杰理科技九年四闖IPO，A股最執著“釘子戶”。

2026年3月20日，北交所上市委將審議杰理科技的首發申請。九年四闖IPO，這家堪稱A股史上最執著的“釘子戶”，又雙叒叕卷土重來。

屢戰屢敗、屢敗屢戰的背后，杰理科技曾經背負近乎不可能完成的IPO任務：從主板降板轉戰創業板，融資需求和估值不降反升，暴漲4倍。如此反常的操作，也讓市場生出一個大膽猜想——杰理科技或許根本不想上市。

“別人笑我太瘋癲，我笑他人看不穿。”事實上，這家累計分紅近4億元的公司，活得比誰都通透。

PART 01

幾乎不可能完成的任務

IPO降板，融資需求反而暴漲4倍

九年間，杰理科技先后發起多輪IPO沖刺，被市場稱為“IPO困難戶”，其融資規模也屢屢被質疑“獅子大開口”。2017年首次申報上交所主板，計劃融資11.00億元；2018年再戰滬市主板，募資額調減至5.87億元；2021年改道深交所創業板，融資額直接飆升至25.00億元；2024年轉戰北交所，募資規模最初定為10.08億元——這一數字在北交所亦屬前列——最終調整為6.81億元。

細看各輪IPO的估值與盈利數據，更能發現其中蹊蹺：2018年申報滬市主板，計劃融資5.87億元；時隔三年，公司降板沖刺創業板，融資需求非但未降反而暴漲，計劃融資升至25.00億元。

從主板降至創業板，卻想讓融資翻4倍，這在A股市場規則下幾乎是不可能完成的任務。要知道，A股各板塊之間存在十分明顯的融資“鄙視鏈”。2021年，上交所主板平均融資規模17.9億元，深交所創業板6.7億元，北交所僅1.90億元。

2018年申報滬市主板，按照發行股數推算，杰理科技估值52.7億元，按2017年凈利潤1.95億元計算，PE約27倍。而2021年估值飆升至225.0億元，按2020年凈利潤4.62億元計算，PE高達約50倍。

那么，究竟是何原因，讓杰理科技在資本市場屢屢開出如此“獅子大開口”的募資方案？市場也由此生出一個大膽猜測：杰理科技或許根本不想上市。

2021年，杰理科技拋出25億元創業板天量IPO融資計劃時，其保薦券商中信建投的處境顯得格外微妙。作為連續三次為杰理科技保駕護航的“老搭檔”，保薦承銷費會隨融資規模水漲船高，如此大體量的IPO項目，對任何券商而言都極具誘惑力。

但這25億元募資中，高達11億元用于補充流動資金，占比44%，大幅超出監管層建議的30%紅線，這樣的方案在審核中顯然極易被否決。中信建投作為保薦機構，完全有充足理由對25億元募資總額與11億元補流方案提出異議。可為何中介機構的風控阻攔最終失效，杰理科技仍執意報送這一幾乎不可能實現的融資方案？

圖片來源：創業板招股書

這背后藏著一個關鍵時間節點：就在杰理科技向深交所創業板申報IPO前夕，2020年底，小米、上海華虹等機構以約85億元估值突擊入股。以公司2020年凈利潤4.62億元測算，該輪入股對應的PE約為18倍。對這批甘愿承擔高風險突擊入局的機構而言，只有后續IPO估值抬升至225億元，或才能形成順利退出的安全邊際。

PART 02

資金體外循環

監管警示屢教不改

然而，融資喜悅尚未消化，監管警示便已降臨。2021年1月28日，杰理科技收到證監會警示函，直指其體外資金循環問題：公司在申報滬市主板期間，曾于2015—2016年通過個人賬戶收支貨款超8400萬元，其中更有373萬元流向實控人關聯方。

圖片來源：中國證券監督管理委員會

這一問題也直接成為滬市主板IPO折戟的關鍵原因。而在此之前，公司2017年首次沖刺上交所主板時，還因與前東家珠海建榮的商業秘密等訴訟纏身，最終于2018年主動撤回申請。

然而，對于專門瞄準即將IPO企業的投資者來說，資金體外循環、專利侵權這些問題算不上什么。他們更急切的是：下一輪IPO什么時候來？

在股東的催促聲中，杰理科技匆忙踏上了2021年創業板IPO之旅。然而，前一次滬市主板IPO的問題尚未徹底整改，公司便再次因個人賬戶高頻、大額收付的問題終止IPO。

兩次IPO都栽在同一個問題上，杰理科技由此淪為A股市場上“屢教不改”、挑戰監管底線的反面教材。

事實上，IPO過程中，因體外銷售循環問題被監管質疑的公司不在少數，但大部分企業涉及金額較小、屬于偶發操作，被監管問詢后都會立刻整改，在上會之前徹底杜絕這類易被監管盯上的問題。而杰理科技從2015年到2021年仍屢教不改，還在降板的同時索要4倍估值、25億天量融資、超紅線補流11億元等一系列操作，不禁讓人發問：杰理科技的IPO，真的是認真的嗎？

PART 03

分紅近4億

對賭無條件終止？

別人笑我太瘋癲，我笑他人看不穿。其實，背負著市場冷嘲熱諷的杰理科技，活得比誰都通透——若能順利上市，坐擁幾百億市值，自然是皆大歡喜；即便上市失敗，實控人也早已實現財富自由。

數據顯示，2022年至2024年9月，公司已完成三次分紅，合計金額近4億元。其中2022年分紅9962.55萬元，2023年分紅2億元，2024年9月再度分紅9998.88萬元。即便不上市，靠著落袋為安的分紅，日子也過得十分滋潤。

2020年末突擊入股的小米、華虹等機構，曾與公司實控人簽訂對賭條款。盡管杰理科技表示，其后對賭已無條件解除，但在IPO前夕突擊入股承擔了高風險的投資者哪會如此善罷甘休？

圖片來源：創業板招股書

為了滿足IPO審核要求，不少IPO公司和投資機構會簽署一份《對賭終止協議》，聲明所有對賭權利“無條件且不可撤銷地終止”，但這往往只是給監管層看的。幾乎與此同時，雙方會簽署另一份補充協議，約定如果IPO失敗（撤回、被否、或未在規定時間內上市），則所有已終止的對賭條款自動恢復效力，這就是所謂的“恢復條款”。因此長期保持 “準上市” 狀態正是這些IPO企業暫時逃離對賭條款的護身符。