能化現(xiàn)在怎么做？是低多好，還是高空好？

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作者 | 趙曦明

來源 | 曉策佬

編輯 | 楊蘭

審核 | 浦電路交易員

能化現(xiàn)在還能不能做，到底怎么做；是低多好，還是高空好？

首先大家現(xiàn)在各種動作都是對的，事實上是節(jié)奏大于方向的。我們來細品一下。

01

為什么做多不舒服？

不舒服是驅(qū)動不舒服。因為伊朗危機總歸是要結(jié)束的。美伊雙方并不戀戰(zhàn)，談判或是“利益交換”的過程。

做多有三重空間：

一是地緣沖突激化，原油帶動整個能化板塊脈沖向上。二是危機延續(xù)但不惡化，霍峽通行但受阻，09合約將向上修復基差；三是危機結(jié)束海峽復航、油田復產(chǎn)及霍峽恢復至戰(zhàn)前流量都需要一定的時間，中東和亞洲的化工裝置提負和重啟都需要時間，會改變供需平衡表。

第一種情況，沖突是持續(xù)降溫的；第二種情況，是相對舒適的做多環(huán)境；第三種情況，信息量支撐不夠，好在多空雙方都信息不夠，市場就可能抹稀泥了。

正因為驅(qū)動即將消失，煙火霎那芳華，雖然BACK結(jié)構(gòu)的基差修復“天然有理”，但從驅(qū)動上卻又是逆勢的。如果有更堅實的供需、估值支撐，那就踏實了。

舉一個極端的例子，比如在碳中和交易那年，很多人抄底3700左右的MA，相對當時2000多的煤價和現(xiàn)貨價格，上游巨虧、深貼現(xiàn)貨，事后證明這個底抄在脖子上。

所以，我們不追多。

02

為什么做空也不舒服？

不舒服是結(jié)構(gòu)不舒服。做空是一個道理：

就是危機終將結(jié)束。我們需要判斷價格脈沖之后，價格能不能回到過去。正因為大概率回不到原位，又是一個BACK結(jié)構(gòu)，所以需要高空。

3月底美伊雙方同步釋放停戰(zhàn)信號后，這輪危機交易已經(jīng)被認為結(jié)束了。除非看到?jīng)_突加劇的實錘。所以，表面上看市場對地緣風險“脫敏”了，其實在前面已經(jīng)交易掉了一部分，而且是個層層貼水的深度BACK結(jié)構(gòu)，布油貼水現(xiàn)貨，化工超跌布油，部分05貼水現(xiàn)貨，09貼水05。

繼續(xù)舉甲醇為例：

伊朗是全球最大甲醇出口國，中東地區(qū)承擔著全球約35%的甲醇海運貿(mào)易。整體來看，近期港口庫存水平降低支撐港口市場和基差維持強勢，港口基差還有200；內(nèi)地價格走勢趨穩(wěn)，局部小幅調(diào)漲，高開工和低庫存支撐內(nèi)地基本面。

但同時消息面是：伊朗Arian165萬噸/年甲醇裝置、伊朗Marjan165萬噸/年甲醇裝置以及伊朗KPC66萬噸/年甲醇裝置正在恢復重啟，伊朗其余甲醇裝置預計這周或者下周陸續(xù)重啟。

低進口+Back結(jié)構(gòu)VS美伊談判僵局+伊朗準備復工。一個例子，解釋了一切。不要趨勢性看漲，也沒有趨勢性看跌。

所以，我們不追空。

我們再看其他因素：

03

上游工廠都是高成本原料了

“成本上升+供給收縮”雙重因素影響，其實是在途的。比如說沙特阿美對亞洲（含中國）的長協(xié)原油采用OSP（官方售價）公式定價：OSP =（普氏迪拜現(xiàn)貨均價 + DME阿曼期貨均價）÷ 2 + 固定/月度升貼水，定價核心是“基準均價+升貼水”。很明顯，即使“保量”了，價格肯定水漲船高的。所以高價油來了，市場給予的是下跌預期。這對相關(guān)企業(yè)套保挑戰(zhàn)很大。

04

港口大去庫也要來了

傳說中的大去庫，在4-5月終會交卷了。底下化工的去庫程度可能分成幾類：去庫不明顯；去庫明顯但不缺貨；局部缺貨，如港口貨物趨緊；缺貨。哪個品種會缺貨呢？目前都不缺，但都在動態(tài)去庫，要看哪個更能觸及結(jié)構(gòu)性矛盾。

05

下游會被迫跟進嗎？

筆者認為，無論什么價格，市場適應后，都會跟進的。當下市場或有這種節(jié)奏，油價漲—下游賣不動— 停止采購—消化庫存—需求凍結(jié)—跟漲乏力。需求剛性較強的領(lǐng)域、出口導向型產(chǎn)品會充分跟進，尤其國際市場需求旺盛，且國內(nèi)化工品價格優(yōu)勢明顯的品種。而房地產(chǎn)相關(guān)化工品，如玻璃、PVC等，還是按需采購，不過這類品種漲幅也有限。其中PVC的價格驅(qū)動要看出口需求。

變量在競爭激烈的細分市場，如塑料、化纖等充分競爭、產(chǎn)能過剩的領(lǐng)域，價格結(jié)構(gòu)比較復雜，價格傳導層層受阻，很多企業(yè)會面臨賣原料、賣庫存，還是繼續(xù)高負荷開工的選擇。筆者的建議是如果有加工利潤，加強套期保值，維系一定開工率繼續(xù)觀望。

所以，供應端是原料緊缺+開工降負+成本暴漲；需求端是下游負反饋+出口暴增。我們按照常識，應該怎樣看行情：

06

看估值，看基差，看進出口價差，尋找安全邊際

目前看，去庫但不缺貨，還相對普遍。但確實會有結(jié)構(gòu)性行情。怎樣動態(tài)衡量商品供需是不是緊張呢？一是看國內(nèi)外價差，考量出口的持續(xù)性。因為出口數(shù)據(jù)的滯后性，出口量價判斷確實是滯后的。筆者認為，這輪化工品出口潮是迅猛、量大，市場并沒有完全計價；二是現(xiàn)貨基差，包括港口的，內(nèi)地的，以及港口紙貨的流動性。

07

以原油為行情之尺，以原油為消息濾鏡

用原油這把尺量一下，量對應的化工估值。09合約對應的原油價格是多少，可以算出估值的合理區(qū)間。并且原油不會說謊，全世界都在幫我們解讀行情。

化工品已經(jīng)部分反映了霍峽開通，以及國內(nèi)化工品裝置提負的預期。市場傳聞，國內(nèi)原油商業(yè)儲備釋放最早在4月底，兩油裝置或有限提負。我們還需要關(guān)注中東石化設施的損毀程度、重啟時間，以及對華出口的恢復進度。

08

那原油的價格邊界在哪里呢？

原油是繼續(xù)上漲，還是高位震蕩，還是反轉(zhuǎn)下跌呢？這是驅(qū)動問題。

但這次價格邊界卻難以判斷。

我們發(fā)現(xiàn)這次市場太聰明了，布油和美油都不肯沖，也許這確實是特朗普TACO的功勞。回顧俄烏沖突，2022年2月沖突爆發(fā)，價格峰值在3月初，但在6月做了個雙頂行情才結(jié)束。當年俄羅斯占全球石油出口約12%。當然，后來原油跌回70-90這個區(qū)間，還有個重要原因是美元加息。這輪美伊沖突，始于2月28日，沖突至今的油價峰值在3月31日，然后市場就在觀望了。交易員們天天刷著消息，市場拿捏特朗普得不到國會授權(quán)。

但因仇恨難以消退，矛盾難以化解，且伊朗更難以“消滅”，沖突很可能會以某種形態(tài)長期化，中東能化供應受阻的擔憂會持續(xù)存在。且市場認為，即使停火或緩和，霍峽通航了，供應鏈修復仍需數(shù)月，油價回落速度將較慢，可能長期維持在較高水平。

較高水平是多高呢？布油80美元/桶以上？

或許這個整數(shù)關(guān)口，是個心理價位。還記得OPEC+曾經(jīng)以80美元這個沙特財政盈虧平衡線，來制訂減產(chǎn)政策嗎？然后很長時間原油在70-90美元區(qū)間震蕩。

筆者請教了原油專家，認為談判不確定性太大，愿往后對多頭越有利，震蕩偏強。煉廠預防性降負，原油端去庫不及預期，矛盾集中在中游，油品和化工原料（石腦油、乙烯）矛盾比較大。下游因為需求的負反饋，加上前期還有庫存，矛盾還能略緩解，但到五月份隨著下游庫存消化的差不多，就要被動、普遍地接受高價原料了。

09

如果伊朗危機繼續(xù)發(fā)酵怎么辦？

如果（暴）漲了，筆者選擇高空，去交易中遠期戰(zhàn)爭結(jié)束的邏輯。

如果美伊談不好，霍峽繼續(xù)封鎖，原油和化工都會修復基差，現(xiàn)貨供應問題加劇，化工品集體上漲。那給彈了后空，又帶來新操作機會，會回到危機終歸結(jié)束的邏輯。筆者覺得，高空者更希望伊朗雄起，然后繼續(xù)做事件驅(qū)動結(jié)束邏輯。因為當下的高空，在戰(zhàn)爭烈度下降的情況下，階段性頂部已經(jīng)出來了。

10

如果伊朗危機很快解決怎么辦？

如果（暴跌）了，筆者選擇低多，去交易市場情緒退卻后的平衡表事實改善。

如果美伊談得好。所以，談得好，反而給跌了多，帶來新考量。低多者，需要判斷原油下跌的邊界，在給出足夠低的位置時，挖掘基本面的王者。

11

我們做啥品種

低多就挑基差最強的品種，高空就基差較弱的品種，但不能挑最弱的，因為最弱的并沒有漲，比如鹽化工板塊。無論多空，化工品將在去庫、去庫但不缺貨和缺貨間，走向價格分化。

比如說，結(jié)構(gòu)強弱。遠月貼水SC、PG、PX、TA、BZ、EB、EG、MA、LL、PP，平水RU、BR，遠月升水PVC、SH、FG、SA、UR。大部分化工品都是強的，其實都一樣，但驅(qū)動各自不同；而相對較弱的品種是cantango結(jié)構(gòu)，其中UR有出口預期，PVC價格已經(jīng)回去了，客觀上因為03合約注銷的現(xiàn)貨壓力。

偏強的品種也有細微的區(qū)別，至少分成了兩種：

一是發(fā)運式（立即）解決。比如MA、EG、LL要關(guān)注進口恢復，如果霍峽通了，會不會馬上矛盾解決。其實并不這么簡單，這幾個品種還有出口和轉(zhuǎn)口；同時還存在煤化工暴利情況，尤其是MA、EG比例更大。那我們對比一下，如果立即恢復發(fā)運，MA的BACK更大，EG的BACK略小。

二是供需式（緩慢）解決。比如聚酯板塊的上下游開工率、進出口節(jié)奏，關(guān)注TA的檢修超預期，關(guān)注聚酯出口是否超預期；比如說，PP關(guān)注出口、PDH裝置潛在降負等；EB、BZ關(guān)注亞洲和國內(nèi)貨源出口流向；UR關(guān)注出口預期的證實或證偽，國內(nèi)外差價太大了，其實不太好參與；BR關(guān)注去庫以及倉單，如果重新去交易庫存，邏輯又回去了。等等。

所有的化工品邏輯都不一樣，只有更好的價格才經(jīng)得住震蕩。（說了半天，啥都沒說，無論多空。確實是的。）

12

采用什么策略

策略仍是不宜講了。單邊交易者要嚴格控制倉位；低位做多賣看跌，高位做空賣看漲，做點增厚也行；套利交易者，也需要控制倉位，市場最近走得并不規(guī)整。不過差價套利、期現(xiàn)套利、強弱對沖總是低風險的。

還是用個例子吧。

傳法國道達爾押注中東原油市場的豪賭，在3月買入了阿聯(lián)酋和阿曼5月裝船的全部可購原油，共計70船貨，本以為輸了，但最終卻獲利了10億美元。它其實做了一個期現(xiàn)套利，買入實物原油的同時，借助期貨、期權(quán)和掉期等工具對沖風險。霍峽封鎖后，迪拜原油價格從每桶約70美元飆升至創(chuàng)紀錄的約170美元，同期布倫特原油最高僅漲至約120美元。所以，“賭徒”道達爾其實是一個套利交易者。

做啥品種，采取啥策略，是沒有答案的，只有方案。將來搞定期線下線龍后，可以深度交流。宗旨是一起去掙市場的錢。

個人拋磚引玉一下，私以為，反者道之動（曉策佬原文標題錯了，比老祖多反了一輪），或許有些匹配。

如果危機延續(xù)，市場去做個類似2022年的雙頂，右側(cè)做空近月會更舒服一些，估值和驅(qū)動都符合（扁平結(jié)構(gòu)的遠月也可以考慮）；如果危機解除，多頭一哄而散，認定原油之錨，選擇基本面堅挺的品種，去做遠月基差的修復，估值和結(jié)構(gòu)都符合。

最后，五一長假前，策略是需要注意減倉的。無論我們覺得自己有多厲害。

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