勁旅銳評：同程旅行2025，靠度假業務拉動更多增長

近日，同程旅行發布2025年報告。根據報告，同程旅行四季度營業收入48.40億元，同比增長14.2%。凈利潤7.80億元，同比增長18.1%。全年營收 193.96 億元?，同比增長 11.9%；凈利潤 34.03 億元?，同比增長 22.2%。??

主營業務中，住宿預訂業務、交通票務業務、度假業務占總收入比重分別為27.07%、37.92%、16.06%。

其中，住宿預訂業務營業收入13.10億元，同比增長15.4%。交通票務業務營業收入18.36億元，同比增長6.50%。度假業務收入7.78億元，同比下降0.26%。

四季度，同程旅行營業費用共計24.88億元，同比增長16.32%。其中，服務開放開支5.25億元，銷售及營銷開支15.74億元，行政開支3.89億元。

四季度平均月付費用戶41.4百萬，同比增長1%。

毛利率為66.29%，同比增長2.2個百分點。

勁旅銳評：
同程旅行2025年交出了一份讓人看著不錯的年報。
先看全年數據，收入193.96億元，增長11.9%，經調整凈利潤34.03億元，增長22.2%，經調整EBITDA利潤率從2024年的23.4%提升至26.5%。從這些數據看，運營效率在提升，利潤增速跑贏了收入增速。
但有幾個數字需要放在一起看一下。

第一，增速在明顯放緩。2024年收入同比增速是45.8%，2025年一下子掉到11.9%，少了34個百分點，用戶增長也是同樣的狀況，年付費用戶增速從兩位數掉到6.0%，流量紅利期過去了，同程正在進入一個更高基數的較高增長階段。
第二，四季度的反差最值得關注，四季度收入增長14.2%，經調整凈利潤增長18.1%，調整后數據看起來穩健，但稅后凈利潤只有1.03億元，同比下降了71%，這個跌幅靠調整項顯然補不回來。
第三，2025年全年度假業務收入33.71億元，同比暴增67.6%，占收入比例從2024年的12.0%跳升至17.4%，但同期度假業務經營虧損高達17.83億元，比2024年的12.26億元虧損還多虧了5.57億元，收入翻倍地漲，虧損也跟著翻倍地漲。這說明度假業務還處于用錢換規模的階段。
同程管理層給出了2026全年收入增速指引約為11.9%，和2025年的實際增速基本持平，這個指引說明管理層對2026年的增長更傾向于保守預期，在用戶增速放緩、流量成本上升的背景下，能維持兩位數增長已屬不易。