較大幅度下跌的。水泥制品和化工產品的結構相對復雜一些，看不出來類似的規律。

新疆市場是青松建化的絕對主力市場，其他市場已經快要被清零了。

青松建化的凈利潤一直到2023年仍保持增長狀態，但在該年創下峰值后就是連續兩年的下跌。2025年比前四年的盈利額都低，經營形勢已經嚴峻起來了。

分季度來看，從2024年三季度才開始的持續同比下跌，已經持續了六個季度，最近兩個季度進入螺旋下跌后，跌幅有所收窄。考慮到2025年上半年的兩個季度跌幅都較深，2026年以來，營收止跌的可能性也是有的。

主要的盈利集中在年中的兩個季度，一首一尾的季度表現不好，最近兩年的一季度和四季度都在虧損。

一季度的主要特征是毛利率較低，營收規模也偏小；四季度的營收規模要高一些，但僅比一季度高，期間費用卻開支龐大。這兩個季度的主營業務方面，確實不如年中的兩個季度，其他收益方面也有影響，但不是主要影響因素。

毛利率已經持續下滑了六年，并沒有好多同行那種猛跌后再反彈的表現。地方優勢水泥品牌企業受當地需求的影響較大，并不會形成全國一致的市場價格波動；但整個行業需求較疲軟，推動毛利率下滑的大趨勢，還都是要遵守的。

銷售凈利率和凈資產收益率基本能維持優秀級的水平，近兩年下滑后，有向及格水平跌落的風險。

和化工產品相比，水泥業務的毛利率相當不錯了，水泥制品的毛利率略低一些，但也遠好于化工產品。

青松建化的化工產品過于傳統，算是在紅海大市場搏殺，這又是另一個競爭更加激烈的市場，和水泥市場的關聯性較差。

主營業務盈利空間總體趨勢是在下滑，部分年份的反彈，起不到決定性作用，主要是因為毛利率的持續下滑。最近兩年營收下跌，導致期間費用占營收比上升，加劇了主營業務盈利空間的下滑，2025年已經跌入10個百分點以內。

青松建化的期間費用控制得不錯，支出規模和占營收比在同規模的同行中算優秀的水平，但繼續壓縮的空間，應該不會太大了。

在其他收益方面，最近四年都是凈收益狀態，政府補助和投資收益的貢獻超過了“資產減值損失”，也有“資產處置收益”和“信用減值損失”的影響，但這些影響有限，也是偶發的。

“經營活動的現金流量凈額”均是凈流入狀態，總體上波動不大，也沒有同行們那種明顯的“平臺狀”現象。

每年的固定資產投資規模有限，隔幾年才需要凈融資來補充資金。

最近三年的應收和應付項目都在增加資金占用，就把固定資產折舊回收的資金消耗得差不多了，特別是2023年和2024年，“經營活動的現金流量凈額”甚至低于凈利潤。

青松建化已經連續兩年“縮表”（總資產下降），由于負債的大幅下降，其資產負債率降至30%以內，長期償債能力明顯提升。其短期償債能力從2023年末以來，一直也是很強的，應對后續可能出現的市場波動，底氣是相當足的。

對于市場形勢的變化，青松建化從2022年末以來，一直在降杠桿，這當然也得益于其有息負債的規模本就不大。現在的水平已經相當安全了，也可以不用再繼續降了。

青松建化這幾年的表現還是相對比較好的，既避免了營收的持續下跌，又把凈利潤增長的模式較很多同行多維持了好幾年。只是，早來晚來都是要來的，連續兩年的營收和凈利潤雙雙下跌，考驗他們的時候到了。

聲明：以上為個人分析，不構成對任何人的投資建議！

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