光模塊還有戲嗎？

大熱的光模塊，終于到了退潮時刻。

昨天新易盛大跌11.67%，成交501億，是A股歷史上第四大個股單日成交量，說明市場分歧巨大。

從公募基金一季報來看，新易盛是主動基金第三大重倉股，位列光模塊老大中際和寧王之后，合計持股總市值675億，占自由流通市值比例高達14.7%，遠高于中際（9.8%）和寧王（5.7%），說明機構對新易盛寄予厚望，買了較高倉位。

實際上在1月底兩家頭部光模塊披露年報預告后，市場發現他們凈利潤相差不大，但中際市值高出近一倍，而新易盛的年報凈利潤增速更高，因此相比去年四季度末，公募在今年一季度增倉了新易盛，而減持了中際。業績預告披露后，新易盛也是率先突破歷史新高。

但是新易盛一季報業績讓人大跌眼鏡，凈利潤不但低于預期，環比還下滑13%，市場愿意給高估值，前提是你不能打斷業績增長的線性外推邏輯，一旦環比出現拐點，部分資金想的是先跑再說，匯兌損失、原材料緊缺、二季度向好等等，要等3個月后再來驗證。特別是賬面盈利比較豐厚的投資者，短期落袋為安是首要任務，誰知道后面還會跌多少。

那么高達500億的成交量，說明承接力量也是非常雄厚，到底是誰在買呢？

一部分是被動的指數基金，隨著指數基金規模不斷擴大，這部分資金在權重股大跌時會機械性地補倉以維持指數跟蹤誤差。還有一部分是賭二季度業績拐點的樂觀資金，這部分資金昨天買入是基于產業趨勢的判斷，而不是盤面波動，行業景氣度繼續向上，公司較高的毛利率，產能繼續爬坡等等，幾個關鍵因素沒有改變，就是買入的理由，而股價大跌，恰恰給了更好的入手價格。

新易盛的大跌，也是景氣賽道交易擁擠的脆弱性的表現。昨天市場前 5% 成交個股的成交額占全 A 比重達到 43.7% ，接近 45% 的臨界線。 當資金過度集中于少數標的時，市場對邊際變化的敏感度會顯著提高，無論是行業景氣度的微小波動、核心標的業績不及預期，還是市場流動性的邊際收縮，都可能引發資金的集中獲利了結。

從歷史數據來看，當該指標觸及 45% 及以上區間時，市場往往會出現交易結構上的修復，擁擠板塊會面臨階段性回調的壓力。

所以，天量是不是天價暫且不論，短期內光模塊告別45度角向上攀升走勢，進入震蕩模式是肯定的。2025年上半年以來，光模塊頭部公司股價每一次創新高，都需要調整2-3個月時間，對應的是季報的業績預期，這一次也是進入了新的調整周期，且看二季報業績的表現。

昨天茅臺出了一季報，營收539億，同比增6.5%，扣非利潤272.4億，同比增1.45%，毛利率從92%降到90%，主要是單價高、毛利高的系列酒占比下降，而飛天茅臺銷量占比上升，因為i茅臺直銷占比達到55%，同比暴增267%。

再看另外一家白酒企業山西汾酒，22日晚公布了2025年年報：全年營收387.18億，同比增長7.52%，凈利潤122.46億，同比增長0.03%。要知道，茅臺年報的營收同比是-1.21%，利潤同比-4.08%。

具體來看，汾酒的營收同比+27.07億元，而合同負債同比-16.66億元。2025年末，汾酒的合同負債占總資產比例僅高于2016年和2017年，甚至略低于2018年。全年來看，合同負債占比的季度變化，和前幾年的景氣差異很大。一定程度上，營收的增長部分仍然來自于合同負債的調節。

合同負債，通俗地說，是錢已收到，貨還沒給。

但不管怎樣，這個業績多少是超預期的。

在茅臺“控貨穩價”的思路下，次高端品牌比預期的業績要好。一種解釋是：由于社會上企業經營利潤的下滑，在商務宴請中，規格相應下降，一定程度上成全了“次高端”。

當然，只要茅臺的庫存壓力還在，這就是全行業的“達摩克里斯之劍”。