毛利率73.6%！馬應龍一瓶痔瘡膏，毛利比五糧液還高

你敢信？一瓶幾塊錢到幾十塊錢的痔瘡膏，居然比很多高科技產品還賺錢？

馬應龍剛發布的2025年年報里，有個數字讓無數上市公司眼紅到滴血——治痔類產品毛利率73.6%！

這是什么概念？同年五糧液酒類業務毛利率才76%，瀘州老窖86%，茅臺91%。也就是說，馬應龍的痔瘡膏，賺錢能力已經摸到了高端白酒的門檻！

數字本身不算驚艷，但細讀報表，這個毛利率足以讓同行羨慕。全年營收38.67億，同比增長3.72%；歸母凈利潤5.81億，同比增長10.11%。

更關鍵的是，治痔類產品貢獻了17.31億營收，占總營收的44.8%，而且增速達到8.75%。

這意味著，馬應龍接近一半的收入，來自一個競爭對手寥寥、用戶復購穩定、價格敏感度極低的“隱秘”賽道。

在醫藥集采壓縮利潤的大環境下，很多藥企都在降價求生，可馬應龍不僅沒壓力，反而越賣越貴、越賺越多。

醫藥工業板塊整體毛利率72.16%，還比上年提高了0.74個百分點。這背后藏著一套獨特的“痔瘡經濟學”：肛腸疾病就診率低，患者愛自己買藥；癥狀反復，復購率比普通藥高得多；大家一想到痔瘡膏就想到馬應龍，新品牌根本進不來。

年報里最耐人尋味的，是營收和利潤的增速差。營收只漲了3.72%，凈利潤卻漲了10.11%，利潤增速比營收快了6.39個百分點。

這種“剪刀差”要么是費用降了，要么是高毛利產品賣得更多。

拆開看，醫藥工業板塊營收23.83億，同比增長10.24%，毛利率72.16%；可整體營收增速才3.72%。

這說明占營收近四成的非醫藥業務（約14.84億），大概率是停滯甚至收縮的。馬應龍之前試過跨界：眼霜、口紅、紙尿褲，想找第二增長曲線，可從年報看，這些副業根本沒成氣候，反而拖了整體增速的后腿。

主業狂飆、副業拉胯，這就是馬應龍2025年的增長真相。其實這未必是壞事——聚焦自己擅長的，總比在陌生領域燒錢強。

但對資本市場來說，一個依賴單一品類、天花板可見的老字號，估值也高不到哪去。

馬應龍的護城河，來自治痔賽道的特殊屬性。據行業估算，中國肛腸疾病患者超過5億，痔瘡患病率約50%，但就診率極低，多數人選擇隱忍或自己買藥。

這種高患病率、低就診率的組合，正好給OTC藥品留了巨大空間。

更妙的是，痔瘡膏是低頻剛需、高復購的品類。癥狀緩解就停藥，復發了再買，用戶生命周期價值比普通感冒藥高多了。

加上肛腸話題的私密性，患者對品牌忠誠度極高，幾乎不會換牌子。

競爭格局也異常穩定。雖然有肛泰、復方角菜酸酯栓這些競品，但馬應龍靠麝香痔瘡膏這個超級單品，牢牢占據了消費者心智。

不過賽道總規模有限，中國痔瘡用藥市場也就400億左右，馬應龍已經占了不少份額。想繼續增長，要么提價（但毛利率已經73%，空間不大），要么延伸到肛腸護理、術后修復這些周邊。

年報顯示，醫藥工業板塊增速10.24%，比治痔類的8.75%高，說明眼科、皮膚科用藥在貢獻增量，但能不能復制痔瘡膏的成功，還不好說。

馬應龍的財務質量在A股中藥板塊里算上乘：ROE常年15%左右，現金流充裕，分紅穩定。

可市值長期在百億級別波動，市盈率約20倍，遠低于片仔癀的40倍+、同仁堂的30倍+。

估值低的核心原因，是沒有成長的故事可講。片仔癀有“護肝+保健”雙輪驅動，安宮牛黃丸有急救稀缺性，東阿阿膠能講“滋補國寶”復興；馬應龍呢？只能說“痔瘡膏賣得挺好”——這句話根本激發不了資本市場的想象力。

更深層的問題是品類天花板。白酒可以講“少喝酒、喝好酒”的升級，奢侈品能講全球化，但痔瘡膏的受眾、場景、價格帶都太固定了。

一個17億的治痔單品，要做到30億、50億，比一瓶白酒從500元漲到1000元難多了。

而且跨界失敗的試錯成本還在累積。眼霜、口紅沒做成，不僅浪費了資源，還讓市場覺得馬應龍“跨界無能”。

一旦主業增速放緩，公司連新故事都講不出來，估值想漲都難。

但換個角度看，這也是馬應龍的安全邊際。低估值下，穩定的分紅和現金流就是防御性價值。

對追求確定性的長期資金來說，毛利率73%、競爭格局穩、現金流足的公司，未必不是好標的。

馬應龍的年報，就是中藥老字號的一個縮影。A面是讓人羨慕的商業模式：剛需賽道、品牌壟斷、高毛利、強現金流，一瓶痔瘡膏的盈利能力，讓很多制造業企業望塵莫及。

B面是成長的煩惱：依賴單一品類、跨界屢敗、估值低迷、資本市場敘事乏力。它像一臺運轉良好的印鈔機，但印鈔的速度和規模，似乎已經碰到了天花板。

對投資者來說，邏輯很簡單：如果你相信中國人對肛腸健康的隱秘需求會一直存在，相信四百年的品牌護城河不會被打破，那20倍PE的估值可能是筆劃算的交易。

但如果你期待下一個片仔癀或茅臺，馬應龍可能會讓你失望——它的故事里沒有爆發式增長，沒有顛覆性創新，只有一個老實巴交的事實：賣痔瘡膏，真的很賺錢。

最后想問大家：你覺得馬應龍該守著痔瘡膏繼續賺穩錢，還是冒險跨界找新增長？評論區說說你的看法！

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