上海
本輪AI驅動的A股大波段行情，什么條件下才會終結？
申萬宏源策略團隊在5月23日周報中，以歷史復盤的方式給出了一個判斷框架：復盤A股2015年、2021年及納斯達克1998年三輪行情的終結邏輯，大波段行情結束無非三種情形——增量資金正循環無以為繼、產業趨勢證偽、宏觀環境惡化。
而當前，三個條件無一觸發。該團隊認為：
"大波段行情未結束，蓄力再出發。"歷史怎么終結大行情
申萬宏源將歷史上終結大波段行情的因素歸納為三類：
其一，增量資金正循環無以為繼。典型是A股2015年。融資余額從加速上行轉為平穩上行，對市場支撐力邊際減弱；監管趨嚴查配資、限制股市杠桿，加速了牛熊臨界值的顯現。
其二，產業趨勢證偽。典型是A股2021年。公募基金仍在正循環，但新能源產業趨勢邊界顯現，中期供需格局壓力明確，"二階導轉負"逐步形成共識，行情隨之終結。
其三，宏觀環境大波段惡化。典型是1998年納斯達克和2018年A股。但這類情形有一個重要特征：在產業趨勢延續、增量資金正循環潛力尚未用盡的情況下（2018年A股即如此），宏觀沖擊帶來的是中波段充分調整，而非行情徹底終結——一旦宏觀環境改善，結構行情可能重啟。
對照當前：三條線索均未出現
資金端，正循環遠未充分演繹。
行業ETF是本輪重要的邊際資金來源，而其政策收緊空間已非常有限。更關鍵的是，基于居民資產荒的增量資金——保險、固收+、量化——尚未充分進入正循環。報告特別指出，A股流通市值與居民存款余額的比值仍處于歷史中低位，意味著增量資金入市的空間仍大。
產業端，AI趨勢仍在超預期。
AI大模型已走通現金流模式。美股AI資本開支主體的云業務一季報超預期，AI現階段"強化而非顛覆原有業務"，經營性現金流仍能覆蓋資本開支增量。當前中期性價比位置僅接近2021年高位（還有距離，且2021年本身也不是大波段行情充分演繹的特征）。報告的邏輯很明確：若AI產業趨勢證偽，大波段行情可以結束；但產業趨勢延續的當下，兩階段上漲行情格局可能延續。
宏觀端，擾動而非趨勢性惡化。
短期擾動來自中東風險鏈條：霍爾木茲海峽通航能力下降→通脹預期→美聯儲緊縮預期→美債收益率上行→壓制風險偏好。但申萬宏源判斷，霍爾木茲海峽間歇性開放是大概率，不會永遠封閉；即便加息抗通脹，也只能是點狀加息，持續加息對優化經濟治理沒有幫助。宏觀擾動引發的調整，"更可能是震蕩休整波段中的回調，而非破壞大波段上漲的調整"。
短期的現實：分化走向極端
報告并不回避短期的結構性矛盾。報告提及，當前存在兩組"資金虹吸"：強勢行業ETF虹吸弱勢行業ETF規模；聚焦單一細分賽道的主動公募虹吸相對寬泛的景氣賽道ETF規模。這種格局下，資金供需"只能支持分化行情走向極端，很難支撐市場總體有效突破"。
從數據看，電子板塊強勢股占比達77%、科創板62%，繼續擴散；而銀行、煤炭、農林牧漁全面收縮，分化特征鮮明。短期動量集中在半導體設備和算力通脹領域（PCB、電子布等），中東風險下有色金屬和石油的蹺蹺板效應延續。
中期維度，報告提示關注美伊沖突后全球產業格局調整的線索——能夠基于中國能源安全與供應鏈安全、提升全球份額、向海外有效順價的方向，重點包括新能源景氣拐點、新能源汽車景氣延續，以及化工景氣驗證與海外順價。
綜合來看，申萬宏源的判斷是：賺錢效應累積周期仍在延續，已觸及質變位置；短期微觀結構矛盾仍在累積，增量資金正循環尚未展開。等到產業趨勢新催化出現，開啟增量資金正循環，打開向上空間的條件會更好。
本文來源：申萬宏源策略一周回顧展望，2026年5月23日，分析師傅靜濤、王勝等
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