光伏企業(yè)ICU指數(shù)排行榜

多年以前，趕碳號看過一本叫作《追逐日光》的書。這本關于死亡的書，卻能讓人重新思考生命、成功、愛的意義，催人奮進。多年以后，趕碳號偶然入行光伏，成為一名追光者。

光伏跌落深谷已兩年，現(xiàn)如今仍看不到任何生機與希望。最近在學習光伏企業(yè)們的2025年年報和一季報，內心有一種強烈的無力感。說句泄氣話，光伏人，追逐光，成為光，然后輸光光。反內卷整兩年，過剩產能尚未出清，不少光伏企業(yè)的最后時刻卻已然降臨。光伏企業(yè)的生存質量普遍很差，有不少已經進了ICU，也有不少已經來到ICU門口。

根據(jù)2025年年報以及2026年一季報，趕碳號對光伏企業(yè)的生存質量進行了統(tǒng)計，并提示高危指標、高危企業(yè)。希望大家可以通過這些數(shù)據(jù)，客觀看清光伏淘汰賽的節(jié)奏。

先在此有兩點聲明：一是范圍，趕碳號所做的統(tǒng)計范圍為整個光伏制造業(yè)，包括主產業(yè)鏈、輔材、設備、逆變器等，但剔除了光伏電站企業(yè)；二是重點，本文探討的重點是光伏主產業(yè)鏈企業(yè)。目前光伏設備企業(yè)基本上都是盈利的，逆變器企業(yè)日子也不錯，而光伏輔材市場關注度本身不高，且多有轉型跡象。總之，只有光伏主材企業(yè)的生存狀況最為艱難。

01財務數(shù)據(jù)，集體亮紅燈！

表一；以2026年一季報排序，由高到低

我們先要看光伏企業(yè)能不能活下去，然后再看光伏企業(yè)虧了多少錢。

第一，是負債率。

最近三年，光伏企業(yè)的資產負債率普遍是上升的。從2026年一季報來看，已經有19家企業(yè)的資產負債率超了70%的警戒線。

其中，ST泉為、*ST棒杰、*ST沐邦2025年報負債率已突破140%，2026年一季報進一步攀升，債務風險特別高。就這個負債率情況，曾經涉及財務造假的*ST沐邦已申請撤銷公司股票退市風險警示了——即便撤銷了風險警示，風險依然不小吧。

協(xié)鑫集成、中來股份、璉升科技、帝科股份、國晟科技、雙良節(jié)能均高于80%，償債壓力大。

晶科能源、鈞達股份、東方日升負債率也比較高，但是他們在今年一季度較2025年年末負債率有所下降。

值得一提的是，資產負債率高達83.61%的璉升科技正在推進定增，擬在A股資本市場融資4.7億元，全部用于補充流動資金及償還有息負債。你覺得現(xiàn)在的光伏產業(yè)環(huán)境、A股的資本市場環(huán)境，璉升科技的再融資能通得過嗎？假如璉升的定增獲批了，那么將會有一大批光伏企業(yè)紛紛效仿，通過A股給光伏輸血。這樣企業(yè)確實有可能活下來，那么光伏洗牌又能洗掉誰呢？

當然，也有負債率很低的光伏企業(yè)。這些企業(yè)普遍是所在賽道比較好、IPO時超募了。當然大全能源、福斯特是例外，他們的經營一向比較穩(wěn)健。

表二；以2026年一季報排序，由低到到

第二，是現(xiàn)金短債比。

表三；注：現(xiàn)金短債比以今年一季報排序，由低到高

沒有企業(yè)會直接死于負債率，但卻會死于短期債務，當在手現(xiàn)金無法覆蓋短期債務之時。可以說，這是衡量企業(yè)短期償債能力的關鍵財務指標，體現(xiàn)企業(yè)貨幣資金對短期有息債務的覆蓋程度。其計算公式通常為貨幣資金除以短期有息負債。該指標大于1，通常表明企業(yè)償還短期債務能力得到保證，小于1則可能面臨償債壓力。

今年一季度末，ST泉為、京運通、永臻股份、中來股份的現(xiàn)金短債比低于0.2，屬于高危區(qū)。其中ST泉為現(xiàn)金短債比僅0.03 ，幾乎沒有現(xiàn)金覆蓋短期債務，流動性已經枯竭。

在這些高危企業(yè)中，中來股份的情況可能要好一些，這是因為背靠浙能，中來股份的償債能力加倍提升。

表四；有息負債率，由高至低

第三，是有息負債率。

這是指企業(yè)負債當中需要支付利息的債務占總負債的比率。有息負債率=有息負債/總負債，反映企業(yè)負債中需要支付利息的部分占比，比值越高，利息支出壓力越大，財務杠桿成本越高。

有息負債率的合理范圍，因行業(yè)而不同。

從數(shù)據(jù)來看，近三年光伏企業(yè)的有息負債率有明顯上升的趨勢。不過，有息負債率能上升，也不算壞事，至少證明還有機構愿意借錢給光伏企業(yè)。當銀行都不敢借錢給光伏企業(yè)時，才更加讓人擔憂。

輔材企業(yè)雖然不是本次討論的重點，但是鋁邊框永臻股份的有息負債率，竟然高達63.42%，這多少有些令人意外。

不過，也存在有息負債率降低的企業(yè)，比如愛旭股份，其原因是去年在A股融資成功。

表五；經營性凈現(xiàn)金流

第四，經營活動產生的現(xiàn)金流量凈額。

這是企業(yè)在一定時期內通過經營活動產生的現(xiàn)金流入與流出的凈差額，是衡量企業(yè)現(xiàn)金生成能力的核心指標。經營活動產生的現(xiàn)金流量凈額，實際反映的是，企業(yè)靠主營業(yè)務自身“造血的現(xiàn)金盈余/缺口，是判斷企業(yè)能否靠自身經營穩(wěn)住資金鏈、避免現(xiàn)金流斷裂的核心安全指標。

有正向的經營性現(xiàn)金流，企業(yè)的經營活動就能運轉得開，企業(yè)就不容易發(fā)生資金鏈斷裂的問題。

光伏企業(yè)們還在失血嗎？萬萬沒想到，這個指標大多數(shù)企業(yè)竟然都還不錯。這恰恰印證了正好卡在生死邊緣的光伏企業(yè)，在經營策略上已經發(fā)生重大變化，都非常重視這一指標，開始挑訂單、挑客戶，不敢再做虧本生意——因為虧不起了。當然，也有一些企業(yè)的經營性現(xiàn)金流凈額比較好看的原因，是利用了商業(yè)保理等金融工具進行了調節(jié)。

今年1季度，隆基綠能經營活動產生的現(xiàn)金流量凈額為-24.49億元。不知道是不是因為隆基綠能手上的貨幣現(xiàn)金較多，壓力不大所以才會這樣。

看完上面這些指標后，趕碳號覺得光伏企業(yè)的日子都挺難的，但是，似乎一時半會兒也不會資金鏈斷掉，因此光伏洗牌將會是一個非常漫長的時間。

換而言之，如果沒有外力、不可抗力的影響，光伏企業(yè)的好日子，恐怕不會那么快到來。就像豬周期一樣，豬肉成本倒掛已經很長時間了，還沒有一家規(guī)模豬企倒掉。

02這輪周期，一把輸光！

表六；光伏企業(yè)營收利潤情況，由低到高

現(xiàn)在，讓我們一起直面過去一年來扎心的經營成果吧。

2025年，通威股份和TCL中環(huán)兩家企業(yè)虧損額都超過90億元。

天合光能、晶科能源、隆基綠能、澳科技、東方日升緊隨其后。這證明了一個簡單的道理：生產得越多，虧損越多；規(guī)模越大，虧損越大。行業(yè)冷暖對企業(yè)的影響力，其實已遠大于企業(yè)自身的努力了。

值得一提的是，天合光伏今年一季度的表現(xiàn)，僅虧損了2.83億元，可惜這并不是光伏行業(yè)回暖的信號。天合光能非經常性損益貢獻11.84億元，其中金融資產公允價值變動收益達11.44億元，是扭虧關鍵因素，但扣非凈利潤仍虧損14.67億元，核心盈利壓力未根本緩解。

什么時候，光伏才能走出低谷，或者說什么時候才是行業(yè)的拐點呢？在今天上午隆基綠能的投資者交流上，董事長、總經理鐘寶申表示，現(xiàn)在光伏行業(yè)正在出清過程之中，隆基綠能將在今年三季度實現(xiàn)組件盈利！

鐘寶申作為光伏老兵，肯定比絕大多數(shù)人更了解光伏周期，作為隆基綠能的董事長、總經理，也沒有誰比他更了解隆基綠能。趕碳號記得，在2024年報時的投資者交流會上，鐘董也曾表示過：“2025年四季度大概率實現(xiàn)主業(yè)盈虧平衡。”

其實，關于光伏究竟什么時候才能走出低谷完成洗牌，趕碳號在2023年的上海SNEC、以及2024年，也都當面采訪過通威集團的董事局主席劉漢元。劉主席說，階段性的供過于求，半年最多一年時間就能走出來。現(xiàn)在回想，可能是企業(yè)家怕說出真相，會讓光伏人過于沮喪吧。

同樣，在2024年的上海SNEC上，協(xié)鑫集團董事局主席朱共山也向趕碳號表示，對于當下（當時）光伏行業(yè)的現(xiàn)狀，也沒有必要太過悲觀，相信2025年SNEC時行業(yè)將會出現(xiàn)轉機。

就像沒有人能準確預言經濟危機何時發(fā)生一樣，也許光伏大佬們自己也沒想到過這個冬天這么長，否則就不卷了。當然，還有一種可能是，身經百戰(zhàn)的他們，其實早已經看到了終局，但是為了鼓舞光伏人、同事們的信心，只是選擇了沒有直言道破真相。

去年最賺錢的企業(yè)有哪些？和我們的直接感受是一樣的：陽光電源、特變電工、正泰電器、德業(yè)股份。

值得一提的是阿特斯，去年凈利潤超過10個億，其利潤來源不是光伏，而儲能。以后，我們一定要用儲能的視角來研究阿特斯了。

表七；光伏企業(yè)2025年歸母凈利潤從低到高排序；單位：億元

趕碳號還做了一項有意義的統(tǒng)計——近5年光伏企業(yè)的凈利潤之和。

這一輪光伏周期，從2021年最低點至2023年的黃金時代，再至2025年的全行業(yè)嚴重虧損，光伏行業(yè)由冬天走上夏天再走進冬天。這5年里，光伏企業(yè)得到了什么？他們賺到錢了嗎？

表八

趕碳號統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)，竟然有19家企業(yè)最近5年的凈利潤之和是負值！

當然，這一輪周期已接近終局，但只要還沒走完，這一局還沒最后結束，那就還沒有定論。

一直困難的中利集團不用多談，其他家主流企業(yè)中，近5年TCL中環(huán)竟然累計虧損了48億元，愛旭股份竟然累計虧了41億元。東方日升、協(xié)鑫集成、沐邦、京運通等也累計虧損超過20億元。

雖然虧損的企業(yè)覆蓋各個環(huán)節(jié)，但是硅片環(huán)節(jié)似乎是最難的，除了弘元綠能賺了29.75億元，其他硅片企業(yè)全部是虧錢的——未上市的高景太陽能肯定是賺錢的。弘元綠能的盈利得益于一體化，也得益于去年準確把握住了多晶硅價格走勢。

表九

另外，有幾家硅料企業(yè)，還是賺到錢了。

最賺錢的特變電工、陽光電源、通威股份這3家，凈利潤累計全部超過了300億元。大全能源排名第四，近5年凈利潤累計也有267億元。硅料企業(yè)雖然現(xiàn)在日子難過，但是在黃金時期確實是賺到過大錢，家底豐厚——前提是這些錢在賬上，沒有都投出去。

只是現(xiàn)在，硅料產能過剩太嚴重了，在市場化環(huán)境下，“擁硅為王”估計是一去不復返了。

另外，一體化電池組件企業(yè)，基本上也是盈利的。隆基綠能、晶澳科技、晶科能源這5年的凈利潤之和分別是196.12億元、53.47億元、47.36億元。天合光能只有5.42 億元，盈利能力相對要差一些。

在此，趕碳號也想為他們辯白一句：在2025年所有主材企業(yè)都在降低研發(fā)費用時，天合光能、TCL中環(huán)的研發(fā)費用在營業(yè)收入中的占比仍然保持2.8%以上。TCL中環(huán)，估計有相當?shù)难邪l(fā)費用是用在半導體上了，天合光能則是全部用在了光伏上。高紀凡那句“什么費用都可以砍，但研發(fā)投入不能省”，并非虛言。

后 記

光伏發(fā)展到今天，現(xiàn)在已經不是討論誰該為今天的結果負責、誰該為當初的擴產后悔的時候，沒有意義，也無必要——因為歷史總會重復。

市場化，法治化。既然最終選擇交給市場，市場化出清產能，趕碳號希望以后就不要又推倒重來了，光伏行業(yè)、光伏企業(yè)，真的耽擱不起了。