海納醫藥4億對賭壓頂闖港股背水一戰 訂單減少業績下滑現金僅剩6300萬

長江商報消息●長江商報記者 沈右榮

CXO公司南京海納醫藥科技股份有限公司（以下簡稱“海納醫藥”）正處于闖關港股IPO關鍵時刻。

始于2023年6月，海納醫藥沖擊創業板IPO，2024年主動撤回。2025年3月，公司欲“賣身”A股公司成都先導曲線上市，仍然告敗。2025年11月，公司轉道港股市場，再度闖關。

三年三度闖關資本市場的海納醫藥，上市較為迫切。截至目前，公司及實際控制人鄒巧根背負18家機構投資者的股份回購對賭，涉及資金可能超過4億元。

海納醫藥現金流告急。截至2025年6月末，公司現金及現金等價物為0.63億元，低于計息銀行及其他借款與長期借款之和的0.79億元。公司經營現金流凈額轉負，2025年上半年為-0.42億元。

海納醫藥的經營業績也在下滑。2023年，公司凈利潤為0.73億元，2024年及2025年上半年凈利潤分別為0.53億元及0.22億元，以超過20%的速度下降。

更要命的是，受近幾年仿制藥市場調整影響，海納醫藥新增的訂單量在減少。

無論本次港股IPO是否成功，海納醫藥都急需變革，以應對醫藥市場變化，筑牢持續發展根基。

從A股轉戰H股背水一戰

從闖關A股市場到轉道港股市場，是海納醫藥無可奈何之下的選擇，屬于背水一戰。

海納醫藥上市的公開計劃始于2022年，當年12月29日，國金證券披露輔導驗收報告。

半年后，即2023年6月30日，海納醫藥向深交所遞交上市申請，并披露了招股書，擬在創業板上市。當時，其擬發行不超過3174.06萬股股票，募資8.50億元，其中，6億元用于CXO研發總部項目建設，2.5億元用于補充流動資金。

2023年11月，海納醫藥回復了兩輪問詢函，但在2024年6月24日，公司主動撤回了申請。

為何主動撤回申請？海納醫藥稱，鑒于A股的時間表因當時的市場狀況存在不確定性。深交所未提出任何未解決意見與詢問。

創業板上市失敗，海納醫藥退而求其次，尋求曲線上市路徑。2025年3月，公司與科創板上市公司成都先導達成收購意向，擬通過被收購65%股權實現資產證券化，但雙方最終因種種原因未能就多項條款達成一致，這筆并購交易的曲線上市計劃也在三個月后宣告終止。

直接IPO、被收購曲線上市，海納醫藥的籌劃均告失敗，但公司并未放棄上市計劃。海納醫藥迅速調整，僅過5個月，即在2025年11月向港交所遞交上市申請，擬在港股市場掛牌上市。這一次，保薦機構變更為中金公司。

眾所周知，相較于A股IPO，港股上市的門檻要低一些。不過，從近幾年來的估值來看，H股市場的估值整體上低于A股市場。

由此可見，相較于此前的A股上市目標，轉道港股市場，海納醫藥的估值預期有所降低。

在市場人士看來，這也是海納醫藥在A股市場上市動作接連告敗后的無奈選擇。

降低估值預期也要上市，海納醫藥為何如此執著？

超4億元的回購壓力

海納醫藥執著登陸資本市場，是資本給予重壓下的選擇。

海納醫藥曾備受資本青睞，IPO之前，大量資本入股。

根據招股書，海納醫藥成立于2001年4月3日，由鄒巧根、宋喆共同創立，注冊資本50萬元，2016年，公司完成股改。目前，公司注冊資本9522.17萬元。

從2016年初至2022年8月，即在完成上市輔導驗收前，公司完成了五輪融資，多次股權轉讓，大量機構借此入股。

2016年初，天津和悅谷雨、林廣茂合計出資1.52億元入股，入股價格為8.83元/股。

2017年，杭州濱創、博大制藥合計出資7000萬元入股。

2020年12月，南京創熠、合肥投促基金、南京人才基金等合計出資6000萬元通過增資入股。2021年3月，海納醫藥再度增資擴股，共青安業、聯先投資、樓春堯等合計出資1830萬元參與增資。

2022年8月，是海納醫藥IPO前最后一次增資擴股，中金傳化、江西國控、格蘭卓戴、菏澤聚融、珠海星耀、西藏中植等合計出資1億元參與認購。

在海納醫藥A股IPO之前，海納醫藥有37名股東，其中，31家為機構投資者，包括20家基金公司。這些股東中，不乏濱江集團、馬應龍等上市公司身影。

這些資本入股，基本上是奔著海納醫藥上市的資本盛宴而來，并與海納醫藥及其實際控制人鄒巧根簽署了對賭協議，核心內容是對賭上市，否則回購。

正是因為對賭壓身，海納醫藥不得不在這三年內忙著上市，絲毫沒有停歇。

因為創業板IPO上市計劃失敗、借道成都先導曲線上市計劃流產，2025年，格蘭卓戴、西藏凱德、湖北高龍及上海鄧鼎、南京創熠等5家機構股東提出了回購要求。當年7、8月，鄒巧根控股的海納長興出資超過9000萬元回購了這5家股東持有海納醫藥的總計5.76%的股份。

當下，海納醫藥及鄒巧根還背負著18家機構股東的賭約。一旦港股上市失敗，這18家股東可能要求履行回購義務。這對于海納醫藥及鄒巧根而言，壓力不小。

根據粗略估算，如果這18家股權全部要求回購，涉及的本金可能超過4億元，算上8%左右的利息，可能接近5億元。

當然，港股上市成功，回購壓力就不復存在。

業績下滑成長性堪憂

海納醫藥本次IPO存在變數，公司成長性不足。

與藥明康德、泰格醫藥等創新藥領域CXO不同，海納醫藥是一家以改良型新藥及高端仿制藥為主的CXO企業，業務包括CRO和CMO服務，以及專有管線。公司主要業務可分為醫藥研發服務、自持品種銷售兩大類。

近幾年，受醫藥市場變化，仿制藥的市場空間受到擠壓，尤其是最新出臺的創新藥新政，將對仿制藥產生較大影響。

2022年至2025年上半年，海納醫藥正在進行的CXO項目分別為242個、331個、383個及398個，但新增訂單量已明顯減少。同期，CRO服務新取得項目數量分別為117個、132個、88個、41個，CMO新取得項目數量分別為50個、32個、22個、14個。

新項目減少，海納醫藥的未來靠什么支持？

海納醫藥的經營業績在下降。2022年至2025年上半年，公司實現的營業收入分別為2.65億元、4.10億元、4.25億元、1.78億元，2023年至2025年上半年的同比變動幅度為54.74%、3.65%、-16.97%；凈利潤分別為0.60億元、0.73億元、0.53億元、0.22億元，2023年至2025年上半年分別變動22.17%、-27.01%、-25.82%。2024年及2025年上半年的凈利潤連續下降。

對此，海納醫藥解釋稱，正在進行的項目中處于后期的比例較高，里程碑收入低。

此外，由于貿易應收款項及合同資產的預期信用虧損撥備，2024年開始，海納醫藥的金融及合同資產減值虧損凈額大幅飆升，2022年至2024年，分別為487.5萬元、593.1萬元、1264.7萬元；截至2025年上半年，仍高達1187.2萬元，同比增長19.18%。這是導致凈利潤下滑的重要因素。

海納醫藥的貿易應收款項及應收票據主要包括提供CRO服務的未償還款項。過去三年，這兩筆款項在大幅減值的情況下，仍然在增長。

2022年至2025年上半年，海納醫藥貿易應收款項及應收票據減值金額分別約為353.3萬元、863.8萬元、1891.1萬元、2629.6萬元，貿易應收款項及應收票據賬面價值約為0.45億元、0.9億元、1.71億元、1.76億元。

海納醫藥的現金流告急。2022年至2025年上半年，公司經營凈現金流分別為0.77億元、1.13億元、-0.35億元、-0.42億元，同期期末現金及現金等價物則分別為1.66億元、1.92億元、1.14億元、0.63億元。

截至2025年6月末，公司計息銀行及其他借款與長期借款之和為0.79億元，已經超過期末現金及現金等價物。

如果本次港股IPO不能順利完成，海納醫藥及鄒巧根的壓力將進一步加劇。

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