營收腰斬、凈利蒸發(fā)72%！五糧液引發(fā)全網(wǎng)熱議

大A年報披露季的最后一個交易日，白酒巨頭五糧液踩著截止時間線放出了2025年全年成績單和2026年一季報。

結(jié)果一出，直接放出了驚人大招，投資者直呼“活久見”。

2025年全年，五糧液營業(yè)收入約405.29億元，同比下滑54.55%；歸母凈利潤約89.54億元，同比暴跌近72%。這是公司自2015年以來頭一回營收凈利雙雙滑坡，而且一下子滑到了溝里。

數(shù)據(jù)來源：同花順 iFinD

更讓市場引發(fā)熱議的，是公司順手把2025年前三季度的財報全部“重寫”了，原本公布的609.45億元營收，被下修到306.38億元；原本215.11億元的歸母凈利潤，縮水到64.75億元。一口氣調(diào)減了303億元營收、150億元利潤。

GU民們凌晨還在股吧里刷屏質(zhì)問：“****！”

截圖：東財股吧

以上說法我們自媒體不敢說，以下為我們從多年投行工作，專業(yè)視角給出的分析。如有不同高見，也歡迎在留言區(qū)進(jìn)行文明、理性的專業(yè)溝通（有事說事，別在我們的評論區(qū)罵街）。

01

錢到底去哪了？

五糧液把這次大幅調(diào)整稱為“前期會計差錯更正”。

先說結(jié)論：通俗的講，就是公司調(diào)整了收入確認(rèn)標(biāo)準(zhǔn)，不再把發(fā)給經(jīng)銷商的貨直接算作收入，而是要讓酒真正賣出去才算。 這么一改，之前記作收入的328億需要回調(diào)，這筆錢不能算作收入，就從“營收”科目轉(zhuǎn)入了“其他流動負(fù)債”科目。公司在公告里說，是基于對2025年業(yè)務(wù)模式的梳理和謹(jǐn)慎性原則，調(diào)整了部分業(yè)務(wù)的收入確認(rèn)核算。

引發(fā)全網(wǎng)圍觀和熱議的焦點(diǎn)是，這筆“差錯”的幅度實在太大。

從具體調(diào)賬數(shù)據(jù)看：2025年一季度營收從369.40億元砍到170.86億元，少了近200億元；歸母凈利潤從148.60億元降至44.16億元，驟減七成。

截圖來源：公司年報/金石雜談?wù)?/p>

到了前三季度，營收從609.45億元降至306.38億元，營收規(guī)模直接被“打了個五折”。

2025年全年實際營收405.29億元，同比下降54.55%；實際凈利潤89.54億元，同比下降71.89%。

數(shù)據(jù)來源：五糧液公司公告，中新經(jīng)緯制表

那這些“消失”的營收和利潤究竟去了哪里？

其實并沒有憑空蒸發(fā)。

通過對比更正前后的資產(chǎn)負(fù)債表，能發(fā)現(xiàn)一個關(guān)鍵線索：其他流動負(fù)債在各期都出現(xiàn)了暴增。

數(shù)據(jù)來源：同花順 iFinD

這就清楚了。過去白酒行業(yè)通行的做法是“發(fā)貨即確認(rèn)收入”，但現(xiàn)在五糧液改為“控制權(quán)轉(zhuǎn)移+回款確認(rèn)”的收入確認(rèn)標(biāo)準(zhǔn)。

原先那些發(fā)了貨但沒完全回流資金的收入，現(xiàn)在全都重分類到了負(fù)債端，反映的是渠道里真實積壓的庫存壓力。

一句話：前三個季度報出來的亮眼業(yè)績，有很大一部分只是發(fā)到了經(jīng)銷商的倉庫里，并沒有真正賣到消費(fèi)者手上。

02

真實情況怎么樣？

如果拋開會計調(diào)整這個技術(shù)性動作，五糧液2025年的真實經(jīng)營狀況怎么樣？

五糧液及股東YNFZ每年有很多金融機(jī)構(gòu)融資，自然也是金融圈一直關(guān)注的熱門公司。筆者基于多年的投行工作經(jīng)驗答案是：確實不容樂觀，但或許沒有報表表面看起來那么驚悚。

數(shù)據(jù)來源：同花順 iFinD

五糧液的合同負(fù)債（即經(jīng)銷商預(yù)付款）在2025年末達(dá)到了134.6億元，同比增加了17.7億元，在所有上市酒企中規(guī)模最大、增長最多，占20家酒企合同負(fù)債總額的近三成。

這說明經(jīng)銷商對五糧液這個品牌仍然有相當(dāng)強(qiáng)的信心和打款意愿，渠道并未徹底崩盤。

但另一邊，銷售收入的下滑也相當(dāng)真實。

核心大單品第八代五糧液在2026年春節(jié)旺季的批發(fā)價長期徘徊在780—790元區(qū)間，較969元官方出廠價出現(xiàn)了約180元的倒掛。賣一瓶虧一瓶，經(jīng)銷商的日子相當(dāng)難熬。

2026年3月，五糧液被迫下調(diào)經(jīng)銷商計劃內(nèi)開票價至900元，疊加各種渠道補(bǔ)貼后，實際拿貨成本最低可到800元左右。

這種“以價換量”的策略短期內(nèi)能帶動銷量增長，2026年春節(jié)動銷同比增長5%到10%，庫存回落至1個月左右的健康區(qū)間。但代價是品牌高端的護(hù)城河在不斷變淺，價格預(yù)期被一步步拉低。

03

同行財報集體“擠水分”

五糧液不是唯一在“擠水分”的頭部酒企。

2025年，整個白酒行業(yè)進(jìn)入了深度調(diào)整期。

受到整體消費(fèi)市場行情的影響，20家A股白酒上市公司合計營收3177.79億元，同比下降5.90%；合計歸母凈利潤1225.71億元，同比下降6.93%。

貴州茅臺實現(xiàn)了1720.54億元的營業(yè)總收入，不過增速為負(fù)，同比下滑1.2%；歸母凈利潤823.20億元，同比微降4.53%。這也是茅臺上市24年來第一次年度營收和凈利雙雙下滑。

瀘州老窖全年營收257.31億元，同比下降17.52%；凈利潤108.31億元，同比下降19.61%，遭遇了十年來首次兩位數(shù)下滑。洋河股份營收192.11億元，同比降幅達(dá)33.47%；歸母凈利潤22.06億元，縮水超66%。

行業(yè)里唯一相對堅挺的是山西汾酒，營收387.18億元，同比增長7.52%；歸母凈利潤122.46億元，微增0.03%。不過在行業(yè)整體收縮的大背景下，這0.03%的增長基本就是原地踏步，靠的是汾酒在次高端價格帶的相對強(qiáng)勢地位。

04

千元戰(zhàn)場誰能笑到最后？

梳理一下五糧液現(xiàn)在的處境：營收規(guī)模被貴州茅臺遠(yuǎn)遠(yuǎn)甩開，利潤縮水幅度比大多數(shù)同行都要劇烈，千元價格帶被瀘州老窖國窖1573和汾酒青花系列兩面夾擊。

數(shù)據(jù)來源：公開查詢、匯總

尤為棘手的是價盤問題。到2026年4月，普五批價雖然企穩(wěn)在820—830元區(qū)間，渠道庫存降至4至5個月。

但終端順價銷售仍然面臨虧損，每賣一瓶可能還得虧40到70元，只能靠廠家的掃碼補(bǔ)貼來勉強(qiáng)覆蓋。

這種靠補(bǔ)貼維持的局面，能撐多久？

數(shù)據(jù)來源：各公司2025年年報、申萬宏源研報

那五糧液還有沒有翻身的底牌？

底氣在現(xiàn)金。截至2026年一季度末，五糧液的貨幣資金高達(dá)1243億元，常年保持過千億的規(guī)模

。口袋里揣著近千億現(xiàn)金的巨頭，只要愿意花錢，就能撐住局面。

數(shù)據(jù)來源：同花順iFIND

此外，公司出手同步拋出了一個80億到100億元的回購計劃，并且承諾2026年度分紅不低于200億元。大手筆的回購和高分紅，既是給市場的態(tài)度，也是給自己留的一條安全繩（退路）。

05

一場主動擠出的泡沫

從更長遠(yuǎn)的視角來看，五糧液這次“財務(wù)變臉”雖然略顯狼狽，卻也是行業(yè)泡沫被主動刺破的必然過程。

過去幾年，白酒行業(yè)的“高增長”很大程度靠的是渠道壓貨，把酒塞給經(jīng)銷商，經(jīng)銷商的倉庫滿了，酒廠的報表就漂亮了。

但這種邏輯在2024至2025年終于走不下去了：終端賣不動，渠道庫存高企，價格出現(xiàn)倒掛。

筆者個人認(rèn)為，五糧液選擇的策略，是一次徹底的財務(wù)風(fēng)險出清，趁著行業(yè)調(diào)整周期，主動把渠道里積壓的水分一次性擠掉。

把前三個季度已經(jīng)報出來的業(yè)績推翻重來，固然會影響資本市場和外界的信任，但只要讓渠道重回健康狀態(tài)、讓價格體系得以修復(fù)，長遠(yuǎn)來看這未必是壞事。

當(dāng)然，代價也很鮮明：價值數(shù)千億的市值蒸發(fā)，投資者信心短期承壓，管理層動蕩的風(fēng)險也在持續(xù)發(fā)酵。前董事長曾從欽被留置調(diào)查，公司至今沒有公布新人選，這次年報披露還因此延期了一天。

在白酒行業(yè)整體步入存量深耕周期的一年里，這盤棋雖然落子很重，但也有它存在的價值。至于是不是真的轉(zhuǎn)身向好了，2026年之后的數(shù)據(jù)會給出最終答案。

一家上市超過二十年的行業(yè)巨頭，敢于把已經(jīng)見報的業(yè)績推倒重來，這需要魄力，也需要直面要承擔(dān)的各種代價。

五糧液這一次的“財務(wù)變臉”也揭開了白酒整個行業(yè)過去幾年最不愿面對的傷疤：高增長的表象之下，渠道早已不堪重負(fù)。

公司擠掉水分，固然會讓短期的報表難看，但它讓外界看清了真實的庫存、真實的價格、真實的供需關(guān)系。

遮羞布終有被扯開一天。從掩耳盜鈴到直面現(xiàn)實，這一步雖然踉蹌，方向卻是對的。

當(dāng)然，信任一旦受損，修復(fù)絕非一日之功。

投資者需要的不只是一份更正后的報表，更是面對如此內(nèi)卷的白酒市場，有效的應(yīng)對策略，以及一套長期有效的治理機(jī)制和市場溝通誠意。

白酒行業(yè)告別野蠻鋪貨的時代，誰能率先重建健康的廠商關(guān)系，誰才配得上下一輪周期的領(lǐng)跑者。

對備受關(guān)注的五糧液業(yè)績表現(xiàn)和策略調(diào)整，我們也將持續(xù)關(guān)注。

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