小商品城2025年營收和凈利潤再創新高，多項相對數指標也表現優秀

浙江中國小商品城集團股份有限公司（股票簡稱：小商品城）創建于1993年12月，2002年5月在上交所主板上市，是我國商貿領域頭部企業之一。

小商品城致力于為200多萬家中小微企業搭建共享式貿易服務平臺，運營全球最大的小商品批發市場——義烏中國小商品城。小商品城圍繞市場主業創新發展，統籌推進信息數據、金融服務、進出口貿易、國際拓展、物流倉儲等創新業務和物業、房產建設、酒店、會展、資產運營等配套支撐業務協同發展。

2025年，小商品城的營收同比增長26.6%，這是其連續五年維持較快增長狀態。在近幾年嚴峻的市場環境下，小商品城能取得這樣的成績，當然是相當牛的了。

“商品銷售”仍是其占比過半的第一大業務，但其增速是單列的五項業務中最低的，增長額上還有“數貿配套銷售”和“貿易服務”業務更高，其中“數貿配套銷售”還是其2025年新增的業務。“市場經營”業務增長額是四大業務中最低的，但其仍是小商品城的核心業務，原因我們在后面再細說。

其國外市場的占比極低，我們就忽略分地區的結構對比了。

2025年的凈利潤創下42億元的新高，增速也達到了36.8%，可謂是“高位高增長”，盈利形勢也是極好的。

分季度來看，最近十二個季度的營收都是同比增長狀態，這是其已經延續了多輪的“螺旋增長”。2024年上半年的兩個季度出現過凈利潤同比下跌的情況，之后的六個季度，全在同比增長，已經進入了“螺旋增長”狀態。從離現在最近的2025年四季度的情況看，凈利潤的增速有下降的趨勢，其全年凈利潤的主要增長來自于2025年三季度的良好表現。

其毛利率的季度間波動相當大，期間費用也有這種趨勢，這就導致其主營業務的盈利空間差異極大。2025年三季度的主營業務盈利空間達到了夸張的近40個百分點，四季度就跌至只有近10個百分點。這應該與小商品城的各項業務的毛利率差異較大有關，也與其營收結構的季度分布不均勻有關。

按年度來看，波動就要小得多，2025年的毛利率與上年基本持平，雖然不可能達到2019年那種峰值水平，但能夠維持在三成以上，結合著達當年近5倍的營收規模，多賺錢就不讓人意外了。

最近三年的銷售凈利率和凈資產收益率都是特別優秀的水平，2025年的凈資產收益率還創下了近八年的新紀錄。但銷售凈利率卻不及2023年，這是什么原因呢？

“商品銷售”業務的毛利率極低，雖然營收貢獻過半，但毛利貢獻卻只有1個百分點，這就是拿來做大營收規模的業務，靠它賺錢不太靠譜。為什么我要說這是拿來做大營收和稀釋毛利率的業務呢？因為在2019年時，“商品銷售”業務的占比僅為1.7個百分點，對平均毛利率的影響有限。

“市場經營”業務的毛利率高達八成以上，2025年小幅下降的影響不大，已經遠高于2019年不到六成的表現；“市場經營”業務的毛利貢獻超過七成，所以說我們前面要說，這仍然是小商品城的核心業務。與“市場經營”業務類似的還有“貿易服務”業務，其毛利率也是極高的。

“數貿配套銷售”和“配套服務”業務的毛利率相對要低一些，但高于“商品銷售”業務，這類業務可以減輕“商品銷售”業務對平均毛利率的稀釋，但作用有限，，畢竟其自身也是低于平均毛利率的。

2025年的主營業務盈利空間增長了0.7個百分點，主要來自于營收增長帶來的期間費用占營收比下降，也就是規模效應，但稅金及附加占營收比上升，拖了一定的后腿。

稅收在分配中的占比重新上升至近三成的比例，2025年的創造的增加值較高，分配去向主要是股東，其次是稅收，員工方面也有一定的增長。

至于說為何2022年和2023年的稅收負擔大幅下降，之后就大幅反彈呢？這應該與固定資產投資規模的變化有關，通過這類投資，取得大量的設備采購類的增值稅進項發票，就可以降低稅收負擔，但投資下降后的反彈也會比較嚴重，這在后續看現金流量表現時，我們就能得到印證。

在其他收益方面，2025年較2025年還是有所增長的，但回不到2022年和2023年那種高水平了。主要是近兩年的“投資收益”下降了，2025年靠“公允價值變動收益”帶來了部分利好，但加上“投資收益”也只有好的那兩年，一半左右的水平。

2025年的“投資收益”，主要是“對聯營企業和合營企業的投資收益”，較2022年和2023年下降的部分，主要也是這方面，現在整個環境承壓，投資對象少賺錢也并不讓人意外。“公允價值變動收益”主要是“交易性金融資產”多賺錢了，其中投資沐曦股份的影響較大。

近三年的“扣非凈利潤”低于“歸母凈利潤”，但差異并不是太大，主要的盈利來自于主營業務，“扣非凈利潤”的增減趨勢和幅度與“歸母凈利潤”的表現同頻，并沒有需要太過強調的部分。

“經營活動的現金流量凈額”在2025年創下了超百億元的凈流入，為何有如此夸張的表現？原因我們在后面會找出來。

固定資產類的投資，在2022年達到了40億元以上，最近兩年有明顯下降，平均后不到20億元。雖然投入資金和取得增值稅進項發票不一定就完全同步，但大體的時間，差得不會太多，這就說明，2022年和2023年稅收負擔較輕，最近兩年大幅增長，原因應該與固定資產類采購所取得的增值稅進項稅額的差異較大有關。

這當然是一個嚴肅的問題，隨著市場需求增速下降，各行各業的固定資產類投資規模都會有下降的趨勢。那么，這些企業會不會都存在類似于小商品城這種分配關系大幅變化的情況呢？一定會的，相信有關方面可能已經看到了這種現象，應該會采取一定的措施，避免過于打擊企業的積極性。

“經營活動的現金流量凈額”大大高于凈利潤的主要原因，是“應付項目”的增長貢獻極大。還不僅僅是2025年，2024年就已經明顯存在這種情況了。當然也有固定資產折舊回收資金、應收項目及存貨波動的影響，只是這些影響要小很多。

雖然“應付票據及應付賬款”也有明顯增長，但最近兩年主要是“合同負債”這類預收性質的款項增長的影響最大。

小商品城的“合同負債”主要是“預收商位使用費”和“預收商品貨款”，最近兩年也主要是該類項目的增速極快。這與其全球數貿中心開業帶來的大額選位費預收等關系較大，“合同負債”是不可能持續增長下去的。

小商品城的資產負債率控制在50%左右，2025年末并沒有下降，反而是略有上升。這與其流動資產和流動負債的大幅增長有關，前面提到的“合同負債”的大幅增長正是主要構成。

這還同時大幅提升了小商品城的短期償債能力，而實際上其以前看起來較低的短期償債能力，也是沒有問題的。我們看了他們的主要流動資產和流動負債構成就知道了。

主要的流動資產中現金及準現金類的資產就超過一半，存貨和預付款等占比并不高，流動資產的質量很高。而流動負債中，我們前面說到的“合同負債”就接近六成，這類負債并不需要拿現金來清償，交貨或提供服務即可，其償債壓力極低。

有朋友告訴我，小商品城算是高分紅的典型代表，這也是其凈資產收益率沒有被嚴重稀釋的重要原因。

由于各種限制，小商品城不可能搞出類似于高露潔等美股公司的高杠桿和超高凈資產收益率，但他們確實做到了凈利潤的增速高于凈資產，通過大幅提升運營效率，在銷售凈利率提升有限，甚至有所下降的情況下，也能取得更高的凈資產收益率。

小商品城近幾年的表現極為優秀，后續會不會面臨增速下降等問題呢？我個人覺得應該會，畢竟，現在已經是200億規模的大企業了，就算保持前些年的投資強度，增速也會下降，何況其投資的強度下降并處于低位，已經持續了兩年。

聲明：以上為個人分析，不構成對任何人的投資建議！

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