證明Robotaxi能賺錢后，小馬智行要快速擴張了

01、商業化照進現實

3月26日，小馬智行交出了在港股上市后的第一份年報。報告顯示，2025年，小馬智行營收總額為9000萬美元（約合人民幣6.29億元），同比增長20%。其中，公司的自動駕駛出行服務、自動駕駛卡車服務以及技術授權與應用業務收入均實現同比增長，尤其是自動駕駛出行服務，收入同比增幅高達128.6%。

與此同時，小馬智行還首次實現了單季度盈利。報告顯示，2025年第四季度，公司凈利潤為7545萬美元（約合人民幣5.28億元），而上年同期還凈虧損1.81億美元。

然而，資本市場對小馬智行取得的歷史性的突破似乎并不買賬。3月27日，財報披露后的首個交易日，小馬智行港股股價開盤即大跌，當日收盤跌幅接近14%。3月31日和4月2日，小馬智行股價再遭重挫，收盤價創上市以來新低。

圖/《財經天下》攝

小馬智行股價下跌的很大一部分原因是，2025年第四季度的盈利存在偶然性。早前，小馬智行投資過摩爾線程，由于摩爾線程登陸A股后股價暴漲，小馬智行作為其股東，手里的股權價值也跟著水漲船高。2025年第四季度，小馬智行“交易性金融資產公允價值變動收益”達到1.32億美元，這普遍被認為是公司投資的摩爾線程上市后的浮盈。

若剔除這類影響，小馬智行同期非公認會計準則下的凈虧損為4903.8萬美元（約合人民幣3.43億元），較上年同期擴大18.7%；2025年全年，公司凈虧損1.74億美元（約合人民幣12.17億元），同比擴大31.5%。也就是說，小馬智行增收不增利的情況，引發了市場的擔憂。

相較于當前業務擴張下持續的經營支出，小馬智行2025年財報的最大亮點在于，其證明了Robotaxi到達某一節點后是可以賺錢的。

如今，自動駕駛出行服務已成為小馬智行核心增長引擎。2025年第四季度，公司該項業務收入同比增長160%，其中更能反映用戶付費意愿的乘客車費收入，同比增長超500%。隨著第七代Robotaxi正式投入商業化運營，小馬智行已在廣州、深圳相繼實現單車盈利（UE）轉正。

02、單車賺錢后，是更激進的擴張目標

小馬智行聯合創始人、CFO王皓俊，對Robotaxi單車的經濟模型進行了詳細拆解。

王皓俊介紹，Robotaxi的成本大致分為硬件折舊成本和運營成本兩部分，二者各占成本的50%左右。

以前，Robotaxi難以產生規模效應主要是由于單車成本太高，這意味著投放的車輛越多，虧損也越多。直到第七代Robotaxi，小馬智行在單車成本方面做了很多優化。相比上一代，其ADK（自動駕駛套件）的BOM（物料清單）成本下降了70%。今年，這項成本還會繼續優化，能夠在2025年的基礎上再下降20%。

圖/《財經天下》攝

第七代Robotaxi的規模化投放，是小馬智行在廣州、深圳實現單車UE轉正的關鍵。截至2025年年底，小馬智行整個Robotaxi車隊有1149臺，到2026年3月財報發布時，這個數字是1446臺。這期間新增的近300臺第七代Robotaxi中，大部分投向了深圳。

“我們看到今年深圳的訂單量爆發式的增長，到2月中旬，深圳的商業訂單量就已經超過了2025年的全年總量。”王皓俊說。

在公司看來，深圳今年商業訂單量的暴漲，不僅證明單車盈利模型具備可復制性，也顯示出車隊密度提升后正形成正向網絡效應。因此，公司對2026年定下了更為激進的目標：海內外落地20多座城市、車隊規模3000多臺、Robotaxi業務營收增長超3倍。

但要達成這一階段性目標，小馬智行需要付出的資本支出要在3000這個數字的基礎上放大數十萬倍。“任何一家公司，都是沒有辦法全靠自己來擴張的。”王皓俊說。

于是，小馬智行提出了“共建車隊模式”。在這一模式下，由合作伙伴負責出資購車，小馬智行依然負責AI司機，若是合作伙伴利用公司的獲客平臺和車隊運營管理，還可以從中獲得收益分成。在這樣的輕資產模式下，公司可以在不占用大量自有資金的情況下，迅速擴大車隊規模。此前，王皓俊在Q4業績會上透露，今年新增車輛中近半數都將通過這一模式落地。

03、以技術深度與運營效率應對競爭

除了Robotaxi的商業可行性和車隊擴張節奏，外界同樣關心整個市場的競爭格局。特斯拉、小鵬、大眾、奔馳等在Robotaxi領域均有布局，滴滴的自動駕駛項目今年也進入了商業化測試階段。作為一家創業公司，小馬智行如何在巨頭林立的Robotaxi江湖中脫穎而出？

小馬智行CTO樓天城在上述業績會中表示，Robotaxi是極其復雜的系統工程，其中的技術、政策、量產、運營和生態合作環環相扣，并不是簡單地投入資源就能換來快速發展的。

Robotaxi要做到安全性顯著優于人類駕駛員，系統必須通過在虛擬環境中大規模試錯來持續進化，世界模型就必不可少。“這也是為什么L4自動駕駛需要多年的AI投入積累，而不是主要靠采集更多實際道路數據就能提升。”樓天城說道。

他表示，L4最難的部分不是前99%，而是最后1%——那些罕見但關乎安全的長尾場景。目前只有世界模型能充分覆蓋長尾場景，同時也只有全無人駕駛Robotaxi的數據，才能持續縮小世界模型與真實世界之間的差距。

有了技術的支撐，小馬智行在運營層面的優勢就會被放大。王皓俊表示，運營成本是不可忽視的一環，盡管車企與其他平臺，在造車和運營方面有可復用的經驗，但小馬智行同樣也有自己的獨特優勢。

“目前不少企業的Robotaxi車輛還沒造出來，其運營也很難開始做優化。誰能跑得更快，誰能做到更大規模的無人駕駛運營，對任何一家公司都是挑戰，而我們是非常有信心的。”王皓俊說道。