好醫(yī)生云醫(yī)療IPO：研發(fā)費(fèi)率僅0.3%痛擊“科技”定位，賠了夫人又折兵的好醫(yī)生商標(biāo)敗訴案只字不提！

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2026年4月10日，四川好醫(yī)生云醫(yī)療科技集團(tuán)股份有限公司在港交所遞交招股書，擬在香港主板掛牌上市。

這是一家深耕中國(guó)基層醫(yī)療市場(chǎng)、服務(wù)超過(guò)67萬(wàn)家基層診所和藥店的大健康企業(yè)，且被媒體冠上了醫(yī)療版拼多多的名號(hào)。從招股書來(lái)看，這本質(zhì)上就是一個(gè)家族企業(yè)，目前外籍的二代已經(jīng)接班。

從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)看，看似營(yíng)收盤面較大的好醫(yī)生云醫(yī)療，財(cái)務(wù)質(zhì)量與盈利結(jié)構(gòu)隱憂凸顯：38億年?duì)I收的背后，公司2025年的凈利潤(rùn)率僅為微薄的1.4%。與此同時(shí)，盡管身負(fù)“科技”之名，但其在研發(fā)上的投入可以說(shuō)少得可憐，2025年的研發(fā)費(fèi)率僅為0.3%，這一數(shù)字痛擊了所謂的醫(yī)療科技定位。

幾年前，好醫(yī)生 云醫(yī)療的兄弟公司好醫(yī)生藥業(yè)集團(tuán)曾一紙?jiān)V狀，將平安健康訴至法院，“好醫(yī)生”商標(biāo)案就此拉開帷幕。2024年底，這場(chǎng)糾紛以好醫(yī)生藥業(yè)集團(tuán)落敗收尾。但用著“好醫(yī)生”商標(biāo)的好醫(yī)生云醫(yī)療，招股書就此事并未提及，引發(fā)外界質(zhì)疑其信息披露問(wèn)題。

事實(shí)上，這已經(jīng)是繼其于2025年9月30日遞表失效后的再一次申請(qǐng)，而這背后，是公司面臨的高額對(duì)賭壓力。過(guò)去數(shù)年，好醫(yī)生云醫(yī)療在融資路上俘獲了一眾機(jī)構(gòu)，但拿錢也是有代價(jià)的。據(jù)悉，好醫(yī)生云醫(yī)療需要在今年年底前完成IPO上市或并購(gòu)，否則就將面臨超6億元的資本贖回投資“債務(wù)”。

好醫(yī)生云醫(yī)療的此次IPO ，已是 “背水一戰(zhàn)”。

1、招股書疑云，好醫(yī)生商標(biāo)敗訴案只字未提。

從招股書來(lái)看，好醫(yī)生云醫(yī)療的“好醫(yī)生”品牌名稱是由四川佳能達(dá)成員公司和他們共享的。四川 佳能達(dá)是好醫(yī)生云醫(yī)療創(chuàng)始人耿福能與其胞弟耿福昌所有，持有好醫(yī)生云醫(yī)療32.79%的股權(quán)。

根據(jù)披露的信息，好醫(yī)生的商標(biāo)歸屬于兄弟公司好醫(yī)生藥業(yè)集團(tuán)。

提到好醫(yī)生，相比較知名度更高的無(wú)疑是已經(jīng)上市的平安好醫(yī)生。并且，兩個(gè)“好醫(yī)生”也曾對(duì)簿公堂。

2018年，在平安好醫(yī)生上市前不久，好醫(yī)生藥業(yè)集團(tuán)一紙?jiān)V狀，將平安健康訴至成都中級(jí)人民法院。好醫(yī)生藥業(yè)集團(tuán)認(rèn)為，平安健康的行為構(gòu)成擅自使用好醫(yī)生藥業(yè)集團(tuán)企業(yè)名稱、特有商品名稱的不正當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)行為，提出了9000萬(wàn)元的賠償請(qǐng)求等訴求，但最后的結(jié)果是“賠了夫人又折兵”。

2024年12月30日，最高院對(duì)多起相關(guān)案件作出了最終裁決。最高院撤銷了此前四川高院和成都中院的判決，并駁回了好醫(yī)生藥業(yè)集團(tuán)有限公司的全部訴訟請(qǐng)求，一審案件受理費(fèi)491800元，二審案件受理費(fèi)522600元，共計(jì)1014400元，由好醫(yī)生藥業(yè)集團(tuán)有限公司負(fù)擔(dān)。

至此，“好醫(yī)生”并非屬于好醫(yī)生藥業(yè)集團(tuán)獨(dú)占，從影響力上來(lái)看，平安好醫(yī)生無(wú)疑更勝一籌。對(duì)于好醫(yī)生藥業(yè)集團(tuán)和好醫(yī)生云醫(yī)療來(lái)說(shuō)，未來(lái)潛在的品牌混淆和競(jìng)爭(zhēng)力不足等問(wèn)題是個(gè)隱疾。

在招股書中，好醫(yī)生云醫(yī)療也提到了在商標(biāo)上可能會(huì)面臨知識(shí)產(chǎn)權(quán)侵權(quán)申索，這可能導(dǎo)致公司耗費(fèi)大量時(shí)間及資金進(jìn)行抗辯，并可能導(dǎo)致公司的業(yè)務(wù)中斷。除此之外，并未更多提示。

2、是個(gè)家族企業(yè)，外籍二代已接班。

成立于2016年的好醫(yī)生云醫(yī)療，其創(chuàng)始人為耿福能，后者的身份還包括好醫(yī)生藥業(yè)集團(tuán)董事長(zhǎng)。官網(wǎng)資料顯示，好醫(yī)生云醫(yī)療是好醫(yī)生集團(tuán)互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域強(qiáng)化基層醫(yī)療體系的業(yè)務(wù)載體，業(yè)務(wù)涵蓋醫(yī)學(xué)檢驗(yàn)、醫(yī)療設(shè)備、醫(yī)藥商業(yè)、中醫(yī)藥特色療法等。

股權(quán)結(jié)構(gòu)顯示，耿福能和他的胞弟耿福昌通過(guò)四川佳能達(dá)持股32.79%；耿福能女兒耿介通過(guò)云醫(yī)療香港持股21.21%；耿福能之子耿越飛控制的橫琴國(guó)醫(yī)投資持股5.40%。

除此之外，其家族控制的橫琴云醫(yī)療、佳越瑞禾等也是好醫(yī)生云醫(yī)療的重要股東。通過(guò)一致行動(dòng)協(xié)議，耿福能、耿介、耿越飛等家族成員共同控制公司約65.99%的表決權(quán)。

據(jù)悉，耿介、耿福能及耿越飛于2022年1月1日簽訂一致行動(dòng)確認(rèn)書，就有關(guān)公司事務(wù)的所有重大事宜行使其各自的提案權(quán)、提名權(quán)及表決權(quán)時(shí)采取一致行動(dòng)。無(wú)法達(dá)成一致意見的，則以耿福能的決定為準(zhǔn)。

因此，這完全是一家以耿福能為中心的家族企業(yè)。

目前，39歲的耿介已經(jīng)成功接班，其為加拿大國(guó)籍。據(jù)悉，她擁有加拿大滑鐵盧大學(xué)數(shù)學(xué)學(xué)士學(xué)位，在接班前已在好醫(yī)生藥業(yè)集團(tuán)歷練多年，擔(dān)任過(guò)董事會(huì)主席助理、執(zhí)行副總經(jīng)理等職。自2019年7月起，她出任好醫(yī)生云醫(yī)療董事會(huì)主席，負(fù)責(zé)公司整體戰(zhàn)略與管理。

在人事上面，耿介的配偶薛源擔(dān)任公司執(zhí)行董事兼首席技術(shù)官，兄長(zhǎng)耿越飛則擔(dān)任非執(zhí)行董事。

3、營(yíng)收盤子大卻不賺錢，高喊科技定位但 研發(fā)費(fèi)率僅0.3%。

好醫(yī)生云醫(yī)療被稱為醫(yī)療版拼多多有其原因：其商業(yè)模式并不直接面向C端患者，而是通過(guò)B2B模式，為遍布中國(guó)縣鎮(zhèn)鄉(xiāng)村的基層醫(yī)療機(jī)構(gòu)（村衛(wèi)生室、診所）和基層藥店（單體藥店、中小連鎖）提供一站式解決方案。

招股書顯示，截至 2025年12月31日，好醫(yī)生云醫(yī)療已直接為超過(guò)670500家基層醫(yī)療終 端客戶提供服務(wù)，包括超過(guò)390,100家基層醫(yī)療機(jī)構(gòu)，280,400家基層藥店，其中包括超過(guò)202,400家單體藥店和超過(guò)77,900家中小連鎖藥店。

因此，從體量上看，好醫(yī)生云醫(yī)療的盤面并不小。 招股書顯示，好醫(yī)生云醫(yī)療2023年 、2024年、2025年?duì)I收分別為30.65億元、32.64億元、38.23億元。

相比之下，好醫(yī)生云醫(yī)療的賺錢能力就差遠(yuǎn)了。報(bào)告期內(nèi)，其對(duì)應(yīng)的毛利分別為9.17億元、8.61億元、8.74億元；期內(nèi)利潤(rùn) 分別為6248萬(wàn)元、3781萬(wàn)元、5405萬(wàn)元。與此同時(shí)，2023年，公司凈利潤(rùn)為6247.9萬(wàn)元，2024年驟降至3780.6萬(wàn)元，2025年回升到了5405.2萬(wàn)元。以2025年的數(shù)據(jù)進(jìn)一步計(jì)算， 其凈利潤(rùn)率僅為1.4%。

值得注意的是，好醫(yī)生云醫(yī)療的毛利率在連續(xù)下滑。2023—2025年，兩年間該公司整 體毛利率從29.9%降至22.9%，下滑7個(gè)百分點(diǎn)，三大業(yè)務(wù)板塊毛利率均出現(xiàn)不同程度回落。

好醫(yī)生云醫(yī)療給自己的評(píng)價(jià)頗高：經(jīng)過(guò)8年的飛速發(fā)展，已成為一家全面賦能基層醫(yī)療的科技型集團(tuán)公司。但其科技值如何，研發(fā)投入就能見分曉。

2023—2025年，公司的研發(fā)費(fèi)用分別為849萬(wàn)元、755萬(wàn)元和1308萬(wàn)元。2025年的研發(fā)費(fèi)率僅為0.3%。

對(duì)比之下，好醫(yī)生云醫(yī)療的營(yíng)銷費(fèi)用就不得了了。

2023—2025年，公司的銷售及市場(chǎng)費(fèi)用分別高達(dá)7.47億元、6.98億元和6.75億元。其中，2025年的銷售費(fèi)用占總營(yíng)收的比重達(dá)到了17.6%，直接擠壓了凈利潤(rùn)空間。

4、前次遞表失效，對(duì)賭協(xié)議進(jìn)入“倒計(jì)時(shí)”。

好醫(yī)生云醫(yī)療去年9月就已經(jīng)遞表港交所了，當(dāng)時(shí)還出了一個(gè)烏龍事件：招股書將創(chuàng)始人名字寫錯(cuò)。按照規(guī)定，IPO申請(qǐng)?jiān)谔峤缓?個(gè)月內(nèi)有效，若未完成聆訊或獲準(zhǔn)上市，則自動(dòng)失效。因此，此次是好醫(yī)生云醫(yī)療的二次遞表。

失效次月就迫切尋求再度IPO的背后，好醫(yī)生云醫(yī)療背負(fù)對(duì)賭壓力。

從披露的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)看，好醫(yī)生云醫(yī)療整面臨著財(cái)務(wù)方面的流動(dòng)性困境，其資產(chǎn)凈值從2024年的2.16億元驟降至1699.3萬(wàn)元，降幅超90%，流動(dòng)資產(chǎn)凈值則由2023年的2.7億元轉(zhuǎn)為2025年的-1.35億元，陷入流動(dòng)凈負(fù)債狀態(tài)，而這主要是權(quán)益股份贖回負(fù)債的流動(dòng)部分增加所致。

數(shù)據(jù)顯示，其“權(quán)益股份贖回負(fù)債”的流動(dòng)部分由2024年底的1.92億元大幅增加至2025年底的6.23億元。

在過(guò)往的融資中，好醫(yī)生云醫(yī)療獲得了資本的青睞，但拿資本的錢并不容易。

招股書披露，其“對(duì)賭協(xié)議”涵蓋A輪、B輪及其他若干投資者。其中，A輪投資1.43億元，B輪投資2000萬(wàn)元，2025年又與若干投資者簽訂了投資協(xié)議，以約1.25億元發(fā)行312.44萬(wàn)股股份，以2.28億元轉(zhuǎn)讓723.79萬(wàn)股股份。

根據(jù)協(xié)議，若好醫(yī)生云醫(yī)療未能在2026年12月31日前實(shí)現(xiàn)合格上市（即港交所主板上市）或被并購(gòu)，上述投資者有權(quán)要求公司贖回其股份，贖回價(jià)格一般為投資本金的1倍或1.2倍，并加上6%至8%的年化利息。截至2025年末，好醫(yī)生云醫(yī)療的權(quán)益股份贖回負(fù)債為6.23億元。

好醫(yī)生云醫(yī)療和它的耿氏家族正在和時(shí)間賽跑，二次遞表是其在對(duì)賭期限倒逼下的關(guān)鍵突圍。如若成功可緩解贖回壓力、補(bǔ)充資金擴(kuò)張。一旦失敗，好醫(yī)生云醫(yī)療則面臨巨額現(xiàn)金償付與股權(quán)結(jié)構(gòu)動(dòng)蕩。